עידן אזולאי מנכל אפסילון קרנות נאמנות
אלמוג עזר
29/07/2009
כשנאמר על מנכ"ל קרנות שהוא בעל דעה מגובשת וחזון, האמירה יכולה להתפרש בכמה מובנים. הכוונה יכולה להיות שניכרת בו התוכנה של ראיית הנולד. או שהם קולטים נתונים שלרובנו עוברים תחת הרדאר. ואולי הם באמת, פשוטו כמשמעו, בעלי חזון ושאיפה לחתור אל האמת. במקרה של עידן אזולאי התשובה קלה.
עידן מעיז לתאר סיטואציה, שנחשבת לכמעט טאבו בענף בו הוא פועל, ואף מקיש על תוצאותיה בעתיד. תכונה זו חשובה למנהל כמו לעובד "באק-אופיס" והיא ודאי חשובה לך ככתב. בתחילת החודש יצאתי אל משרדי אפסילון בכדי לשוחח עם עידן על כלכלה פוליטיקה ומה שבינהן. זה מה שיצא.
מאת: אלמוג עזר
ברשותך נקפוץ ישר למים העמוקים...
ב- 2008 התראיינת בתקשורת על ההתעלמות מריביות על אג"ח ממשלתיות לזמן ארוך. היום הגישה אליהן השתנתה והן מקבלות התייחסות נרחבת. כיצד ההסתכלות המפוכחת תעזור לנו להתמודד עם האתגרים החדשים?
לדעתי אנחנו נראה עלייה בריביות לזמן ארוך. גם אם נבקש למנוע את העלייה ע"י המערכת הכלכלית. לא ניתן להתעלם מרמת הסיכון המתייחסת לממשלות שעלתה. כבר לפני חודש מודי'ס קיצצו בדרוג הממשל הבריטי. זאת אחת מהשלכות המשבר. בשנים הקרובות כל מדינה שסובלת מגרעונות תקציבים תסבול גם מעליה בתשואות האגרות שלה.
האם יש למצב השפעה פוליטית? אפשר כבר היום לראות מגמה של התמרמרות כלפי החוב הממשלתי האמריקאי ומתוך כך התמרדות בשיטה הכלכלית הקיימת, בה לדולר יש כח פיננסי בלעדי. איך אתה רואה את המצב הקיים וכיצד התאמת את עצמך אליו?
ניתן להבחין בהמשכו של תהליך. ישנו מעבר כוחות מהותי מן המערב אל המזרח. סין ורוסיה הקימו קואליציה חזקה (מדינות הבריק) ונראה שכוחה בהתאם לצרכי השוק לא יחלש. אלו תהליכים ארוכי טווח, שימשיכו לשלוט באופי הכלכלות בעולם. מכאן צומח הרצון לזנב בדולר וכל יום אנו שומעים על מדינה חדשה שמודיעה שהיא תרה אחרי מטבע חליפין. זה יקח זמן. אינך מחליף מטבע מרכזי בעולם ביום אחד.
האנליסטים בשוק מתחלקים לשלושה חלקים עיקריים. דעת הראשונים היא כי המשבר חלף, יש לאסוף את השברים ולהמשיך קדימה. הדעה השנייה, טוענת כי המשבר חלף אך החגיגה הרשמית תמה ואנו לקראת שנים ארוכות של קיפאון בצמיחה (וברווחים). הדעה השלישית, גורסת שהתאוששות מדדי ההון היא אשליה ולמעשה אנו עדיין באיבו של המשבר עם אתנחתא מסוימת.
המשבר לימד אותנו שהיכולת לחזות היא מאוד מוגבלת. מאידך, היום אנו באמת מתחילים להבחין בתהליך הפיצול (Decoupling) . תהליך בו ישנה עצמאות גוברת של השווקים המתעוררים עם אפשרויות צמיחה לעומת השוק המערבי שצריך לישון במיטה אותה הכין לעצמו. לדאבוני, בהתחשב בנתוני המאקרו, אינני רואה יכולת צמיחה עיסקית גבוהה של חברות צריכה בארה"ב או במערב. אך, לחברות שעיקר מאגר הלקוחות שלהן הוא בשווקים המתעוררים וינהלו את מהלכיהן נכונה, מצפות שנים רבות של שגשוג.
האם התאמת את השקעותך להשקפותיך?
ללא כל צל של ספק. אם נסתכל בצורה רוחבית על פורטפוליו שאותו אני מנהל נבחין במידה גבוהה של חברות בעלות האופי המדובר.
