מיוחד לפאנדר גיל שפירא מנכ"ל פסגות סל >> בחודשים האחרונים מוסדיים עוזבים את המעו"ף

על גיל שפירא, מתגורר בהרצליה, בן 39( אוטוטו 40 ,)...אב ל־3 על עצמו הוא מעיד שהוא עושה הרבה ספורט – "לפעמים רץ, לפעמים כושר, כדורסל ועוד". הוא מוצא עצמו היום כמנהל הוותיק ביותר פסגות, אחרי גל של עזיבות שהחל עם עזיבת חגי בדש מנכ“ל. בימים אלה הוא מסכם 10 שנים בפסגות. לפסגות בית ההשקעות. הוא הגיע מ“רקיע שוקי הון", חברת ניהול תיקים שנקנתה על־ידי פריזמה(, שם עבד שנתיים. לפני רקיע, היה רפרנט אשראי בבנק לאומי. את המעבר לשוק ההון ביצע מחוץ לבנק, לדבריו מתוך רצון לעבור לעולם ניהול ההשקעות ולעשות זאת במקום שעיקר עיסוקו הוא ניהול השקעות. בפסגות התחיל כמנהל קשרי יועצים, בעבודה מול לקוחות אסטרטגיים. בסוף 2009 ,התבקש על־ידי חגי בדש להקים את מערך לקוחות עסקיים בחברת ניהול קופות הגמל. בסוף  שנים קיבל את 2011 ,חזר לנהל את מערך קשרי היועצים. לפני כ־4 ניהול חברת תעודות הסל.

”זה נכון שלא צמחתי מחברת תעודות הסל, אבל אני מכיר את המוצרים מהעבודה במערך קשרי היועצים. כשהתחלתי, קיבלתי חברה שניהלה בערך 8.5 מיליארד שקל, עם רווח שולי מאוד לבית ההשקעות. היקף הנכסים גדל מאוד, רכשנו את חברת תעודות הסל של מיטב־דש. בשיא ניהלנו כ־34 מיליארד שקלים. היקף הנכסים ירד לאור מגמת הפדיונות הכללית.“ זו אכן תקופה מאתגרת בתעשיית מוצרי המדדים ”התקופה היא תקופה מאתגרת בכלל בתעשיית ניהול הכסף. היו כמה שנים מאוד טובות לתעשייה. אבל מיוני 2015 ועד היום, מלבד הפוגות של חודש פה חודש שם, כל התעשייה שמנהלת חסכון לטווח קצר, לרבות קרנות נאמנות, קרנות מחקות, ותעודות סל, פודה כסף. היקף הפדיונות גם בקרנות הנאמנות וגם בתעודות סל די דומה, סביב 7% מהיקף הנכס המנוהל. זה בהמשך למחצית השנייה של 2015 .

”לדעתי ההסבר טמון בזה שהתנודתיות, והחשש מריבית עולה, מאוד מקשים על המשקיעים לייצר המשכיות. אם מסתכלים על המדדים, אז בסך הכל מתחילת השנה זו לא שנה רעה. אמנם זו לא שנה מדהימה, אבל בסך הכל תשואות סבירות. מדדי האג“ח נמצאים בין 2%-4% תשואה, כשאנחנו ברמת ריבית אפס להזכיר. אם בתחילת השנה היינו מדברים על תשואה כזו באפיק הסולידי, בסביבת ריבית כזו, היו לוקחים את זה בשתי ידיים. מדדי המניות בעולם נמצאים רובם בפלוס, ה־P500&S סביב 5% ,נאסד“ק סביב 6% .הדאקס נומינלית בתשואה אפס, למרות כל הזעזועים שעברו עליו (ריאלית הדאקס שלילי כי היורו ירד). בסקטורים עצמם זה מן הסתם משתנה. גם בשווקים המתעוררים מי יותר מי פחות, אבל היו כאלה שהשיאו תשואה מדהימה. זאת אומרת שבסך הכל, אחרי כל התנודתיות, השווקים מייצרים תשואות לא רעות בכלל.

