עידן אזולאי
29/01/2010
גם הפסימיים ביותר לא יכולים להתעלם מהנתונים החיוביים שהתפרסמו בזמן האחרון. המדד המשולב לבחינת מצב המשק עלה במהלך שנת 2009 בשיעור של 3.1%, לאחר עלייה של 0.4% בדצמבר.
לנתונים החיוביים שהתפרסמו ניתן להוסיף גם את סקר העסקים והחברות של בנק ישראל שהצביע על שיפור משמעותי בפעילות העסקית של החברות. אם תרצו, סקר מסוג זה משקף טוב יותר מכל מודל את המגמות בכלכלה מאחר והוא מתבסס על תשובותיהם של בעלי העסקים ולא על סמך מודלים סטטיסטיים שמפרנסים בעיקר את אנשי התיאוריה.
סקר העסקים מראה על עלייה בהיקף הפעילות של העסקים, לעיתים לשיעור דומה לזה של לפני כשנתיים. התעשיינים דיווחו בסקר על עלייה במכירות לשוק המקומי ולייצוא, וחשוב מכך, הם צופים שהמגמה הזו תגבר גם ברבעון הבא (רבעון 1/10). היצואנים מדווחים גם על עלייה בהיקף ההזמנות מחו"ל ועל עלייה בשיעור הניצול של המכונות והציוד. במקביל הם מציינים את העלייה בנטייה לגייס כוח אדם, כפי שמשתקף מהנתונים שפרסמה השבוע הלשכה המרכזית לסטטיסטיקה, מה שאולי מבשר יותר מכל את החזרה לשגרה של המשק הישראלי.
לאור כל הנתונים לעיל היה תמוה במקצת לראות את השוק נותן משקל כל כך גדול בשיקולי ההשקעה שלו השבוע למדד שפורסם שהיה נמוך בשתי עשיריות מהצפי על פני נתוני המקרו, וזאת בעיקר בשל העובדה שתחזיות המדד בשנה האחרונה הן סוג של ניחוש בשל הקושי לאמוד במדויק את השינוי במחירי הדיור. כל זה אומר שגם אם בשבועיים האחרונים נוצרה בשוק סיטואציה שבה הייתה כדאיות רגעית להאריך את המח"מ בתיק השקלי (בשל המדד "הנמוך"), הרי בראייה לטווח של הרבעונים הקרובים, העלייה החדה בפעילות העיסקית והשיפור בסיכון העסקי של הפירמות יבואו לידי ביטוי בעקומי התשואה.
ראשית, כפי שכבר כתבנו מספר פעמים לאחרונה, אנו צופים שעקומי התשואה ימשיכו להשתטח תוך עלייה מסויימת ברמתם האבסולוטית. מאחר שכאמור בתופעה הזו דנו כבר, לא נרחיב בה שוב. רק נציין שלאחר שהמח"מ בתיק השקלי שלנו עלה לשלוש שנים, בסוף השבוע האחרון התחלנו לקצר אותו שוב. השינוי במגמת הפעילות העיסקית במשק משפיע לא רק על האפיקים הממשלתיים אלא כמובן שגם על האפיקים הקונצרניים. אם ההשפעה של נתוני המקרו ניכרת בצורה ובשיפוע של העקומים הממשלתיים, הרי שהשפעתם על האגרות הקונצרניות באה לידי ביטוי במרווחים שבין הקונצרניות לממשלתיות.
השיפור במשק הישראלי משפיע לא רק על הריווחיות של הפירמות, כי אם גם על רמת הסיכון שלהן. המרווחים שבין הקונצרניות לממשלתיות אמנם עשו כברת דרך ניכרת בשנה האחרונה, וגם אם ניתן לטעון בצדק לגבי כמה אגרות שהן מתומחרות בתמחור יתר, הרי שהסיכון המערכתי בהן פוחת. הווה אומר, שכל חברה תיבחן מעתה בעיקר לפי הסיכון העסקי הספציפי שלה תוך התייחסות נמוכה מבעבר לסיכון של המשק. לפיכך, המרווח הנוכחי של התל בונד 60 שעומד כעת על כשני אחוזים מהווה לדעתנו אלטרנטיבה סבירה וראויה מבין האפיקים הסולידיים.
