שווקי האג"ח צפויים להמשיך לעלות

קורת הרוח מחידוש המגמה החיובית באג"ח הממשלתי במקומה, אולם עוצמתה מעוררת סימני שאלה.

האם קצב העליות אצלנו הוא "הקצב המייצג" ל-2010, על רקע העלאות הריבית הצפויות אצלנו והעצבנות בשוק האג"ח האמריקאי ? בכלל לא בטוח....

היום, צפוי בנק ישראל להודיע כי הריבית במשק תיוותר ללא שינוי, ברמה של 1.25%, גם במהלך פברואר. כמובן, שהמדד דצמבר שהיה נמוך משמעותית מהציפיות, בצירוף מדדי המחירים השליליים הצפויים בינואר ובפברואר, יחד עם הירידה בציפיות האינפלציוניות והחשש מ"להפריע" למהלך ההתחזקות של הדולר בעולם לחלחל גם אלינו, כל אלו משמשים גורמים המעכבים, לעת עתה, את המשך העלאות הריבית אצלנו .

כזכור, במסגרת התחזית השנתית ל-2010 שפורסמה בנייר זה לאחרונה, הנחנו כי צפויה שנה טובה למשקיעים באג"ח קונצרני ( לא בהכרח לאלו המשקיעים במדדי התל בונד ) וכי דווקא בתחום האג"ח הממשלתי צפויה שנה מאתגרת, על רקע שני גורמים בסיסיים ומשמעותיים , שיש בהם הפוטנציאל להאפיל על סביבת המאקרו החיובית ועל שאר הגורמים התומכים באפיק הממשלתי:

הראשון – הציפיות להמשך העלאות הריבית אצלנו.

השני – החשש מעליית מדרגה נוספת בתשואות אג"ח ממשלתי אמריקאי ל- 10 שנים מרמתה הנוכחית למעל 4% בטווח הזמן הקצר-בינוני ולרמה של כ- 5% לקראת סוף 2010 .

בעיצומו של מהלך הירידות באג"חים הממשלתיים בשלהי 2009 ובראשית 2010, כשהיה נדמה כי חלק מהמשקיעים הספידו כבר את האפיק הממשלתי שבלט מאוד בחולשתו, על רקע פתיחה חזקה מאוד של שוק המניות ועליות סלקטיביות באג"ח הקונצרני, קל היה לזהות שמדובר במהלך של מימוש שערים בלבד באג"ח הממשלתי, שאליו התלוותה ההפנמה, בקרב המשקיעים הסולידיים, כי לנוכח הנחות העבודה ל-2010, התשואות החיוביות החריגות שרשם האפיק הממשלתי בשנתיים שחלפו אינן מייצגות ולא יכולות לשמש אינדיקציה לביצועי האפיק הממשלתי ב-2010 .

בסיומו של מימוש ראשון משמעותי מזה כשנתיים, חוזרים המשקיעים באג"ח לשגרה, תחת האילוצים האופייניים לניהול השקעות בסביבת ריבית עולה.

האסטרטגיה שהומלצה מתבססת על תיק אג"ח ממשלתי דינאמי המאפשר בחירה רצופה ונכונה של אפיקי ההשקעה והמח"מים השונים, בהתאם להתפתחויות במשק ובבורסה.

הבעיה היא שגם שוק האג"ח הממשלתי, המכונה בפי רבים, שלא בצדק, "השוק הסולידי" , עובר במהירות מקיצוניות לקיצוניות, המקושרות בדר"כ לשוקי המניות ולא לאג"ח הממשלתי.

כפי שחשבנו שהירידות באג"ח הממשלתי בדצמבר 2009 ובראשית ינואר 2010 היו מוגזמות, סביר שגם קצב העליות הנוכחי, של האפיקים הממשלתיים מוגזם ואינו יכול לשמש אינדיקציה לצפוי לנו בהמשך השנה.

בטבלה המצורפת, חישבנו את קצב העליות השנתי הנגזר מביצועי שוק האג"ח בבורסה מראשית השנה. למשל, אם מדד אג"ח ממשלתי צמוד 2-5 שנים עלה ב- 0.98% מראשית 2010 ובהנחה נאיבית שקצב זה יימשך עד סופה, מדובר בקצב עלייה שנתי של כ- 16% בקירוב.

מדובר כמובן ב"תרגיל" בלבד. ברור שזה שימוש מניפולטיבי בנתונים. אולם דווקא מניפולציה שכזו מדגישה את המסר, לפיו בדיוק כמו המימוש שקדם לו, גם גל העליות הנוכחי באג"ח הממשלתי נראה מוצדק מצד אחד ובו זמנית מוגזם בעוצמתו.

בכך, מתגשמת אחת מהנחות העבודה המרכזיות בשוק האג"ח הממשלתי ב-2010 , לפיה התנודתיות של האפיקים הממשלתיים תעלה ובהתאם, תידרש מיומנות גבוהה יותר מצד המשקיעים.

איננו שותפים לפסימיות לפיה אין מה לחפש השנה באג"ח ממשלתי, בדיוק כפי שהעליות החדות מדיי באפיקים הממשלתיים מאז פורסם המדד הנמוך של דצמבר נראות מוגזמות בעוצמתן.

שוק תזזיתי שכזה, עלול להביא את המשקיעים לתת משקל ייתר לשיקולי מסחר ולתמחור קצר טווח של האג"חים, על חשבון שיקולי מאקרו ואסטרטגיה.

