בתי השקעות מובילים ממליצים: הסקטורים המומלצים וממה להיזהר ?

משה מימון

01/01/2023

מגדל שוקי הון | מזהים פוטנציאל בתשתיות בישראל, ובנדל"ן מניב ולמגורים | ליאור כשריאן, מנכ”ל מגדל קרנות נאמנות

מהלך העלאת הריביות בארץ ובעולם בשנת 2022 היה אגרסיבי באופן יוצא דופן, כחלק מהניסיון של הבנקים המרכזיים למתן את עליית האינפלציה ברחבי העולם. חלק מהבנקים המרכזיים בעולם אף שברו שיאים ברמת שיעורי הריבית ובמספר העלאות הריבית שביצעו במהלך השנה.

בישראל, אנו מעריכים שבשנת 2023 נראה ביתר שאת את השפעת עליית הריבית על הצמיחה עם דגש על התמתנות בצריכה הפרטית. אנו מעריכים שקצב הצמיחה בישראל צפוי להתמתן ולעמוד על 2.7%.

מדיניות הבנקים מרכזיים

במבט קדימה, נראה כי 2023 תתאפיין בהתמתנות בקצב העלאות הריבית על־ידי מרבית הבנקים המרכזיים ברחבי העולם, ותהליך העלאות הריבית על־ידי הבנקים המרכזיים בעולם צפוי להיפסק ברבעון השני של שנת 2023, במקביל להתמתנות בקצב האינפלציה שצפוי לחזור לטווח היעד בשנת 2024. בזירה המקומית, רמת ריבית בנק ישראל בסוף שנת 2023 תנוע בטווח של כ־3.5־4%.

שוקי המניות בארץ ובעולם

אנחנו מעריכים שבשנה הבאה תתמתן התנודתיות בשווקים שאפיינה את שנת 2022. בסך הכול, בסיכום שנתי, אנחנו סבורים כי השווקים יסכמו את שנת 2023 כשנה חיובית ובעליות שערים מתונות יחסית, שיסתכמו בתשואה חד-ספרתית.

בבחינת ענפי הפעילות השונים, נוכח תנאי סביבת המאקרו אנו מזהים פוטנציאל בענף התשתיות בישראל, וכן בענפי הנדל”ן המניב והנדל”ן למגורים. על רקע הירידות החדות מהן סבלו מניות הטכנולוגיה בשנה החולפת, אנו מזהים פוטנציאל גם בענף זה.

שוקי האג"ח בארץ ובעולם

כמו שוקי המניות, כמגמה, גם אפיק החוב סבל בשנה החולפת מירידת ערך, אולם במבט קדימה אפיק זה נראה אטרקטיבי יחסית בזכות התשואות המשתקפות ממנו. בהתאם, בסיכום שנתי אנחנו מעריכים כי גם אפיק האג”ח ייהנה בשנת 2023 מכיוון חיובי, גם הוא מתון.

פסגות | האינפלציה תתמתן בחדות במהלך הרבעון הראשון בעיקר בארה"ב | אייל גורן, מנכ”ל פסגות קרנות נאמנות

להערכתנו שנה הבאה תתאפיין במגמה חיובית כאשר יש עדיפות לשוק המניות האמריקאי על פני הישראלי, וזאת בניגוד למה שראינו ב־2022. למעשה השוק האמריקאי התחיל את הסייקל הנוכחי מוקדם יותר והוא יסיים אותו גם כן לפני השוק הישראלי. בעוד האינפלציה בארה”ב צפויה להתמתן בחדות והריבית הריאלית תהפוך לחיובית ברבעון השני של 2023, בישראל זה ייקח יותר זמן והאינפלציה לא תרד באותו הקצב.

מדיניות הבנקים המרכזיים

בשורה התחתונה, עליות הריבית יסתיימו בתחילת 2023 והאינפלציה תתמתן בחדות במהלך הרבעון הראשון בעיקר בארה”ב.