לאור זאת, אנו מגדילים את האחזקה באגרות החוב שמרכיבות את התל בונד 60 בקרן "אפסילון תל בונד" (5100540) ובשאר הקרנות המעורבות שלנו. עם זאת, אנו עדיין נמנעים מאחזקה באגרות שמרכיבות את התל בונד השקלי, בעיקר לאור העובדה שהמרווח ה"אמיתי" של התל בונד השקלי, היינו מנוטרל דלק נדל"ן וכלכלית, נמוך מהמרווחים של מדדי התל בונד הצמודים. אנו סבורים שהסיבה היחידה לכך נעוצה בעודף הקונים וההיצע המוגבל בסדרות הקונצרניות השקליות ולא מסיבה כלכלית אמיתית.
מפת שוק האג"ח הקונצרני
האמריקאים עוברים משלב הבלימה (בהלוואות) לשלב הצמיחה (בחסכונות)
ביום שישי ערכה הנהלת בנק CAPITAL ONE (COF) שיחת ועידה בעקבות הדוחות שפורסמו באותו יום. COF הוא בנק בגודל בינוני (17 מיליארד דולר) שעוסק בעיקר בבנקאות קלאסית, מתן הלוואות ולקיחת פקדונות (פעם רוב הבנקים היו עושים את זה). מתוך השיחה הזו ביקשנו להביא את הציטוט הבא, שאולי מספר טוב יותר מכל הערכה את מה שעובר כיום על הצרכן האמריקאי (הדגשה שלנו):
our expectation is on the other side of this downturn continued by us for the consumer to increase savings as opposed to borrowings, will be something that probably causes the card business not to have much growth.
למי ששכח, הציטוט הזה מזכיר מה הם שורשי המשבר : הרבה מאוד הלוואות, מעט מידי חסכונות. ומי שאכל יותר מידי בערב שבת, יעבור תהליך עיכול קשה, ארוך וכואב לא רק בשבת, אלא בשנים שלאחר מכן.
"ועדת בכר" האמריקאית יצאה לדרך
ביום חמישי הפתיע אובמה עם תוכניתו שאמורה להגביל את כוחם וגודלם של הבנקים. התוכנית (שידועה בשמה העברי "ועדת בכר האמריקאית") תעבור ככל הנראה עוד שינויים רבים, ויישומה ייארך עוד שנים רבות. אולם היא עשויה בכל זאת להשפיע בטווח הקצר באופן הבא :
• יתכן והבנקים ירצו להראות בזמן הקרוב שהם לא כל כך גדולים ולא כאלו ריווחיים על מנת להוציא את העוקץ מהתוכנית.
• ספקולציה נוספת : הבנקים ינקטו בפעולות יזומות של ספין אוף או מכירות של כמה מהפעילויות שלהם.
• יש גם ספקולציה חיובית : הבנקים יחלו להגדיל את האשראי לעסקים קטנים ופרטיים על מנת להראות שגם הם "תורמים" את חלקם להתאוששות הכלכלה, לאחר שבשנה האחרונה הם השקיעו את כספי הסיוע שניתנו להם ברכישת אג"ח ממשלתיות...
• אולי סוף סוף נמצא הטריגר לתיקון שלו חיכו כולם.
נכתב ע"י מנכ"ל אפסילון ניהול קרנות נאמנות
הנתונים, המידע, הדעות והתחזיות המתפרסמות באתר זה מסופקים כשרות לגולשים. אין לראות בהם המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הצעה או או שיווק השקעות – בין באופן כללי ובין בהתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל קורא – לרכישה ו/או ביצוע השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול בו שינויי שוק ושינויים אחרים. כמו כן עלולות להתגלות סטיות בין התחזיות המובאות בסקירה זו לתוצאות בפועל. פאנדר אינה מתחייבת להודיע לקוראים בדרך כלשהי על שינויים כאמור, מראש או בדיעבד. פאנדר לא תהיה אחראית בכל צורה שהיא לנזק או הפסד שיגרמו משימוש במאמר/ראיון זה, אם יגרמו, ואינה מתחייבת כי שימוש במידע זה עשוי ליצור רווחים בידי המשתמש.