התשובה שאני נותן היא התנודתיות. התנודתיות גבוהה הרבה יותר מאשר בעבר. שילוב של תנודתיות גבוהה יותר, עם צפי לעליית ריבית, מאוד מקשה על הלקוחות לייצר המשכיות בהשקעות, וזה חבל.“

”שנים רבות יש טענה שלקוחות זולגים לתחום הנדל“ן, וזה גם נכון בהיקפים מסוימים.עדין צריך לזכור שכדי לקנות נכס נדל“ן בישראל, בדרך כלל נדרשים להון עצמי גבוה. יש עדין, מן הסתם, לא מעט לקוחות שיש להם תיק השקעות של מאה־מאתיים אלף שקלים. מי שמנהל תיקי השקעות בהיקפים כאלה, לא זולג לנדל“ן. לכן, כאמור, ההסבר לדעתי לפדיונות שחווינו בתקופה של מעל שנה האחרונה היא תנודתיות וריבית. בנוסף, להערכתי סדר גודל של 50% הכסף שנפדה מהתעשייה המנוהלת, עובר להגדלת רכיב המזומן. הרי ברור שלא כל מי שפדה כמה אלפי שקלים על ה־P500&S ,קונה דירה בנאות אפקה. נוסיף לכך את העובדה שהשוק הסולידי, שבעבר סיפק תשואות בטוחות. מספק היום לא מעט סיכונים. אם ב־2008 ,בשנת הקריסה הגדולה, אג“ח מדינה עשה מעל 10% ,זאת אומרת שהיה לאן לברוח. היום כשאתה פודה תעודה על המעו“ף, אתה לא בטוח תקנה אג“חמדינה, בשל החשש להפסדי הון.“

”בישראל סקרים הראו ש־60%-70% מהחלטות ההשקעה של לקוחות הריטייל, נעשה בעזרת יועצי ההשקעות בבנק. השאר נקבע על־ידי הלקוחות עצמם. תעודת סל היא נייר ערך, ולנו אין יכולת לייצר מגע ישיר מול הלקוחות. כך שמבחינת תעודות הסל, לפרסם לציבור הרחב זה פחות רלבנטי. בתעודות סל יש ערוץ הפצה אחר שהוא הלקוחות המוסדיים. אגב גם קרנות נאמנות לא מייצרות מגע ישיר מול הלקוחות, שכן ערוץ ההפצה העיקרי הוא יועצי ההשקעות בבנקים.“

מבחינת היועצים היתרון של קרן מחקה הוא בכך שהיא מאפשרת ליועץ לבצע ישירות את ההמלצה ללקוח ”קרן מחקה זה לא מוצר רע. הוא מוצר לא סחיר, מוצר שמבוסס על Efforts Best .הפריחה הקרנות המחקות הגיעה בעיקר לאור העובדה שהקרנות המחקות היו באפס דמי ניהול, וסביב זה הם חדרו ללקוחות. יש לקוחות שקרנות מחקות מתאים להם. אבל בוא נחשוב לרגע מה היה קורה אם היינו מאפשרים קנייה של מניית טבע רק בסוף היום. הרי אי אפשר לשלול מלקוחות מוסדיים, ומהציבור בכלל לסחור במניות ובאגרות חוב במהלך המסחר הרציף. צריך לזכור שהמסחר בתעודות הסל מהווה כמחצית ממחזור המסחר בבורסה, אם משכללים את המסחר בתעודות הסל עצמן , ואת הנכס שתעודות הסל קונות כדי להתכסות. תעודות סל וקרנות מחקות הם מוצרים שיכולים להתקיים זה לצד זה. בזמנו לפני כארבע שנים, דיברו על זה שקרנות מחקות יהרגו את תעודות הסל. זה לא קרה. כאמור יש מקום גם לקרנות נאמנות אקטיביות, גם לקרנות מחקות, וגם לתעודות הסל.“

יש גם פערים בשקיפות בין תעודות הסל לקרנות מחקות, אל מול דמי הניהול בקרנות מחקות, יש שווי הוגן, ועלויות סמויות בתעודות סל שמסבכות את המוצר מבחינת הלקוח ”גם בתעשיית המחקות יש בעיית שקיפות. אין ספק שבשנים האחרונות העובדה שהמערכת הבנקאית הכניסה מערכת דירוג על תעודות הסל שיפר מאוד את השקיפות ואת המרווחים בתעודות הסל. אני מברך על כך, ובעד כל דבר שמעלה את קרנה של התעשייה. המערכות מסייעות ליועץ להרגיש בטחון עם המוצר.במקביל צריך לזכור שכמו שיש לתעודות הסל בעיות שקיפות, כך גם לקרנות המחקות יש בעיות שקיפות אינהרנטיות למוצר. מעבר ל־%0 דמי ניהול שיש בקרנות מחקות, אתה כלקוח לא יודע למשל שעלות הקוואנטו (מדובר בהפרשים שבין המדד למטבע, בתעודות מגודרות ובתעודות מחקות מגודרות יש עלות שנגרמת כתוצאה מתנועה הפוכה בין המדד לבין המטבע -מ.מ), כלומר כשהדאקס עולה והאירו יורד, ולהיפך, נגרם למעשה הפסד אוטומטי למחזיק. בתעודות סל החברות מסבסדות את ההפסד הזה. בקרנות מחקות העלות היא על הלקוח. כך שזה מעט פשטני לומר שבקרן מחקה כל העלות גלומה בדמי הניהול. מה שכן מערכות הדירוג מטפלות בכל העלויות הללו. שני המוצרים הללו עברו תהליך של שיקוף לציבור.“