לכן תיק השקעות צריך להיות מוטה לשוק האמריקאי על חשבון הישראלי ולשלב אג”ח קונצרני בדירוג בינוני קצר, לצד אג”ח ממשלתי שקלי במח”מ בינוני וארוך. מנגד יש לצמצם חשיפה לאיגרות חוב ממשלתיות באפיק הצמוד.

שוקי המניות בארץ ובעולם

לטעמנו יש להתמקד במניות חזקות ויציבות שמחלקות דיבידנד במשקל גדול מהתיק לצד חזרה למניות טכנולוגיה רווחיות וחזקות.

שוקי האג"ח בארץ ובעולם

שוק האגח חזר להיות מאד מעניין. למעשה ברור שתהליך העלאת הריבית בכל העולם יסתיים מאד בקרוב ולכן שוקי האגח מתמחרים נכון את התסריט המרכזי. מכאן הסבירות להפתעות כלפי מטה באינפלציה או בכניסה למיתון יכולים לייצר רווחי הון באפיק הממשלתי השקלי בעיקר.

אנו מאמינים שבשנה הבאה צריך להאריך מח”מ דרך האפיק השקלי בלבד, למצד הגדלה הדרגתית של קונצרני במרווחים גבוהים שנפתחו לאחרונה, וזאת בניגוד להמלצה שליוותה אותנו ברוב.

ממה להיזהר

במניות, סקטור הפיננסים והנדל”ן פחות מעניינים בשנה הבאה. בישראל השוק אינו מגלם מספיק את הסיכון להאטה כלכלית וכניסה למיתון ויש להיות זהירים בעיקר מסקטורים שאופיינו כ”חסינים” כמו הבנקים.

אילים | לא להוריד את העיניים מהאינפלציה | טמיר שפירא, מנכ”ל אילים קרנות נאמנות

הערכה כללית לגבי אקלים ההשקעות בשנת 2023

אקלים ההשקעות ב־2023 עשוי להשתנות כאשר עליות הריבית יעצרו. לאחר מספר חודשים נראה כבר תשואות חיובית באגרות החוב ולאחר מכן נראה גם, ככל הנראה, את המניות חוזרות למגמה של עליה. זה תהליך שעשוי לקחת זמן וסביר להניח שרק באמצע שנת 2023 האקלים ישתנה לחלוטין ויהיה נוח יותר להשקעה.

הקמת הממשלה החדשה בישראל, לאחר חמש מערכות בחירות, עם אופק של יציבות שלטונית עשויה לתרום להמשך צמיחתו של המגזר העסקי ותוכל להעביר בין היתר תקציבים, לקדם פרויקטים ולהמשיך בפיתוח תשתיות המדינה בתחומים כגון תחבורה, חשמל, מים, תקשורת, אנרגיה מתחדשת, גז ועוד. חברות הפועלות בתחומי ליבה אלו יוכלו ליהנות מתקציבי פיתוח משמעותיים.

מדיניות הבנקים המרכזיים

הכיוון לקראת השנה הבאה יהיה עצירת העלאות הריבית, ובמחצית השנייה של השנה אנחנו עשויים לראות התחלה של שיח על הורדות ריבית.

שוקי המניות בארץ ובעולם

ברכיב המנייתי נקפיד על ניהול סיכונים הכולל פיזור גאוגרפי וסקטוריאלי כאשר השווקים העיקריים האטרקטיביים להשקעה הם ישראל וארה”ב. ההטיה המועדפת הינה לשוק המקומי תוך התמקדות בסקטורים אשר ייהנו מתמונת המאקרו והנתונים הכלכליים החיוביים שלו.

סקטורים מעניינים: סקטור מניות הבנקים, שסביבת הריבית הגבוהה תורמת לרווחיותם, סקטור התשתיות, שייהנה מהקצאת תקציבים משמעותיים לפיתוח וקידום פרויקטים לאומיים ובנוסף, סקטור הגז הטבעי בישראל הצפוי ליהנות בשנים הקרובות מהביקושים באירופה.

שוקי האג"ח בארץ ובעולם

במהלך 2023 נתחיל לראות את השפעת העלאות הריבית שבוצעו ע”י נגידי הבנקים המרכזיים בארץ ובעולם, שיבואו לידי ביטוי בהתמתנות צפויה בשיעורי האינפלציה.

