במקרה של התקפת ספקולנטים חמורה על השוק צריך לשלוף את נשק יום הדין - הגבלת היקפי זרימת הון לישראל וממנה

המדד מפתיע

ביום חמישי התפרסם מדד המחירים לצרכן שעלה בכ-1.5% והפתיע את כל החזאים והכלכלנים חודש שני ברציפות. במבט היסטורי ברוב המקרים החזאים מעניקים תחזיות גבוהות יותר מהמדד עצמו - אלא שבחודשיים האחרונים המדד מפתיע אותם מלמעלה.

 עליות המחירים תוקפות בכל החזיתות, וכבר לא מדובר רק בסיפור של ירקות ופירות. הדיור גם עלה למרות התחזקות השקל, ועליית מחירי הסחורות בעולם מחלחלת לכל סעיפי המדד. גם אם ננטרל את הגורמים העונתיים, המדד באפריל עלה בכ-1.1% - גבוה מהתחזיות המוקדמות שצפו עליה של 0.7%-0.9%.

 קצב אינפלציה של 4.7%

קצב האנפלציה של ה-12 חודשים האחרונים עומד על 4.7% ובניטרול סעיף הדיור קצב האינפלציה עומד על 5.7% - הרבה מעל טווח היעד של בנק ישראל. אם עד היום כל התחזקות של השקל מיתנה את האינפלציה, עכשיו גם זה כבר לא מסייע לאינפלציה וזו ממשיכה להרים את הראש. כמו כן, נגיד בנק ישראל, סטנלי פישר, הימר על האטה וכיום ברור לכולם שהוא טעה. פישר ייאלץ להעלות את הריבית בהחלטה הקרובה.

 ישראל, כמו ארה"ב, נקרעת בין שמירה על האינפלציה לבין שימור הצמיחה. ואכן, חלק מעליות המחירים בישראל נגרמות בגלל סיבות שלמשק אין שליטה עליהם כמו עליית מחירי הסחורות בעולם. יחד עם זאת, יש גורמים אינפלציוניים מקומיים שניתן לטפל בהם.

 מיתון עם אינפלציה

אם באמת השווקים נמצאים במיתון אז אנחנו נמצאים במצב מאוד קשה של מיתון עם אינפלציה. המשמעות: הנגיד נאלץ להילחם בכלים שנוגדים אחד את השני: התערבות במט"ח הכרחית לצד העלאת הריבית.

 הצרכנים אמנם סופגים כרגע את ההתייקרות אך לא לאורך זמן. הצרכנים עשויים להוריד את הצריכה בשל עליות המחירים האחרונות לאחר שיזהו את הפגיעה בכיסם, והתוצאה למשק תהיה כמובן גרועה מאוד.

 נדל"ן - הזרים על הגדר, הישראלים מתנפלים

 ההפתעה של המדד באה דווקא בנדל"ן. שוק הנדל"ן הישראלי התנתק, למעשה, מסיפור המטבע. בעבר, כל התחזקות של השקל הביאה לירידה במחירי הנדל"ן והייה קשר בין התחזקות או היחלשות של הדולר לסעיף הנדל"ן במדד. לא עוד. הדולר נחלש מול השקל בכ-3.5% בחודש אפריל ועדיין ראינו עליה חדה במחירי הנדל"ן. המסקנה: אין לקוות שהמשך היחלשותו של הדולר יביא להתמתנות האינפלציה המקומית.

הביקושים לנדל"ן היום באים מצידם של הישראלים אשר הסיטו כספים מהשקעה באגרות חוב ומניות לנדל"ן. הביקושים של הזרים, שהקפיצו את מחירי הנדל"ן בשנתיים האחרונות, התמתנו בצורה חדה ואילו כעת הביקושים הינם מקומיים. מכאן, ששוק היוקרה נמצא בבלימה משמעותית. מדאיגה העובדה שהאוכלוסייה המקומית לא מפנימה את הסיכון ואילו הזרים כבר הפנימו והורידו את הביקושים.

 הסיבה להאצת הביקושים על ידי הישראלים טמונה, ככל הנראה, בריבית הנמוכה של בנק ישראל. הישראלים רואים לנגד עיניהם ריבית מאוד נמוכה ואטרקטיבית. בנוסף לכך, ריבית המשכנתא הנגזרת בין היתר, מריבית בנק ישראל נמוכה מאוד גם בשל התחרות בין הבנקים למשכנתאות על ליבו של הצרכן הישראלי.

ההייטקיסטים ינטשו את ישראל

נגיד בנק ישראל, סטנלי פישר, נמצא במילכוד. לאור נתוני האינפלציה אין לו ברירה אלא להעלות את הריבית בהחלטה הקרובה.