”אני לא מסכים עם אמירה לפיה לקוחות הריטייל עוברים ממוצרים פאסיביים למוצרים מנוהלים. המעבר של כסף למוצרים המנוהלים נובע מהעובדה שגופים מוסדיים החליטו להקטין חשיפה למעו“ף. מתחילת השנה בסך הכל יש גיוס חיובי למניות בישראל של כמה מאות מיליוני שקלים, אל מול פדיונות של כסף במניות חו“ל בתעודות סל. זה אומר שלא נכון להגיד שהמוסדיים עוזבים את המעו“ף.אבל בחודשיים שלושה האחרונים, מוסדיים הפחיתו חשיפה למעו“ף, לאור ההשפעה של מניות הפארמה על המעו“ף. יש שנים שבהם קל להכות מדדים, ויש שנים שזה קשה. את התל בונד 20 קשה להכות השנה, באותה מידה שקל השנה להכות את המעו“ף. לכל המוצרים יש מקום על המדף,והם ימשיכו להתקיים.“

אם כבר מדברים על מניות הפארמה, מה דעתך על מה שקורה בסקטור הזה?

”לפי מחלקת המחקר של פסגות, סקטור ה־Healthcare בארץ ובכלל נראה שהמניות נסחרות במחירים מעניינים. הם מתמחרות במלואו או כמעט במלואו את אפקט קלינטון. המחירים של מניות הפארמה בארץ ובעולם מגלמות הזדמנות קנייה, אבל התנודתיות תהיה גבוהה.“בוא נדבר על המעבר לקרנות סל ”השינוי אמור להיכנס בתחילת 2018 . במסגרת השינוי, תעודות הסל תהיינה קרנות סל סחירות, עם רצועת בטחון. יוזם השינוי היה הרגולטור, עקב חשש ליציבות. יתכן שאנחנו חלוקים עם הרשות לניירות ערך לגבי גובה הסיכון היום, ועדין מה שהיה נכון לפני 15 שנים, לא נכון להיום מבחינת היקף הנכס המנוהל. בסך הכל יש לנו שיתוף פעולה הדוק וטוב עם הרשות לניירות ערך ועם הבורסה.“

בעצם אתם הופכים מ־ETN ל־ETF ”השוק בישראל נולד כ־ETN( ,שזו אגרת חוב צמודה למדד הייחוס – מ.מ.) ובעולם הרוב המכריע הוא ETF( קרן סל) ולא ETN .לפני שינוי כל הסיכון חל על החברה המנהלת,לאחר השינוי תישאר רצועת בטחון צרה שתחול על החברה המנהלת, ושאר הסיכון יכול על המחזיקים. כך למשל אם נקבעהרצועת בטחון של %3.0 ,שחל על החברה המנהלת, זה אומר ששינוי מעבר לזה יחול על הלקוחות.

צריך להבין שהסיכון נשאר, הוא פשוט עובר מהחברה המנהלת למחזיקים. הסיכון לא נעלם. לקוחות מתלוננים על כך שמתבטלת ההתחייבות המלאה, אבל בהיקף נכסים כל כך גבוה, יש חשש מערכתי. לפי ההסדר החדש, רכיב ההתחייבות אמור להיות בין 0.1%-3% תלוי במדד. עד סטייה בגובה זה אני נושא בהפסד או ברווח, מעבר לזה זה חל על הלקוח.“ 

”המחזיקים פשוט משנים את המכשיר שהם מחזיקים, אולם לא ירגישו מעבר לזה בשינוי. בינתיים אנחנו תחת פיקוח הרשות לניירות ערך, וחוקי ניירות ערך.“

”עדין מוקדם לדעת איך ייראה השינוי ברמה הטכנית.“

”אנחנו עוקבים כמו כולם. בסופו של יום גם אנחנו מעוניינים שתגענה לכאן כמה שיותר חברות, ושהיקפי המסחר יעלו. צריך לזכור שבכל העולם יש ירידה בכמות החברות שנרשמות למסחר. היום ברמות ריבית אפס, מאוד קל לגייס אשראי זול בבנקים או בגופים המוסדיים. בכל העולם יש ירידה מסויימת בהיקפים המסחר. האינטרס של כולם הוא שהבורסה תשגשג.“

