למה אחרי יום של עליות, שוק האג"ח לא מפסיק לרדת?

במשך כמה שבועות נראה היה כי השוק מאמין שהנה זה עומד להתרחש. על אף שבמדינות מערביות נוספות התקבלו החלטות דומות, אך לא יושמו בפועל, האמינו בשוק האג"ח בישראל כי גם בתחום הזה השוק המקומי יהיה יוצא דופן. ואכן, כשהגיע הרגע, ביום שני בשבוע שעבר, ובנק ישראל הודיע על כוונתו להתחיל לרכוש אג"ח ממשלתי בשוק הפתוח, הגיב שוק האג"ח בעליות חדות. שוק האג"ח לא ראה עליות כאלה זמן רב – אג"ח ממשלתי ארוך, שחר 1026, שמזנק בכמעט 5% ביום בודד הוא לא תופעה שרואים כל יום. אין ספק שהשוק מאמין לבנק ישראל, הרי קיבלנו הוכחה לנחישותו בשוק המט"ח.

אך העליות נמשכו יום אחד בלבד, ומאז – במשך כשבוע וחצי – לא מפסיק שוק האג"ח לרדת. האם ההסבר היחיד לכך הוא מימוש רווחים? כלומר האם הירידות האלה הן רק תגובת נגד לתגובת היתר של השוק לאחר הודעת בנק ישראל?

סביר להניח שחלק ניכר מהירידות נובעות מהסיבה הזו, אך יש סיבות נוספות. אחת מהן לדוגמה היא הורדת הריבית השבוע. בנק ישראל הפתיע כשהוריד את הריבית ב-0.25% בלבד, בעוד שבשוק ציפו להורדת ריבית חדה יותר של 0.5% ואולי אף 0.75%. השוק כבר מבין כי הריבית נמצאת ברמה נמוכה וגם אם היא עוד תרד, לא מדובר במהלך משמעותי ונשק הריבית קרוב מאוד למיצוי. השוק כבר החל לתמחר ציפיות לעליית ריבית בטווח של שנה וחצי, אך להערכתנו הן מוגזמות. הריבית לא תתחיל לעלות כל כך מהר ולא בקצב כל כך מהיר והיא תישאר ברמתה לפחות כמה חודשים.

סיבה נוספת להתנהגות של שוק האג"ח היא שבעוד בנק ישראל מנסה לנהוג בשקיפות לגבי נשק הריבית, הוא שומר על ערפול בכל הקשור לתוכנית רכישת האג"ח הממשלתי. הבנק לא פירט באילו היקפים יבצע רכישות ובאיזו רמה של תשואה. תיאורטית, מחר בבוקר הוא יכול להחליט לחדול מרכישות ואולי אף לממש חלק מהן מבלי להודיע על כך.

אבל, חשוב לציין, למרות ששוק האג"ח הממשלתי יורד כבר מספר ימים, בסיכום שבועי (מיום ההכרזה ועד היום) בנק ישראל הצליח למתן את שיפוע עקום התשואות ולגרום לתשואות בחלק הארוך של העקום לרדת. השתטחותו של העקום מובנת רק כנגזרת לתגובת השוק לפעילות העתידית של הבנק. השוק מניח שמשרד האוצר לא ינפיק את אותם אג"חים ש בנק ישראל רוכש. לפיכך, אם מטרתו של הבנק היא להשפיע על החלק הארוך של העקום, תנפיק הממשלה אג"ח בחלק הבינוני שלו. ואם ההנפקות תתרכזנה בחלק הבינוני, אזי רצוי לדלג, כסוחרים המחפשים רווחי הון ורוצים להימנע מהפסדי הון, לחלק הארוך שלו – על חשבון מכירת אג"ח בחלק הבינוני. כך השתטח לו העקום.

מתוך עקומי התשואות שנוצרו, על פי תיאוריית ריבית הforword , השוק מניח שריבית בנק ישראל תעלה. הריבית לשנה בעוד שנה הנגזרת ממודל זה, צופה עליית ריבית חדה במיוחד בשנתיים הקרובות – תסריט שאינו מקובל עלינו בתנאי המשק הנוכחיים.

משקיעים רבים מוכרים לא רק אג"ח לתקופות פדיון בינוני, אלא גם אג"ח קצר. לאור התשואות שאליהן הגיעו המק"מ, משקיעים רבים מעדיפים עליהם אפילו את המזומן בריבית אפסית, מתוך מחשבה כי הצעד הבא במק"מ לשנה יהיה עליית תשואות – כפי שמתרחש בארה"ב. קשה לשוק להניח שתשואת מקמ לשנה תצליח לרדת מתחת לרמה של 0.8% לשנה, כיוון שתשואת אג"ח לשנה בארה"ב תשמש לו חסם. אגב, תחליף לאג"ח הקצר לתקופה של כמה חודשים יכולים להיות הגילונים. אמנם בניגוד למקובל הם נסחרים כיום בפרמיה אפסית על המקמ (הגילון הארוך 817 הוא היחיד שנסחר בתשואה הגבוהה מהמק"מ לשנה ב-0.36%, וכל השאר בפערים נמוכים מ-0.14-0.15, לעומת ממוצע היסטורי של 0.2%) ועדיין אין צפייה לעליית ריבית, אבל סיכון שמא הצפיות האלה יתעוררו מתישהו יגנו על משקיעים אלה.

להערכתנו, שוק האג"ח הממשלתי ימשיך לשמש אלטרנטיבה ראויה למשקיע הסולידי. היום ניתן לקבל תשואה שנתית ממוצעת הגבוהה פי ארבעה באג"ח ממשלתי עם מח"מ 4 למול אג"ח דומה עם מח"מ 1. השוק יפנים זאת, ולמרות ההנפקות העתידיות שיהוו "בלם" לירידת תשואות דרסטית,ימשיך לרכוש את האג"חים הללו. המטרה לא תתמקד ברווחי הון אלא בתשואה שוטפת עדיפה ברמת סיכון סבירה.

הכותבים הם מנהלי קרנות נאמנות בהראל פיא מקבוצת הראל פיננסים. לכותבים עשוי להיות עניין אישי במסמך זה, שכן הם עשוי להחזיק ו/או לבצע עסקות בניירות הערך הנזכרים במסמך זה בעבור הקרנות ו/או בעבור עצמם. אין לראות במאמר זה משום שיווק השקעות או תחליף לייעוץ מס עצמאי

הנתונים, המידע, הדעות והתחזיות המתפרסמות באתר זה מסופקים כשרות לגולשים. אין לראות בהם המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הצעה או  או שיווק השקעות – בין באופן כללי ובין בהתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל קורא – לרכישה ו/או ביצוע השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול בו שינויי שוק ושינויים אחרים. כמו כן עלולות להתגלות סטיות בין התחזיות המובאות בסקירה זו לתוצאות בפועל. פאנדר אינה מתחייבת להודיע לקוראים בדרך כלשהי על שינויים כאמור, מראש או בדיעבד. פאנדר לא תהיה אחראית בכל צורה שהיא לנזק או הפסד שיגרמו משימוש במאמר/ראיון זה, אם יגרמו, ואינה מתחייבת כי שימוש במידע זה עשוי ליצור רווחים בידי המשתמש.