רפי גוזלן
רפי גוזלן
03/11/2020
סקירת מאקרו בעולם
ההתפתחויות בשווקים בשבוע האחרון שיקפו עלייה בפרמיית הסיכון לפני הבחירות בארה"ב כאשר ברקע נרשמת עלייה חדה בתחלואה באירופה ובארה"ב
התמחור בשווקים משקף טוב יותר את הסיכוי לניצחון דמוקרטי בבחירות, אך התמחור עדיין לא מלא. התרחיש שנראה כבעייתי ביותר מבחינת השווקים בעת זו הוא של העדר הכרעה וגלישה למחלוקת משפטית בדבר חוקיות הזכייה בבחירות.
ניצחון דמוקרטי צפוי להוביל להמשך עליית התשואות אך עלייה זו מוגבלת כל עוד אין פיתרון בריאותי למשבר. כמו כן, ניצחון דמוקרטי צפוי לפעול לטובת השווקים המובילים מחוץ לארה"ב עם דגש על סין שממשיכה ליהנות משליטה בתחלואה.
ההתאוששות בצמיחה הגלובלית ברבעון השלישי של השנה מעודדת, אך גל התחלואה החד בלם את המומנטום והמחיש את הקשר ההדוק שבין השליטה בתחלואה לבין רמת הפעילות.
עלייה בפרמיית הסיכון לפני הבחירות בארה"ב
השבוע האחרון לפני הבחירות בארה"ב התאפיין בירידות חדות בשוקי המניות המובילים בעולם, בפרט בארה"ב ובאירופה כאשר המדדים האסייתיים הציגו ביצוע עודף עם ירידות מתונות יתר. הירידות החדות בסדרי גודל של סביב 6%, נבעו ממספר גורמים ובראשם העלייה החדה בתחלואה באירופה ובארה"ב, אכזבה מהדו"חות של חלק מחברות הטכנולוגיה הגדולות וכמובן אי הודאות סביב תוצאות הבחירות בשבוע הקרוב בארה"ב. סקרי הבחירות בשבוע האחרון ממשיכים לשקף הובלה של 8%-7% בממוצע של ביידן על טראמפ והסתברות של כ-2/3 באתרי ההימורים לזכייה של ביידן ולשליטה של הדמוקרטים בסנאט.
ניראה שמהלך הירידות בשבוע האחרון שיקף בהסתברות גבוהה יותר את תמונת המצב העולה מהסקרים, אך היא מן הסתם עדיין אינה מלאה. כמו כן, התרחיש שנראה הבעייתי ביותר מבחינת השווקים בעת זו הוא של העדר הכרעה וגלישה למחלוקת משפטית בדבר חוקיות הבחירות. שכן תרחיש זה יהיה מלווה גם בדחייה ממושכת של תוכנית ההרחבה הפיסקאלית ובאופן כללי בהעדר ניהול של משבר התחלואה המחריף.
הסנטימנט השלילי בשוקי המניות לא לווה בתגובה רגילה בשוקי האג"ח. כך איגרות החוב הממשלתיות בארה"ב רשמו עלייה וזאת לעומת ירידה באירופה. במקביל, המרווחים הקונצרנים באיגרות החוב המדורגות שמרו על יציבות ואילו ב-HY נרשמה עלייה במרווחים.
שונות זו נובעת ממספר סיבות. ראשית, השוק הקונצרני ממשיך להיות מושפע בעיקר מפוטנציאל התערבות ה-FED, כך שגם ירידות חדות בשוק המניות לא איתגרו את סגמנט זה. עם זאת, במידה והסנטימנט השלילי יימשך, סביר לצפות לעליית מרווחים גם בסגמנט זה כתוצאה מפדיונות. ב-HY, מעורבות ה-FED מתונה יותר ולכן, פוטנציאל עליית המרווחים בתרחיש זה גבוה יותר, אם כי באופן כללי ה-FED ישאף לשמירה על תנאים פיננסיים נוחים כל עוד לא נמצא פתרון בריאותי למשבר.