ברכיב האג”ח ישנה עדיפות כיום לחלוקה מאוזנת בין האפיק השקלי לצמוד במח”מ בינוני עם התמקדות בחברות שלא חייבות למחזר חוב בשנה הקרובה.

כמו כן, בשל פתיחת פער הריביות ביון הדולר לשקל שיגיע לשיאו בתחילת שנת 2023, נשלב חשיפה דולרית דרך אג”ח חו”ל פלואטרים, המשמשים בתיקים כרכיב לנזילות דולרית ומעניקים פוטנציאל תשואה עודפת במקרים רבים על חלופות ההשקעה הדולריות הנזילות במח”מ דומה.

למה לשים לב

הנתון שהכי חשוב לשים אליו לב הוא האינפלציה בארה”ב. זהו הנתון שיקבע את גובה הריבית בארה”ב שתשפיע גם על כל שאר השווקים בעולם שיתיישרו בהתאם.

האכזבה יכולה להיות אם מישהו חושב שנחזור בקרוב לסביבת אינפלציה אפסית וריבית אפסית או שלילית. אנו מצויים בעולם שונה של דה־גלובליזציה ולכן צריך לזכור שגם שלאחר שהאינפלציה תתמתן והריבית תרד, לא נחזור לרמות של ריבית אפסית, לפחות לא בעתיד הנראה לעין.

ממה להיזהר

במניות יש להיזהר מחברות ממונפות בכלל ומחברות הייטק ממונפות בפרט, שיצטרכו לגייס כסף בשנה הקרובה.

באג”חים יש להיזהר מאג”חים של חברות עם מינופים גבוהים וללא שעבודים כגון חברות “נדלן אמריקאי” שרשומות באיי הבתולה והנפיקו אג”ח בישראל.

אימפקט | להימנע ממניות נדל”ן מניב ומאג”חים בדירוגים נמוכים | צחי רודניק, מנכ”ל אימפקט בית השקעות

שנת 2022 לא הטיבה עם שוקי ההון בארץ ובעולם. הירידות נבעו כתוצאה מהעלאות הריבית והתגברות החששות מפני כניסה להאטה עולמית. בלטו בירידות מדדים מענפי הנדל”ן והטכנולוגיה.

המדדים בישראל ששמרו על יציבות לאורך השנה, נחלשו לקראת סופה בעקבות ההסתברות הגבוהה למיתון עולמי. הכלכלה בישראל מושפעת יותר מבעבר מהמאקרו בעולם לאור היחס הגבוהה של הייצוא מהתוצר.

שנת 2023 צפויה להיות שנה מאתגרת ויש לקחת בחשבון סיכוני מאקרו כגון, האטה בנדל”ן מצב גיאופוליטי אזורי ומדיניות פיסקלית מרחיבה שתיצור לחץ על יחס החוב לתוצר בישראל וכמובן, שוק עבודה שצפוי להיפגע כבר ברבעון הראשון של 2023.

מדיניות הבנקים המרכזיים

להערכתנו, רוב תהליך העלאת הריבית מוצה. אנו עדים להאטה רוחבית בכל ענפי המשק. פיטורים, האטה בעסקאות נדל”ן, קיטון בנטילת משכנתאות וירידה בצריכה הפרטית. הירידה בצריכה עקב ההאטה הכלכלית צפויה לפגוע ברווחי החברות.

לכן, למרות ירידה משמעותית במחירי המניות, אנחנו סבורים שיתכנו ירידות נוספות בטווח הקצר, ונעדיף חשיפת חסר לשוק המקומי.