התחזקות השקל הצפויה עלולה לפגוע קשות בתחרותיות של היצואנים ובמיוחד בתחרותיות של תעשיית ההיי-טק. ההיי-טק הישראלי נמצא עכשיו בישורת האחרונה לפני הפיכתו ללא כדאי מבחינה כלכלית עבור מדינות כמו ארה"ב. עובד היי-טק ישראלי יקר יותר כיום מעובד היי-טק בארה"ב ויקר פי כמה וכמה מעובד היי-טק הודי.

 אנחנו כבר מזהים תנועה של עובדי היי-טק שמעתיקים את מקום עבודתם לארה"ב. אם השקל ימשיך להתחזק מרכזי פיתוח שלמים של חברות בינלאומיות יעברו מכאן. תעשיית ההיי-טק הישראלית היא חלק מאוד חשוב בצמיחת המשק, ועל כן המצב הזה מאוד מסוכן למשק בטווח הארוך.

 ברור אם כן שהעלאת הריבית והתחזקות נוספת של השקל מול הדולר ומטבעות אחרים הרסנית עבור המשק הישראלי.

מצד שני, הותרת הריבית על כנה - תסריט בעל סבירות נמוכה מאוד עד אפסית - כבר פוגעת ישירות בצרכנים שכוח הקניה שלהם נשחק. בכלל, עליות מחירים במשק מקשות מאוד על ניהולו ואופן התמחור של המוצרים. בשורה התתונה, אינפלציה היא בשורה רעה למשק הישראלי וזה מה שעלול לקרות אם הריבית תושאר ברמתה הנוכחית. יתרה מזאת, כאשר ההאטה בארה"ב תכה גם בישראל אנחנו עלולים להיקלע למצב מאוד חמור של האטה בשילוב עליות מחירים.

מתקפת ספקולנטים - יש נשק להתגוננות

מה פישר יעשה?

הנגיד ככל הנראה יעלה את הריבית רק ב-0.25% על מנת שלא לשדר פאניקה לשווקים הפיננסיים. יחד עם זאת, להערכתנו העלאת הריבית כצעד יחיד לא מספיקה. על סטנלי פישר להתערב בשוק המט"ח ולחזק את הדולר ומטבעות אחרים אל מול השקל ולא לנסות לפעול רק דרך כלי הריבית.

ישנה טענה קבועה שהתערבות בשוק המט"ח תזמין מתקפה ספקלוטיבית על השקל מצידם של ספקולנטים ברחבי העולם. זה אכן ארוע חמור אך יש גם דרך לטפל בו למרות שהיא אינה מומלצת. במקרה של התקפה ספקולטיבית על השקל יכולה מדינת ישראל להגביל היקפי זרימת הון, פנימה והחוצה מישראל. ניתן, למשל, לגבות מס על כל הון שנכנס לישראל ויוצא לאחר תקופה של פחות משנה. במקרה כזה ספקולנטים ידירו רגליהם מהשקל. אין בושה בהתערבות ואין בושה בנקיטת פעולות הגנה על המשק הישראלי.

 יש לשים לב שכל התערבות כזו במט"ח מגדילה את כמות הכסף במשק וזו בתורה מלבה את האינפלציה. לכן, יש הכרח מצידו של בנק ישראל לספוג את העודפים על ידי הנפקת מק"מ. נכון להיום, לאחר רכישות של 1.1 מיליארד דולר מתחילת השנה, בנק ישראל לא ספג את כמות הכסף.

 הגדלת יתרות מטבע החוץ של ישראל היא פעולה חיובית והרבה מדינות ברחבי העולם נוהגות כך. ישראל יכולה להצטרף למגמה ולהיות משקיעה גדולה מאוד באג"ח עולמי. נראה, על פניו, שרכישה כזו, של דולרים אינה כלכלית שכן הריבית עליה ישלם בנק ישראל על הדולר נמוכה יותר מהריבית שהוא יקבל פה בארץ אך זה שיקול קצר טווח. בטווח הארוך עתודות מט"ח גדולות יסייעו למשק הישראלי. כמו כן רכישת דולרים ומטבעות אחרים עשויים לסייע לשוק העבודה בכך שיחזיר את התחרותיות ליצואנים על ידי התחזקות הדולר. אם לא יעשה כן, הטיפטוף של עובדי היי-טק ישראליים החוצה, עליה דיברנו מקודם, יכול להפוך לשיטפון.

התנועות בשוק המט"ח העולמי מאוד מהירות אך יותר מכך הם מאוד אכזריות. הספקולנטים שכעת מחזקים את השקל לא ייצרו פה מקומו עבודה כשהמשק ייכנס להאטה ולא יקימו פה מרכזי פיתוח לאחר שאלה ייסגרו.

 הזיגזג של פישר - פוגע באמינות, רע לשוק הפיננסי

קשה להאשים את סטנלי פישר על כך שהוא הוריד את הריבית. בתחילת השנה, המיתון בארה"ב היה עובדה מוגמרת ופישר העריך, כמו כלכלנים אחרים, שיש להוריד את הריבית על מנת לקבל את בואו של המיתון בריבית נמוכה. בנוסף, על פישר הופעל מכבש לחצים להורדת הריבית בשל התחזקותו של השקל אל מול הדולר.