מבחינת השוק הממשלתי, עליית התשואות בארה"ב משקפת את הציפיה לניצחון דמוקרטי בבחירות השבוע בארה"ב, תוצאה שצפויה להיות מלווה בהרחבה פיסקאלית משמעותית ולשיפור בכלכלה הריאלית. העלייה בהסתברות לתרחיש זה באה לידי ביטוי בעלייה ב-Term Premium, וזאת מתוך עלייה בהסתברות לתרחיש ההרחבה הפיסקאלית במקביל לשינוי היעד של ה-FED (אינפלציה ממוצעת). להערכתנו בתרחיש של זכייה דמוקרטית מלאה, צפויה עליית מדרגה נוספת בתשואות לטווח ארוך תוך עלייה בתלילות.
עם זאת, עלייה זו מוגבלת שכן, כל עוד לא נמצא פיתרון בריאותי למשבר, עוצמת ההתאוששות מוגבלת ואילו מעורבות הבנקים המרכזיים צפויה להיות גבוהה בכדי למתן את עלויות המימון של הממשלות. נזכיר כי לאחר הבחירות ב-2016, נרשמה עליית תשואות חדה מתוך ציפיה לסביבת אינפלציה גבוהה ויותר ובעקבותיה גם עלייה בסביבת הריבית. בפועל, העלייה באינפלציה התעכבה, למרות ששוק העבודה היה חזק במידה ניכרת מזה הנוכחי ונע סביב תעסוקה מלאה.
כיום, על רקע הפגיעה הניכרת בשוק העבודה כתוצאה ממשבר הקורונה, כאשר ברקע המגמות הדמוגרפיות והטכנולוגיות מספקות תמיכה מבנית לירידה בסביבת האינפלציה, עלייה בסביבת האינפלציה אינה עניין של מה בכך, ותידרש תרומה ניכרת מצד גורמים אחרים בכדי להוביל לעליית האינפלציה בפועל. בניגוד למשבר של 2008/9 שבו נרשמה ביציאה מהמשבר עלייה חדה במחירי הסחורות, הרי שכיום התמונה שונה ומחירי הסחורות אמנם התאוששו מהשפל אך הם מאופיינים ברובם בעודף היצע שמקשה על עלייה ממושכת (דוגמה לכך התקבלה גם בשבוע האחרון עם צניחה של כ-10% במחיר הנפט).
להערכתנו, הפוטנציאל של עלייה בסביבת האינפלציה תלוי במדיניות פיסקאלית שתכוון להקטנת אי השיויון תוך עלייה בהכנסה לעשירונים התחתונים. ללא נקיטת צעדים ממושכים בכיוון זה, קשה לצפות לעלייה של ממש בסביבת האינפלציה, כך שמדיניות המוניטארית המרחיבה תייצר בעיקר אינפלציה של נכסים, באופן דומה לזה שהתרחש לאורך העשור האחרון. בהתאם לזאת, אנו מעריכים כי גם אם תירשם עליית תשואות בתגובה לניצחון דמוקרטי מלא בבחירות, היא תהיה מוגבלת ועשויה ייצר הזדמנות מחודשת באיגרות החוב הארוכות.
לעומת עלית התשואות בארה"ב, התשואות באירופה בכלל ובגרמניה בפרט הושפעו מהעלייה החדה בתחלואה ומסדרת המגבלות על הפעילות שהוכרזה בימים האחרונים. כל זאת, כאשר ברקע סביבת האינפלציה נמוכה מאוד במקביל לכך שה-ECB אותת בישיבה האחרונה ביום ה' על נקיטת צעדים מרחיבים נוספים בישיבה הבאה בדצמבר.
הנכס העיקרי שממשיך להתאפיין במתאם שלילי עם נכסי הסיכון הוא הדולר. הירידות בשבוע האחרון לוו בהתחזקות של כ-1.5%-2% של הדולר מול המטבעות המובלים כאשר מול חלק מהמטבעות מתעוררים ההתחזקות אף הייתה משמעותית יותר. כפי שציינו בסקירות האחרונות, הכוחות הפועלים על הדולר בעת זו מנוגדים, שכן מחד זכייה דמוקרטית מורידה את פרמיית הסיכון בגין נושא הסחר ותומכת בהתאוששות מחזורית, גורמים שפועלים להחלשת הדולר אך מנגד כל עוד המשבר הבריאותי לא נפתר, הדולר מהווה הגנה לתרחישי risk-off (כגון דחייה בפיתרון הבריאותי ו/או חוסר הכרעה בבחירות בארה"ב).