שוק המניות בארה"ב ובעולם

למרות סימני האטה, שוק העבודה בארה”ב נותר הדוק. בשל כך ולמרות הירידות הניכרות בארה”ב במדדים המובילים, אנחנו מאמינים לנחישות הפד לריסון האינפלציה, יתכנו העלאות ריבית גם ברבעון הראשון של 2023 אלא אם נתבשר על צמצום האינפלציה כבר בחודש הקרוב. סימנים ראשונים מעונת החגים בארה”ב מאותתים על הצטברות מלאים וירידה בהוצאת הצרכנים וקיטון משמעותי בפדיונות מימי המכירות הייעודיים המאפיינים את סוף השנה. כמובן, עובדה זו צפויה לפגוע ברווחי החברות.

נתונים אלו צפויים לתמוך בירידת תשואות בחלק הארוך של העקום, ולהביא לאטרקטיוביות בשוק המניות. אנו מעריכים שהשוק האמריקאי יתאושש לפני שאר השווקים ולכן ממליצים דווקא כניסה אליו. הטכנולוגיה צפויה לחזור להוביל את ענפי הכלכלה.

שוק אגרות החוב המקומי

מבדיקה שערכנו, ב־2023 צפוי שיא בתשלומי אג”ח (קרן וריבית). אולם, הירידה הצפויה בהכנסות וברווחי החברות כתוצאה מהאטה, והריבית הגבוהה, יהוו נטל להחזר זה. לפיכך, אנחנו חוששים שהחברות שיזדקקו למחזור חוב, יתקלו בתנאים שונים משהרגלו וברמות ריבית גבוהות בהרבה וחלקן אף עלול להתקשות בגיוס חוב.

ראשית אנו ממליצים כבר ברבעון הראשון של 2023 להיצמד בעיקר לנכסים בדירוגי השקעה גבוהים על סף ה־AA. שנית, אנו ממליצים על חשיפת יתר לאג”ח השקלי במח”מ הבינוני והארוך מתוך ראייה שהעלאות הריבית פסקו. ברכיב הצמוד אנחנו מעדיפים אג”ח צמודות במח”מ קצר, בצורה מאוזנת לאור הערכתינו כי האינפלציה צפויה לקטון ולהגיע ליעד בנק ישראל 1־3%.

למה לשים לב

נראה שתחום הטכנולוגיה צפוי לחזור ולהוביל את השווקים. בעיקר תחומי ה־Big Data וה־AI. הדולר צפוי להיות מעניין לאור הציפייה לעליות בשוקי ארה”ב והסטת כסף למטבע הדולר.

כדאי להימנע

במניות, כדאי להימנע ממניות חברות נדל”ן מניב לאור עליית התשואות שאינן מתומחרות עדיין. אשראי חוץ בנקאי שעלול לספוג לווים חדלי פירעון וריביות שעולות ומעיקות על ההחזר החודשי.

באג”ח הקונצרני יש להימנע מאג”חים בדירוגים נמוכים (קל וחומר High-Yield). מתוך החשש שלא יוכלו לגייס חוב מחדש מכיוון שרמת התשואה באג”ח אלו עומדת על סביב ה־ 10%.

איילון | הבנקים ייהנו מהריבית הגבוהה, לשים לב לחברות עם תזרים חלש | אסף לוי, סמנכ”ל השקעות איילון השקעות

אין ספק כי התנודתיות בשווקים תימשך גם ב־2023 ונראה את השפעות העלאות הריבית על האינפלציה ועל תוצאות החברות וההאטה בפעילות. אפיק האג”ח מהווה כיום אלטרנטיבה ראויה לשוק המניות למשקיע הסולידי ולכן להערכתנו זה יעיב על שווקי המניות בתחילת השנה. משקיעים יכולים להנות מהתשואה השוטפת הגבוהה יחסית באג”ח שתגן גם מפני הפסדי הון נקודתיים.

האינפלציה בעולם עברה מצד ההיצע (מחירי הובלה, מחירי סחורות) לצד הביקוש (שירותים, שכר העבודה) כך שחשוב יהיה (גם למשקיעים וגם לנגידים) לעקוב אחרי הנתונים השוטפים.