”בסך הכל הרפורמה במדדים היא צעד מעניין, בכמה גורמים. למשל, הורדת משקל מניות הבנקים והפארמה, שהשנה היו אבן ריחיים גדולה מאוד על תא-25 .צריך לזכור שהמשקל הגבוה פעל גם לטובה, כשב־2014 למשל היה קשה מאוד להכות את המעו“ף בגלל טבע ופריגו. בכל מקרה יש כאן סקטורים עם משקל עודף במדד, ולכן הרעיוןלהקטין משקל של מניה הוא נכון. מאידך, לא ניתן להתעלם מהעובדה שמנסים כאן בעצם לייצר מעין הנשמה מלאכותית, ובעצם מנסים לייצר מחזורי מסחר כתוצאה מהכרח טכני לביקושים ולהיצעים במניות כתוצאה מהשינויים במדדים. אם זה מגיע לבד זה לא מספיק. הרעיון לחדש וליצור עוד דברים הוא טוב, אבל הוא לא מספיק. בשנים האחרונות למוצרי המדדים יש חלק קריטי בכך שיש מהלך עסקים תקין בבורסה,זה לזכות חברות המדדים, אבל זה לא יכול  התקיים לעד. הייתי רוצה תחרות, ולראות עוד שחקנים שסוחרים ביחד איתי. יש עוד הרבה מה לעשות בבורסה.“ 

”אנחנו הרחבנו מאוד את אפיק אג“ח חו“ל אצלנו לאור מצוקה שהולכת ומתהווה בתחום הסולידי בישראל. השוק בארץ לאור רמות הריבית הנמוכות מייצר תשואה לפדיון נמוכה, ולכן קיים צורך להציע מוצרים שמציעים תשואה גבוהה יותר. תחום האג“ח בחו“ל מעניין מאוד לטווח הרחוק. בוא נזכור שאג“ח בחו“ל הוא מוצר OTC מה שמקשה על פעילות ישירה בנכס. לי כחברת תעודות סל יש מגוון אפשרויות לפעילות – נכס הבסיס, חוזים עתידיים, חוזי Swap ,אלה פעולו שרק מי שמנהל מוצרי מדדים יכול לבצע. הצמיחה באג“ח בחו“ל היא מחויבת המציאות ולדעתנו היא תמשיך.בכוונתנו להרחיב ולהעמיק מוצרי חו“ל באופן כללי, למרות שנכון להיום לא חסרים מוצרי חו“ל בארץ. כיוון נוסף להתפתחות הוא מדדים חכמים, ומוצרים מתוחכמים יותר. אנחנו משיקים גם מוצרים על מדדי SmartBeta”.

”לא טריוויאלי, אבל אנחנו מעניקים ייעוץ מקצועי, יש תמיכה שיווקית, ויש את המטריה של הבית, אלה גורמים שאמורים לייצר בידול.“ אתה כבר 10 שנים בפסגות, שעבר לא מעט שינויים לאחרונה ”אחת לכמה שנים בית השקעות עובר שינויים. זה מהלך טבעי של דברים. החילופים פוגשים כיום את פסגות בעוצמה מאוד גדולה. חשוב לייצר המשכיות. זה מעודד שברק סוראני, מנכ“ל הנכנס של בית ההשקעות – מ.מ. מגיע מתוך בית ההשקעות, כי זה מייצר את ההמשכיות. היום אני המנכ“ל הוותיק בפסגות, אבל ביחס למנכ“לים של חברות הקרנות האחרות אני צעיר לגמרי.

הנתונים, המידע, הדעות והתחזיות המתפרסמות באתר זה מסופקים כשרות לגולשים. אין לראות בהם המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הצעה או שיווק השקעות או ייעוץ השקעות ב: קרנות נאמנות, תעודות סל, קופות גמל, קרנות פנסיה, קרנות השתלמות או כל נייר ערך אחר או נדל"ן–בין באופן כללי ובין תחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל קורא – לרכישה ו/או ביצוע השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול בו שינויי שוק ושינויים אחרים. כמו כן עלולות להתגלות סטיות בין התחזיות המובאות בסקירה זו לתוצאות בפועל. לכותב עשוי להיות עניין אישי במאמר זה, לרבות החזקה ו/או ביצוע עסקה עבור עצמו ו/או עבור אחרים בניירות ערך ו/או במוצרים פיננסיים אחרים הנזכרים במסמך זה. הכותב עשוי להימצא בניגוד עניינים. פאנדר אינה מתחייבת להודיע לקוראים בדרך כלשהי על שינויים כאמור, מראש או בדיעבד. פאנדר לא תהיה אחראית בכל צורה שהיא לנזק או הפסד שיגרמו משימוש במאמר/ראיון זה, אם יגרמו, ואינה מתחייבת כי שימוש במידע זה עשוי ליצור רווחים בידי המשתמש.