למרות הירידות החדות בשבוע האחרון בארה"ב, פרמיית הסיכון רשמה עלייה מתונה בלבד וזאת על רקע המשך העלייה בתשואות האג"ח. כך, למרות הירידה במכפילים פרמיית הסיכון ממשיכה לנוע בטווח הנורמלי של השנים האחרונות, למעט התקופה של רפורמת המס שבה נרשמה ירידת מדרגה בפרמיית הסיכון הנדרשת. בהיבט זה, ניצחון דמוקרטי מלא עלול להוביל לעלייה זמנית בפרמיית הסיכון הנדרשת תוך ירידה בסביבת המכפילים, וזאת על רקע צפי להעלאת מסי החברות ודיבידנד ולמעבר לסביבה רגולטורית פחות אוהדת לחברות הטכנולוגיה הגדולות.
מנגד, הציפיה היא שהעלאת המיסים תלווה בהרחבה פיסקאלית משמעותית, עם דגש על תשתיות ואנרגיה ירוקה, ובאופן כללי תתמוך בהתאוששות של ענפי הכלכלה המסורתיים, כולל תמיכה למשקי הבית שנפגעו ממשבר הקורונה. בכל אופן, המכפילים הגבוהים המאפיינים את מניות הטכנולוגיה, שנשענים בין היתר על מעורבות ישירה גבוהה של הציבור, מציבים את המדדים האמריקאים המובילים עם פוטנציאל גבוה יותר לביצוע חסר מול המדדים באירופה ובאסיה. בנוסף, יש לציין כי ניצחון דמוקרטי יפחית את פרמיית הסיכון שאיפיינה לפרקים את השווקים בכל הנוגע למלחמת הסחר, בפרט בסין.
ההתאוששות בצמיחה ברבעון השלישי של השנה מעודדת, אך גל התחלואה בלם את המומנטום
נתוני הצמיחה לרבעון השלישי של השנה הצביעו על עלייה חדה בפעילות, וזאת לאחר הצניחה שאיפיינה את הרבעון השני של השנה. בארה"ב, נרשמה עלייה בשיעור רבעוני של 7.4% וזאת לאחר צניחה של 9% ברבעון השני ובגוש היורו נרשמה עלייה חדה מהצפוי בתוצר, בשיעור רבעוני של 12.7% (קונצנזוס 9.6%) וזאת לאחר צניחה של 11.8% ברבעון השני של השנה. ההתאוששות בגוש היורו אמנם הגיעה אחרי צניחה חריגה ברבעון השני, אך היא גם שיקפה שליטה טובה יותר בתחלואה לאורך התקופה, שבאה לידי ביטוי ברמות פעילות גבוהות.
לפיכך, ביחס לרמות התוצר של טרום המשבר, התוצר ברבעון השלישי בגוש היורו נמוך בכ-4.3% ובארה"ב בכ-3.5%. סין, שבה החל משבר הקורונה, ספגה אמנם פגיעה חריפה יותר ברבעון הראשון של השנה, אך ההתאוששות הייתה מהירה יותר, תוך שליטה טובה יותר בתחלואה, כך שרמת התוצר בסין גבוהה כבר בכ-5% ביחס לרבעון המקביל אשתקד.
נתוני הרבעון השלישי בגוש היורו והנתונים השוטפים בסין ממחישים את הקשר ההדוק שבין שליטה בתחלואה לבין רמת הפעילות הכלכלית. כפי שנתוני התחלואה ניראים כיום, הרבעון האחרון של השנה צפוי להתאפיין בצמיחה חלשה למדיי שכן העלייה החדה בתחלואה באירופה ובארה"ב לרמות הגבוהות משמעותית מאשר בגל הראשון תיתן את אותותיה.
כך, הנתונים השוטפים שפורסמו לאחרונה כבר החלו לתת ביטוי לאיבוד המומנטום ולירידה בפעילות, כאשר המגבלות ההולכות ומתגברות באירופה צפויות להחריף את מגמה זו בתקופה הקרובה. בארה"ב, רמות התחלואה אמנם נמוכות מאשר באירופה, אך גם היא סובלת מרמות שיא בהיקף התחלואה שצפויים, גם אם בפיגור מסוים ביחס לאירופה, להחליש את הפעילות. סין לעומת זאת, וכמוה משקים נוספים בדרום מזרח אסיה ממשיכים להתאפיין בשליטה טובה בהיקף התחלואה, שמתורגמת לרמות פעילות גבוהות ולהמשך מגמת ההתאוששות.
