אנו מעלים את ההמלצה למניית אנרג'יאן ל"קניה" ומעלים את מחיר היעד ל- 41 ש'. ההמלצה שלנו ממשיכה להתבסס על גישה שמרנית ביחס להיבט התפעולי של השקת פלטפורמת ה-FPSO החלוצית בים התיכון, עם הורדה מינורית של שיעור ההיוון בשל התקדמות הפרויקט והתחזקות דרמטית של מחירי הגז הגלובליים. חוזי הגז רשמו מתחילת השנה עליה של 263% בבריטניה ו-86% בארה"ב. נציין כי בשל אתגרי ההצבה של הפלטפורמה במים ואופייה החלוצי אנו רואים את ההשקעה טרום הפקה כבעלת סיכון משמעותי.
הנקודה המשמעותית בעדכון.
החברה אישרה את מועד תחילת ההפקה מכריש במחצית שנת 2022 (מדובר בתחזית של טקניפ המבצעת). אנרג'יאן עצמה מנסה להאיץ את הפיתוח באמצעות מענק תמריץ מטעם החברה בסך של עד כ-12 מ' ד' לפועלי המספנה בסינגפור. אנרג'יאן עדכנה כי מספר הפועלים במספנה צפוי לעלות מכ-1,700 כיום לכ-1,900. בנוסף, החברה בוחנת אפשרות להקדים את העברת ה-FPSO לישראל תוך כמה שבועות, ולא להמתין להשלמת כל העבודות במספנות בסוף פברואר. תכנית זו נשמעת הגיונית, אך בעלת סיכון. נציין שהחברה פירטה את אתגרי ההקמה שבבניה על גבי פלטפורמה והובלתה דרך תעלת סואץ.
חוזה שנתי קבוע בהיקף של 0.2 BCM בוטל וחוזה נוסף של 0.8 BCM נמצא בסיכון. לטענת החברה יש לה חלופות רווחיות, כולל יצוא אך לא פירטה. הסיכון כבר מגולם במודל המקורי שלנו.
סיכון ביצוע וסיכון לשווי המניה למרות כל המהמורות שבדרך, אנו מניחים שההפקה מכריש תחל עד סוף 2022 (איחור של כ-5 רבעונים ממועד ההפקה המקורי ותתייצב באורח הדרגתי בשנת 2023) . הורדנו מינורית את שיער ההיוון בפרויקטים בישראל ל-9.4% והנחנו חוב פיננסי נטו של כ-2 מיליארד דולר, שאינו כולל את מלוא פריסת התשלומים. מתוך החוב הפיננסי נטו, שעמד בסוף הרבעון על כ-1.7 מיליארד דולר, יוחסו כ-1.2 מיליארד דולר לפיתוח בישראל. רמת החוב העדכנית להתקדמות הביצוע של הפרויקטים הינה נמוכה למדי, בשל פריסת התשלומים הנוחה במרבית ההשקעות.
פרויקט כריש - עדכון תפעולי: הביצוע לפי העדכון האחרון עמד בסוף אפריל על 91.5% (לפי טקניפ –מדוחות של ENOG ). לעומת העדכון מאפריל מדובר בעדכון של 0.5% בלבד, כאשר עד סוף יולי הושלמו כ-99.8% ממתקני היבשה, כ-96.7% מה-FPSO ו-83% מהתשתית התת-ימית.
הנקודות הבולטות בעדכון: שיפור תחזית ההפקה מחוץ לישראל
גאידנס ביחס להפקה בשנת 2021 נותר ברמה של 38-42 אלף חביות אקוויוולנט ליום. החברה ציינה כי ההפקה בפועל הייתה גבוהה מהתחזיות בכל מדינות הפעילות. בפרט בלט היקף ההפקה בבריטניה ובאיטליה ביחס לתחזיות. נציין שכ- 72% מההפקה הינם במצריים, ושם גם נמצא שיעור הגז הגבוה בתמהיל. נציין שבסיום השנה שחלפה נאמדו העתודות של אנרגי'יאן ב-992 מ' חביות אקוויוולנט נפט (כולל האחזקה של 100% במאגרי כריש ותנין ).
תוצאות הרבעון: אנרגי'אן רשמה בששת החודשים הראשונים של השנה הכנסות בסך של 205.5 מ' ד' ועלויות הפקה של 122.4 מ' ד'. ה-EBITDAX (EBITDA בניכוי הוצ' של כ-70 מ' ד' לחיפושים) עמד על כ-75 מ' ד'. ההפקה היומית הממוצעת ברבעון עלתה לכדי 44 אלף חביות אקוויוולנט. אומדן עלויות הפקה עמד על 15.4 ד', הוצאות ההנהלה והכלליות נאמדו בכ- 17 מ' ד'. על פי הערכות החברה, ההשקעות בפיתוח, אקספלורציה ופינוי צפויות להסתכם בסך של 400-550 מ׳ דולר בשנת 2021. ציינו בסקירה הקודמת כי אומדן זה אינו כולל תשלום של כ- 140 מ' ד' לטקניפ, שיידחה תזרימית לשנים 2022-2023.
קיצור ימי לקוחות במצריים: המאמץ נמשך. ברבעון הקודם אנרג'יאן הצליחה לצמצם משמעותית את יתרת הלקוחות, כאשר גבתה במצריים חוב של כ- 122 מ' ד' במצריים. החברה ציינה בשיחת הועידה כי בסוף שנת 2020 עמד סעיף הלקוחות במצריים על 221 מ' ד' ובסוף יוני 2021 על 159 מ' ד' .
FID - החברה הודיעה במהלך H1 על החלטת השקעה סופית של 110 מ' ד' בשני מתקנים. הראשון מסוף (train) נוסף לעיבוד קונדנסאט על גבי ה-FPSO, שנועד להגדיל את כושר העיבוד היומי מ-18,000 אלף חביות ל-32,000 אלף חביות אקוויוולנט, בהשקעה של 70 מ' ד'. השקעה נוספת שאושרה, היא התקנת מחבר riser)), שנועד לאפשר שיפור נצילות משמעותי. כמו כן, אנרג'יאן חזרה על כוונתה לחתום על חוזים לקידוח 5 בארות ברישיונות שבמימי ישראל, במטרה להגדיל את פוטנציאל ההפקה בכ-1 מיליון חביות אקוויוולנט פרוספקטיביות. נציין, ששלושה בארות כבר אושרו לקידוח: "אתנה" שבבלוק 12, עם שכבת מטרה עיקרית של 11 BCM ופוטנציאל כולל של 88 BCM, כריש צפון וקידוח המכוון למטרות נפט בכריש.
שורה תחתונה: אנו סבורים שמחיר מניית אנרג'יאן מגלם אפ-סייד משמעותי, בשל התקדמות הביצוע ומחויבותה של טקניפ להשלמת הפרויקט. נציין שמחירי הגז בעולם נמצאים כעת בשיא ותחום הגז "רותח" מול ירידת מחיר המניה, כאשר ההתקדמות על ציר הזמן מהווה הזדמנות עם אפ-סייד כלכלי משמעותי. הסיכון בהשקעה הוא בעיקרו תפעולי, מה שעלול ליצור תנודתיות גבוהה עד למועד ההשקה.
לגרף אנרג'יאן לחצו כאן
96 קרנות נאמנות שמחזיקות סה"כ 82.17 מיליון באנרג׳יאן