מדיניות הבנקים המרכזיים

לקראת המחצית השנייה של 2023, אנחנו מעריכים שהנגידים בעולם יעצרו את העלאות הריבית וישנו כיוון קרי צפי להורדת ריבית, דבר אשר ישפיע לחיוב על אפיק האג”ח ויתרום לרווחי הון באפיק האג”ח הן הממשלתי והן הקונצרני. הצפי שלנו כי הריבית תגיע בשיאה ל־3.75־4% בישראל, 5% בארה”ב.

שוקי המניות בארץ ובעולם

ההמלצה שלנו הינה להתחיל את השנה בחשיפה של 70% לשוק הישראלי ו־30% שווקים בחו”ל. במהלך השנה יתכן ורכיב ההשקעה של חו”ל יעלה.

בישראל ההמלצה להשקיע בחברות הגדולות יותר ובפרט מניות הבנקים. הבנקים בישראל הינם סקטור מוטה לכלכלה המקומית שמצב הפתיחה שלה ל־2023 טוב מרוב כלכלות העולם. הבנקים ימשיכו להנות מהריבית הגבוהה לטובה הגדלת המרווחים והמשך צמיחה ברווחי המימון וכן מהאינפלציה החיובית. תהליכי ההתייעלות ממשיכים במערכת הבנקאית גם ב־2023.

בחו”ל ההמלצה היא להשקעה בשוק המניות האמריקאי, כאשר להערכתנו יהיה נכון להגדיל רכיב זה במהלך השנה במקביל לשינוי המגמה בבנקים המרכזיים בעולם.

למה לשים לב

יש לשים לב בבחירת האג”ח הקונצרני, כיוון שאנחנו מעריכים שב־2023 נתחיל לראות השפעה לרעה אצל פירמות שלא הגיעו מוכנות לסביבת הריבית הנוכחית. הנחת העבודה שב־2023 יהיו אירועי אשראי בשוק האג”ח הקונצרני.

ממה להיזהר

להערכתנו יש להיזהר מחברות ממונפות ומחברות שתזרים המזומנים שלהן חלש, חברות אלה יכולות להיפגע מסביבת הריבית הגבוהה.

אינבסקו | תמונת המאקרו הצפויה באירופה חלשה | פול ג’קסון, ראש ענף מחקר של אינבסקו ב־EMEA

אנחנו מעריכים כי הצמיחה העולמית תגיע ל־3%. האינפלציה העולמית תרד, אך תישאר מעל היעד של הבנקים המרכזיים. העלאות ריבית הפד ימשיכו עד שיא של 5% באמצע השנה.

מהלך העלאות הריבית של הבנק המרכזי באירופה, ושל הבנק המרכזי הבריטי יהיה ארוך מזה האמריקאי, עם העלאות רבות יותר.

תשואות אגרות החוב הממשלתיות הארוכות יירדו. המרווחים באגרות החוב הקונצרניות ייפחתו, אבל לא יגיעו לשיא ההיסטורי, ותירשם עלייה בשיעורי החזרי החובות. הדולר ייחלש כאשר ההידוק המוניטרי של הפד יתקרב או יגיע לסיומו.

שוקי המניות בארץ ובעולם

מבחינה גיאוגרפית, ארה”ב מומלצת בפעם הראשונה, אחרי משקל חסר גבוה ב־2022. ממליצים על מדד שווקים מתעוררים הרחב (MSCI EM). סין כשהעדפה היא למדד רחב ולא סקטור ספציפי.

מבחינת סקטורים, הנחת העבודה שלנו, מעבר מהטיה דפנסיבית, לסקטורים מחזוריים של תחילת RECOVERY בהמשך השנה, לכן מעדיפים “גישת משקולות” – מצד אחד סקטור הטכנולוגיה מכיוון שהוא חבוט וירד (עדיין לא זול מבחינת מכפילים אבל ברגע שיהיה תיקון הוא יהיה הנהנה העיקרי), מצד שני סקטורים דפנסיביים כמו בריאות וצריכה בסיסית. חברות חזקות שצומחות בקצב מדוד ואיטי ומחלקות דיבידינד. כאן כיום מתבצרים הרבה לקוחות מוסדיים.