בשורה התחתונה, פישר טעה. ראשית, עדיין אין מיתון בארה"ב. הכלכלה האמריקאית צמחה ב-0.6% ברבעון הראשון של השנה ובקריאה השניה של הצמיחה (בארה"ב יש שלוש קריאות לצמיחת התוצר) צפויה הצמיחה בארה"ב להסתכם ב-0.9%. ברבעון השני, להערכתנו, גם תהיה צמיחה חיובית וזאת בשל הסיוע המתוכנן של הממשל לצרכן האמריקאי. במילים אחרות, גם אם המשק האמריקאי חווה האטה עדיין אין מיתון וכנראה גם לא יהיה מיתון עד סוף השנה.

על כך יש להוסיף לדאבוננו שהריבית הנמוכה לא ממש סייעה לדולר. הדולר עוד הרים את הראש לרמה של 3.6 שקלים אך עד מהרה המשיך להיחלש אל מול השקל. חשוב להדגיש, שהכלי המוניטרי יעיל, אך חייבת להיות מגמה ברורה מצד נגיד הבנק המרכזי. לא יתכן שכל מספר חודשים ספורים תהיה הרחבה ולאחר מכן צמצום מוניטרי. החוסר בעקביות, על אף השקיפות הרבה, פוגם באמינות הבנק המרכזי ומקשה על הניהול הכלכלי של המשק. יש לדאוג לעיקביות בשימוש בכלי המוניטרי ולהתחיל להפעיל במקביל גם את הכלי הפיסקלי, שקולו נדם.

 הזגזוג של פישר גם רע מאוד לשוק הפיננסי. נכון להיום קשה יותר לתמחר אגרות חוב של ממשלת ישראל בדיוק בגלל התנועה למטה ולמעלה של הריבית וכן בשל חוסר הצלחתו לפגוע בטווח יעד האינפלציה (2%-3%). המשקיעים באגרות חוב של ממשלת ישראל מצפים למינימום תנודות שכן הנכס נחשב סולידי. השינוי בכיוון של הריבית כל מספר חודשים קצר מגדיל את סטיית התקן ובעקבות כך הפרמיה שנדרשת על ידי המשקיעים גבוהה יותר.

 הדולר לאן?

בניגוד לכלכלת ישראל של שנות התשעים, שהייתה סגורה לתנועות הון בינלאומיות ונשלטה, עד הפעלת הליברליזציה בשנת 1997, על ידי הממשלה, הכלכלה כיום פתוחה לזרמי הון מהעולם ואינספור חברות ומשקיעים בינלאומיים פועלים ומעורבים בכלכלתנו. ראייתם הגלובלית וניסיונם הרב ברחבי הגלובוס מאפשרים להם לבחון את כלכלתנו במבט מקצועי. משקלם בשוק המט"ח המקומי 70% מקנה להם דומיננטיות רבה יותר מכל שחקן מקומי, כולל בנק ישראל.

ההאטה החריפה בצמיחת כלכלת ארה"ב מעודדת שחקנים רבים בשוק, בהם בנקים מרכזיים, לצמצם את משקל הדולר בתיקי הנכסים. העלאת הריבית הצפויה, בעקבות התגברות סביבת האינפלציה, תגביר את זרימת המט"ח מחו"ל לישראל ותביא להתחזקות השקל. ההכרזה לפני כחודשיים על רכישה של 25 מיליון דולר בממוצע ליום מצד בנק ישראל לא תשנה מגמות אלה. לכן, להערכתנו אין מנוס מהגברת ההתערבות בשוק המט"ח חדה יותר בשוק המט"ח.

הכותב הוא סמנכ"ל השקעות בקרנות הנאמנות של מגדל שוקי הון.

הכתבה פורסמה לראשונה בבלוג של מגדל שוקי הון.

הנתונים, המידע, הדעות והתחזיות המתפרסמות באתר זה מסופקים כשרות לגולשים. אין לראות בהם המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הצעה או  או שיווק השקעות – בין באופן כללי ובין בהתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל קורא – לרכישה ו/או ביצוע השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול בו שינויי שוק ושינויים אחרים. כמו כן עלולות להתגלות סטיות בין התחזיות המובאות בסקירה זו לתוצאות בפועל. פאנדר אינה מתחייבת להודיע לקוראים בדרך כלשהי על שינויים כאמור, מראש או בדיעבד. פאנדר לא תהיה אחראית בכל צורה שהיא לנזק או הפסד שיגרמו משימוש בראיון זה, אם יגרמו, ואינה מתחייבת כי שימוש במידע זה עשוי ליצור רווחים בידי המשתמש.