ההתפתחויות בשווקים בשבוע האחרון שיקפו עלייה בפרמיית הסיכון לפני הבחירות בארה"ב כאשר ברקע נרשמת עלייה חדה בתחלואה באירופה ובארה"ב
התמחור בשווקים משקף טוב יותר את הסיכוי לניצחון דמוקרטי בבחירות, אך התמחור עדיין לא מלא. התרחיש שנראה כבעייתי ביותר מבחינת השווקים בעת זו הוא של העדר הכרעה וגלישה למחלוקת משפטית בדבר חוקיות הזכייה בבחירות.
ניצחון דמוקרטי צפוי להוביל להמשך עליית התשואות אך עלייה זו מוגבלת כל עוד אין פיתרון בריאותי למשבר. כמו כן, ניצחון דמוקרטי צפוי לפעול לטובת השווקים המובילים מחוץ לארה"ב עם דגש על סין שממשיכה ליהנות משליטה בתחלואה.
ההתאוששות בצמיחה הגלובלית ברבעון השלישי של השנה מעודדת, אך גל התחלואה החד בלם את המומנטום והמחיש את הקשר ההדוק שבין השליטה בתחלואה לבין רמת הפעילות.
עלייה בפרמיית הסיכון לפני הבחירות בארה"ב
השבוע האחרון לפני הבחירות בארה"ב התאפיין בירידות חדות בשוקי המניות המובילים בעולם, בפרט בארה"ב ובאירופה כאשר המדדים האסייתיים הציגו ביצוע עודף עם ירידות מתונות יתר. הירידות החדות בסדרי גודל של סביב 6%, נבעו ממספר גורמים ובראשם העלייה החדה בתחלואה באירופה ובארה"ב, אכזבה מהדו"חות של חלק מחברות הטכנולוגיה הגדולות וכמובן אי הודאות סביב תוצאות הבחירות בשבוע הקרוב בארה"ב. סקרי הבחירות בשבוע האחרון ממשיכים לשקף הובלה של 8%-7% בממוצע של ביידן על טראמפ והסתברות של כ-2/3 באתרי ההימורים לזכייה של ביידן ולשליטה של הדמוקרטים בסנאט.
ניראה שמהלך הירידות בשבוע האחרון שיקף בהסתברות גבוהה יותר את תמונת המצב העולה מהסקרים, אך היא מן הסתם עדיין אינה מלאה. כמו כן, התרחיש שנראה הבעייתי ביותר מבחינת השווקים בעת זו הוא של העדר הכרעה וגלישה למחלוקת משפטית בדבר חוקיות הבחירות. שכן תרחיש זה יהיה מלווה גם בדחייה ממושכת של תוכנית ההרחבה הפיסקאלית ובאופן כללי בהעדר ניהול של משבר התחלואה המחריף.
הסנטימנט השלילי בשוקי המניות לא לווה בתגובה רגילה בשוקי האג"ח. כך איגרות החוב הממשלתיות בארה"ב רשמו עלייה וזאת לעומת ירידה באירופה. במקביל, המרווחים הקונצרנים באיגרות החוב המדורגות שמרו על יציבות ואילו ב-HY נרשמה עלייה במרווחים.
שונות זו נובעת ממספר סיבות. ראשית, השוק הקונצרני ממשיך להיות מושפע בעיקר מפוטנציאל התערבות ה-FED, כך שגם ירידות חדות בשוק המניות לא איתגרו את סגמנט זה. עם זאת, במידה והסנטימנט השלילי יימשך, סביר לצפות לעליית מרווחים גם בסגמנט זה כתוצאה מפדיונות. ב-HY, מעורבות ה-FED מתונה יותר ולכן, פוטנציאל עליית המרווחים בתרחיש זה גבוה יותר, אם כי באופן כללי ה-FED ישאף לשמירה על תנאים פיננסיים נוחים כל עוד לא נמצא פתרון בריאותי למשבר.
מבחינת השוק הממשלתי, עליית התשואות בארה"ב משקפת את הציפיה לניצחון דמוקרטי בבחירות השבוע בארה"ב, תוצאה שצפויה להיות מלווה בהרחבה פיסקאלית משמעותית ולשיפור בכלכלה הריאלית. העלייה בהסתברות לתרחיש זה באה לידי ביטוי בעלייה ב-Term Premium, וזאת מתוך עלייה בהסתברות לתרחיש ההרחבה הפיסקאלית במקביל לשינוי היעד של ה-FED (אינפלציה ממוצעת). להערכתנו בתרחיש של זכייה דמוקרטית מלאה, צפויה עליית מדרגה נוספת בתשואות לטווח ארוך תוך עלייה בתלילות.