דוגמא מצוינת לכך היא כי"ל . כל צמיחתה מונעת ממכירות בארצות הבריק. אם תנתח את סחורת החברה ודומותיה כמו פוטאש הקנדית תראה שהן למעשה מוכרות דשנים ליבול ומזון. תהליך העיור בשווקים המתעוררים גורר עימו תהליך מורכב יותר של עליה ברמת החיים הממוצעת ושדרוג התזונה. עם מסות האנשים האדירות שדורשות עליה ברמת החיים, הממשלות יכולות לחכות רבעון ואפילו שניים, ולהסתמך על המלאי הקיים. כתוצאה מכך, ניתן להבחין ברמות הנמוכות ביותר של מלאי בשנים האחרונות. אבל זה זמני ומחירי הדשנים ישובו לרמתם הקודמת במהרה.
אז מאין מגיעה אזהרת הרווח?
אינני מיחס חשיבות רבה מדי לטווח הקצר. אבל גם לאחר אזהרת הרווח באותו היום הייתה ירידה של 8% במחיר המניה ובסיום המסחר זה התאזן כמעט לחלוטין. כך שיש מספיק אנשים שיודעים מה הם עושים בחוץ.
אם כבר הזכרנו סחורות, היום השיח הכלכלי המרכזי סב סביב החשש מפני התפרצות אינפלציונית. מחד אי אפשר להתעלם מבסיס הכסף שהתנפח בצורה אדירה לאורך המשבר. מאידך, כל עוד לא עושים בכסף זה שימוש לאשראי- החשש מיותר.
אנו נצטרך להתמודד עם שיעורי אינפלציה גבוהים בהרבה מהשיעורים שהתרגלנו לחיות איתם לאורך השנים. אמנם המערכות היום יותר משוכללות מאשר בשנות ה- 70 ומערכת הבלמים והאיזונים יותר מפותחת מבעבר. אבל כפי שציינת, כמות הכסף שלא נראתה כמותה, אכן תשפיע. יש צורך בהתרוממות מסוימת של הביטחון הצרכני, בכדי שנבחין שרמת ההלוואות בהתאם לכמות הכסף תתפשט. משם אני לא סבור שיהיה ניתן להשתלט על מדד המחירים אלא בתשלום ניכר של הצמיחה.
בד בבד, ישנה גם האטה ברמת ההיצע. היצור קטן בעשרות אחוזים, מחשש להאטה בביקוש. לכן, לשילוב של היצע נמוך עם כמות כסף גבוהה יש מוצא יחיד, שאותו נרגיש ברמת המחירים. עם זאת, לטובתנו נמצאת רמת החסכון הגבוהה יותר מבערב, וזה מעניק לנו גוש חוסם כלשהוא.
בסך הכל המצב הנוכחי לדעתי מעט מאכזב. במשבר הקודם שהיה יותר על בסיס לאומי, הממשלה, השכילה לנכס לטובתה את המשבר וטענה כי קופת המדינה ריקה. כולנו זוכרים את שר האוצר דאז בינימין נתניהו, עם תאורית האדם השמן (הסקטור הציבורי) והאדם הרזה (הסקטור הפרטי).
היום נתניהו יושב במשרה רמה אף יותר, אך במקום לפעול בצורה דומה וביתר נחישות- הוא בדיוק מבצע את ההפך. זוהי חזרה לדפוס העני באחריות של שנות ה- 70. בהתאם לצמצום האישי שחל בעיתות משבר, אני מצפה מהממשלה שתנהג בצורה דומה.
אני לא יכול להסכים איתך יותר. בוא נודה: כל המערכות הכלכליות שלמות והכל מתפקד כראוי?
תקח את המשבר אל משרד הביטחון- ותורה להם להפסיק עם המשלחות הביטחוניות שמסתובבות בכל פינה. נוצרה בעיה מהותית של בזבוז במידה הלאומית ושורשיה נטועים במדיניות לקויה.
איך שאני מבין, למעשה גדל פה איזשהו דור, הדומה לכל הדורות שלפניו, אשר מבקש לחיות על חשבון הדורות שיבואו בעיקבותיו. אם בישראל ואם במערב הסיבות והתוצאות דומות, כנראה שההבדל היחידי טמון בחבר השלטון ועד כמה הוא מבין את האיזון העדין שבין כלכלה למשילות.