בהקשר זה, נזכיר כי שוק האג"ח הממשלתי מתפקד בסביבת מאקרו חיובית מאוד, מלווה בשיפור עקבי בנתוני החשבונאות הלאומית, בצירוף רכישות של זרים באג"ח השקליות ובמק"מ וירידה משמעותית בקצב הגיוס הממשלתי באג"ח.

בסביבה חיובית שכזו, מספיק שאחד מ-2 הפרמטרים העיקריים המעיבים על האפיק הממשלתי ייחלש בעוצמתו, כדי לספק למשקיעים את הביטחון הנדרש להמשך עליות השערים באג"ח הממשלתי .

הראשון – הפוגה בהעלאת הריבית בישראל. כאמור, ההפתעה מנתוני מדד דצמבר, יחד עם צפי למדדים שליליים ב-3 החודשים הקרובים וההתכנסות של הציפיות האינפלציוניות לטווח "סביר" בראייתו של פישר ( כ- 2.5%, בתוך טווח היעד הממשלתי) , הביאו מומחים וחזאים להעריך כי צפויה הפסקה, זמנית, בהעלאות הריבית. הפוגה זו כמוה כאוויר לנשימה לאג"ח הממשלתי.

בנוסף, חשוב לציין כי יהיה קשה להפתיע את המשקיעים בתחום הריבית, כיון שמרבית העלייה החזויה בריבית כבר מגולמת בעקומי התשואה ומתבטאת בתלילות גבוהה של עקומי התשואה, היינו בפער גבוה בתשואה לפדיון בין אג"ח לשנתיים לבין האג"ח ל-10 שנים.

השני – הפוגה בעליית התשואות בארה"ב . לעת עתה, נראה כי מהלך עליית התשואות בארה"ב נבלם, לפחות בטווח הקצר. התורם העיקרי לכך הוא הנשיא אובאמה ומלחמתו בבנקאי ההשקעות שטופי הבונוסים וחסרי הרגישות, ששלחה את שווקי המניות לירידות והחזירה את המשקיעים לחיקו החם והבטוח של האג"ח הממשלתי.

חזרה ולו זמנית של ה- Flight to safety, בארה"ב, תורמת את שלה להתאוששות שוק האג"ח הממשלתי אצלנו ובמיוחד לאפיק השקלי הנומינלי אצלנו. שיפור האווירה בשקלים, ישפיע לחיוב גם על האפיק הצמוד, כיון שהתמחור של שניהם הוא תמחור יחסי, כפי שמתבטא בעקום הציפיות האינפלציוניות.

אשר למימוש באפיק הקונצרני, גם הוא מתבקש אחרי עליות שערים מרשימות מראשית השנה וירידה במרווח בהשוואה לאג"ח ממשלתי באותו מח"מ.

בשוק הקונצרני מתרחש כעת מפגש מעורר עניין. בעוד הציבור הרחב מזרים לאפיק הקונצרני ביקושים, כפי שניכר ביצירות לקרנות נאמנות ולתעודות סל המתמחות באפיק, המשקיעים המוסדיים וגופי החיסכון לטווח ארוך, היינו קרנות פנסייה, חברות ביטוח וקופות גמל, מנצלות את הביקושים של הציבור ומממשות רווחים. כיון שתנאי הרקע בהם פועל האפיק הקונצרני בישראל מאוד חיוביים, יש לראות בירידות הנוכחיות באפיק הקונצרני הזדמנות השקעה אטרקטיבית, גם עבור מי שלא הספיק "להצטרף לחגיגה" בקונצרנים וחשש שהאפיק "ברח לו".

אחזור שוב על ההמלצה להתמקד בבחירה סלקטיבית של אג"חים קונצרניים ( bond picking ) על פני השקעה במדדי התל בונד עצמם. זאת היא האסטרטגיה המומלצת להשקעה באפיק הקונצרני בנסיבות הנוכחיות.

תיק השקעות מומלץ:

60% שקלים ו- 40% צמודים לפי הפרוט הבא:

25% באפיק הקונצרני השקלי בריבית קבועה, בעיקר באמצעות קרנות נאמנות.

5% באג"ח קונצרני בחו"ל,מדורג גבוה ומנוטרל חשיפה מט"חית (הניטרול באמצעות מכירת חוזה
שקל-דולר).

30% בשחרים במח"מ בינוני-ארוך, עדיף סינטטי, שילוב של קצר וארוך.

15% באג"ח ממשלתי צמוד מדד במח"מ בינוני-ארוך, עדיף סינטטי.

25% באג"ח קונצרני צמוד ומדורג, בפיזור גבוה, באמצעות קרנות נאמנות או השקעה ישירה באג"ח.

0% במט"ח ( הריבית הנמוכה לא שווה את התנודתיות והסיכון הגבוה)

רונן אביגדור מנכ"ל מנורה מבטחים ק"נ

הנתונים, המידע, הדעות והתחזיות המתפרסמות באתר זה מסופקים כשרות לגולשים. אין לראות בהם המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הצעה או  או שיווק השקעות – בין באופן כללי ובין בהתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל קורא – לרכישה ו/או ביצוע השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול בו שינויי שוק ושינויים אחרים. כמו כן עלולות להתגלות סטיות בין התחזיות המובאות בסקירה זו לתוצאות בפועל. פאנדר אינה מתחייבת להודיע לקוראים בדרך כלשהי על שינויים כאמור, מראש או בדיעבד. פאנדר לא תהיה אחראית בכל צורה שהיא לנזק או הפסד שיגרמו משימוש במאמר/ראיון זה, אם יגרמו, ואינה מתחייבת כי שימוש במידע זה עשוי ליצור רווחים בידי המשתמש.