עם זאת, עלייה זו מוגבלת שכן, כל עוד לא נמצא פיתרון בריאותי למשבר, עוצמת ההתאוששות מוגבלת ואילו מעורבות הבנקים המרכזיים צפויה להיות גבוהה בכדי למתן את עלויות המימון של הממשלות. נזכיר כי לאחר הבחירות ב-2016, נרשמה עליית תשואות חדה מתוך ציפיה לסביבת אינפלציה גבוהה ויותר ובעקבותיה גם עלייה בסביבת הריבית. בפועל, העלייה באינפלציה התעכבה, למרות ששוק העבודה היה חזק במידה ניכרת מזה הנוכחי ונע סביב תעסוקה מלאה.
כיום, על רקע הפגיעה הניכרת בשוק העבודה כתוצאה ממשבר הקורונה, כאשר ברקע המגמות הדמוגרפיות והטכנולוגיות מספקות תמיכה מבנית לירידה בסביבת האינפלציה, עלייה בסביבת האינפלציה אינה עניין של מה בכך, ותידרש תרומה ניכרת מצד גורמים אחרים בכדי להוביל לעליית האינפלציה בפועל. בניגוד למשבר של 2008/9 שבו נרשמה ביציאה מהמשבר עלייה חדה במחירי הסחורות, הרי שכיום התמונה שונה ומחירי הסחורות אמנם התאוששו מהשפל אך הם מאופיינים ברובם בעודף היצע שמקשה על עלייה ממושכת (דוגמה לכך התקבלה גם בשבוע האחרון עם צניחה של כ-10% במחיר הנפט).
להערכתנו, הפוטנציאל של עלייה בסביבת האינפלציה תלוי במדיניות פיסקאלית שתכוון להקטנת אי השיויון תוך עלייה בהכנסה לעשירונים התחתונים. ללא נקיטת צעדים ממושכים בכיוון זה, קשה לצפות לעלייה של ממש בסביבת האינפלציה, כך שמדיניות המוניטארית המרחיבה תייצר בעיקר אינפלציה של נכסים, באופן דומה לזה שהתרחש לאורך העשור האחרון. בהתאם לזאת, אנו מעריכים כי גם אם תירשם עליית תשואות בתגובה לניצחון דמוקרטי מלא בבחירות, היא תהיה מוגבלת ועשויה ייצר הזדמנות מחודשת באיגרות החוב הארוכות.
לעומת עלית התשואות בארה"ב, התשואות באירופה בכלל ובגרמניה בפרט הושפעו מהעלייה החדה בתחלואה ומסדרת המגבלות על הפעילות שהוכרזה בימים האחרונים. כל זאת, כאשר ברקע סביבת האינפלציה נמוכה מאוד במקביל לכך שה-ECB אותת בישיבה האחרונה ביום ה' על נקיטת צעדים מרחיבים נוספים בישיבה הבאה בדצמבר.
הנכס העיקרי שממשיך להתאפיין במתאם שלילי עם נכסי הסיכון הוא הדולר. הירידות בשבוע האחרון לוו בהתחזקות של כ-1.5%-2% של הדולר מול המטבעות המובלים כאשר מול חלק מהמטבעות מתעוררים ההתחזקות אף הייתה משמעותית יותר. כפי שציינו בסקירות האחרונות, הכוחות הפועלים על הדולר בעת זו מנוגדים, שכן מחד זכייה דמוקרטית מורידה את פרמיית הסיכון בגין נושא הסחר ותומכת בהתאוששות מחזורית, גורמים שפועלים להחלשת הדולר אך מנגד כל עוד המשבר הבריאותי לא נפתר, הדולר מהווה הגנה לתרחישי risk-off (כגון דחייה בפיתרון הבריאותי ו/או חוסר הכרעה בבחירות בארה"ב).