אצלנו זה אף יותר חמור. משום המצב הדיפלומטי הרגיש בו אנו נמצאים אנו חייבים להיות מודעים למצבנו. ההשלכות הביטחוניות של ישראל תמיד יעכבו אותה במירוץ. לכן, המשמעת שלה צריכה להיות אף יותר מהודקת. בריטניה במסע קניות ממשלתי, אך היא לא צריכה לדאוג ממלחמת לבנון השלישית.
ומה לגבי האופי הפרטיקולארי של המשקיע?
לא יכול להיות שלפני ארבעה חודשים אג"חי החברות נסחרו בתשואות דו ספרתיות והמשקיעים התייחסו אליהן כמו אל מצורעות. היום אותן אגרות בדיוק, כבר נסחרות בתמחור יתר. מה שמדאיג הוא שלעיתים המוסדיים ומנהלי הקרנות מתנהגים בצורה דומה. זה מזכיר קצת את עניין המשילות שדנו בו כרגע. אומר אזולאי ומוסיף: "כנראה שאין דרך ללמד או לחנך. זהו אופיו של האדם ומי אשר ידע להשתלט על רגשותיו יוכל לחיות בשלווה אל מול השקעותיו."
זה מביא אותנו לנושא הבא: הבריחה המסיבית משוק קופות הגמל והפנסיה. אותי זה לא הפתיע משום שהתהליך הפיזי של העברת החסכון הקדים את השינוי באופי החוסך. היום, מדברים על שינוי השיטה לשיטה הצ'יליאנית. איך אתה מבין את המצב הקיים?
סיפור קופות הגמל הוא אחד הסיפורים הדרמטיים ביותר. אנשים הקריבו את קופות הגמל והפנסיה בשל 3 חודשי פאניקה. בחשבון פשוט שביצעתי, ההפסד המצרפי של הקופות היה בגודל של 5 מיליארד שקלים. זה לא כסף מנייתי, זה כסף חסוך שתפקידו החברתי חשוב אף יותר. כיצד יהיה ניתן להשיב את ההון חזרה? אנשים עברו לקופות שקליות ונמצאים היום עם ריבית של 0.5%.
בתור מנהל השקעות, מתפקידי להבין שההון זורם למקומות לא נכונים, כמעט במקריות. בכלל, המשימה שלנו בתור מנהלי השקעות הוא לזהות את יתר התמחורים ולהזהר מהם.
ישנו תהליך של הצערה ניכרת בשכבת הניהול של קרנות הנאמנות. האם לדעתך זה בכדי להדגיש את הסקסיות של אותן קרנות, בפרט לאור העובדה שהן סובלות מדימוי של אפיק השקעה מעט מיושן, בהשוואה לתעודות הסל .
אינני מסכים איתך לגבי הדימוי. אני זוכר מה היה אופיי לפני שנת אלפיים והניסיון המסחרי שלי וכיצד התייחסתי למניות פופולאריות. היום הנאסד"ק יעלה ב3% יומית, ואני עדין אפעל מתוך שיקול דעת. אלו דברים ותכונות שאתה מנכס עם הזמן. לצעירים ישנה התלהבות טבעית שמקומה אולי וכנראה לא שייך לשוק השקעות.
כמה מילים לסיכום.
"בנוגע לנושא הקודם: כל משבר ותפקידו הוא, אם נלמד לתמחר נכונה את הסיכון אז יש טעם בתפקידי ותפקידנו כמנהלי השקעות. הדור שלי חווה את המשבר של תחילת המילניום ולמד דבר מה בניהול סיכונים. אני רק מקווה שהדור הנוכחי ישכיל ללמוד שיעור או שניים בניהול לנוכח המשבר. אחרת כל הכספים שעבדו מפאת המשבר, באמת אבדו לחינם."
הנתונים, המידע, הדעות והתחזיות המתפרסמות באתר זה מסופקים כשרות לגולשים. אין לראות בהם המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הצעה או או שיווק השקעות – בין באופן כללי ובין בהתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל קורא – לרכישה ו/או ביצוע השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול בו שינויי שוק ושינויים אחרים. כמו כן עלולות להתגלות סטיות בין התחזיות המובאות בסקירה זו לתוצאות בפועל. פאנדר אינה מתחייבת להודיע לקוראים בדרך כלשהי על שינויים כאמור, מראש או בדיעבד. פאנדר לא תהיה אחראית בכל צורה שהיא לנזק או הפסד שיגרמו משימוש במאמר/ראיון זה, אם יגרמו, ואינה מתחייבת כי שימוש במידע זה עשוי ליצור רווחים בידי המשתמש.