למרות הירידות החדות בשבוע האחרון בארה"ב, פרמיית הסיכון רשמה עלייה מתונה בלבד וזאת על רקע המשך העלייה בתשואות האג"ח. כך, למרות הירידה במכפילים פרמיית הסיכון ממשיכה לנוע בטווח הנורמלי של השנים האחרונות, למעט התקופה של רפורמת המס שבה נרשמה ירידת מדרגה בפרמיית הסיכון הנדרשת. בהיבט זה, ניצחון דמוקרטי מלא עלול להוביל לעלייה זמנית בפרמיית הסיכון הנדרשת תוך ירידה בסביבת המכפילים, וזאת על רקע צפי להעלאת מסי החברות ודיבידנד ולמעבר לסביבה רגולטורית פחות אוהדת לחברות הטכנולוגיה הגדולות.
מנגד, הציפיה היא שהעלאת המיסים תלווה בהרחבה פיסקאלית משמעותית, עם דגש על תשתיות ואנרגיה ירוקה, ובאופן כללי תתמוך בהתאוששות של ענפי הכלכלה המסורתיים, כולל תמיכה למשקי הבית שנפגעו ממשבר הקורונה. בכל אופן, המכפילים הגבוהים המאפיינים את מניות הטכנולוגיה, שנשענים בין היתר על מעורבות ישירה גבוהה של הציבור, מציבים את המדדים האמריקאים המובילים עם פוטנציאל גבוה יותר לביצוע חסר מול המדדים באירופה ובאסיה. בנוסף, יש לציין כי ניצחון דמוקרטי יפחית את פרמיית הסיכון שאיפיינה לפרקים את השווקים בכל הנוגע למלחמת הסחר, בפרט בסין.
ההתאוששות בצמיחה ברבעון השלישי של השנה מעודדת, אך גל התחלואה בלם את המומנטום
נתוני הצמיחה לרבעון השלישי של השנה הצביעו על עלייה חדה בפעילות, וזאת לאחר הצניחה שאיפיינה את הרבעון השני של השנה. בארה"ב, נרשמה עלייה בשיעור רבעוני של 7.4% וזאת לאחר צניחה של 9% ברבעון השני ובגוש היורו נרשמה עלייה חדה מהצפוי בתוצר, בשיעור רבעוני של 12.7% (קונצנזוס 9.6%) וזאת לאחר צניחה של 11.8% ברבעון השני של השנה. ההתאוששות בגוש היורו אמנם הגיעה אחרי צניחה חריגה ברבעון השני, אך היא גם שיקפה שליטה טובה יותר בתחלואה לאורך התקופה, שבאה לידי ביטוי ברמות פעילות גבוהות.
לפיכך, ביחס לרמות התוצר של טרום המשבר, התוצר ברבעון השלישי בגוש היורו נמוך בכ-4.3% ובארה"ב בכ-3.5%. סין, שבה החל משבר הקורונה, ספגה אמנם פגיעה חריפה יותר ברבעון הראשון של השנה, אך ההתאוששות הייתה מהירה יותר, תוך שליטה טובה יותר בתחלואה, כך שרמת התוצר בסין גבוהה כבר בכ-5% ביחס לרבעון המקביל אשתקד.
נתוני הרבעון השלישי בגוש היורו והנתונים השוטפים בסין ממחישים את הקשר ההדוק שבין שליטה בתחלואה לבין רמת הפעילות הכלכלית. כפי שנתוני התחלואה ניראים כיום, הרבעון האחרון של השנה צפוי להתאפיין בצמיחה חלשה למדיי שכן העלייה החדה בתחלואה באירופה ובארה"ב לרמות הגבוהות משמעותית מאשר בגל הראשון תיתן את אותותיה.
כך, הנתונים השוטפים שפורסמו לאחרונה כבר החלו לתת ביטוי לאיבוד המומנטום ולירידה בפעילות, כאשר המגבלות ההולכות ומתגברות באירופה צפויות להחריף את מגמה זו בתקופה הקרובה. בארה"ב, רמות התחלואה אמנם נמוכות מאשר באירופה, אך גם היא סובלת מרמות שיא בהיקף התחלואה שצפויים, גם אם בפיגור מסוים ביחס לאירופה, להחליש את הפעילות. סין לעומת זאת, וכמוה משקים נוספים בדרום מזרח אסיה ממשיכים להתאפיין בשליטה טובה בהיקף התחלואה, שמתורגמת לרמות פעילות גבוהות ולהמשך מגמת ההתאוששות.