שוקי האג”ח בארץ ובעולם

מבחינת שוק אגרות החוב, אנחנו ממליצים להגדיל נכסי סיכון באג”ח לאור תשואות נקובות גבוהות. חברות בדירוג נמוך, High Yield בארה”ב מאוד מעניין. אג”ח בדירוג השקעה מעניין בעיקר בארה”ב.

הלוואות פרטיות (LOANS) בארה”ב סופר מעניין ברגע שמתחיל תהליך הצמיחה או שינוי בכיוון הריבית, בזכות ריבית נקובה מאוד גבוהה וההגנה במקרה של חדלות פירעון. אג”ח מסוג COCO בנקאי באירופה (נקוב בדולר) מאוד מעניין, ומעניק תשואה מאוד גבוהה כיום, שמגלמת את רב הסיכון.

למה לשים לב

נכס שמסוגל להפתיע לחיוב השנה בניגוד לציפיות אלו קרנות ה־REIT האמריקאיות. אחרי ירידה של כ־40%, ושוק נדל”ן שחווה ירידות די חדות, אנחנו צופים שיכולה להיווצר מגמה הפוכה במהלך 2023.

ממה להיזהר

לטעמנו יש להימנע מהשקעה בסחורות. נכס נוסף שיש להימנע ממנו הוא איגרות חוב מסוג High Yield באירופה, לאור עליה צפויה בחדלות הפירעון, שאנחנו צופים שתגיע לאור תמונת מאקרו חלשה ביבשת האירופאית.

מיטב | הסטטיסטיקה תומכת בשוק חיובי בארה”ב | אלכס זבזינסקי, כלכלן ראשי מיטב. צלם: רמי זרנגר

להערכתנו, הכלכלה האמריקאית לא בדרך למיתון קשה. משברים חמורים מתרחשים בדרך כלל לאחר התפוצצות בועה פיננסית או בועת נכסים (דוט.קום, סאב־פריים וכו’). לא נראה שיש עכשיו אחת כזאת (קריפטו לא נחשב). לעומת זאת, ירידה בפעילות בגלל עליית ריבית בדרך כלל לא מובילה למשבר קשה, אלא אם האינפלציה חוזרת ומכה שנית.

יש מספר גורמים שצפויים לרכך השפעת ההאטה: יתרות הפיקדונות בבנקים גם של החברות וגם של משקי הבית, בארה”ב ובאירופה עדיין מאוד גבוהות. למרות ההאטה, השקעות גדולות צפויות להימשך בטכנולוגיה, בשרשרת ההספקה. מתחילות לצאת לפועל תוכניות השקעה בתשתיות בארה”ב ובאירופה. המינוף של משקי הבית האמריקאים נמצא ברמות נמוכות. היחס בין סך החוב של המגזר העסקי לסך הנכסים הנזילים הנו בין הנמוכים בהיסטוריה. שוק העבודה עדיין חזק, מספר משרות פנויות במדינות העיקריות גבוה משמעותית מאשר לפני המגפה, במצב זה, החברות לא יזדרזו לפטר עובדים, אלא אם תחול התדרדרות של ממש.

אירופה. סובלת מפערים בקצב האינפלציה במדינות השונות באירופה, זה אומר שהבנק המרכזי יצטרך לכוון מדיניות טיפול באינפלציה לפי מדינות יחסית קטנות בגוש בעלות אינפלציה גבוהה. גוש מוניטארי מחייב אינפלציה דומה בין המדינות. עליית ריבית משמעותית יותר באירופה ממה שהשווקים מעריכים תוסיף לחצים להאטה בצמיחה. מאידך, קיים סיכוי להפתעה חיובית באירופה אם המלחמה באוקראינה תסתיים.

יפן. שני תרחישי קיצון. אם האינפלציה תרד בלי ריסון מוניטארי, הכלכלה היפנית תהיה אחת המוצלחות בשנה הקרובה. אולם, אם האינפלציה תמשיך לעלות, הבנק המרכזי יצטרך להפסיק לרכוש אג”ח ואולי אף להעלות ריבית. זה יוביל לעלייה חדה בתשואות האג”ח ולהתחזקות היין. המשקיעים היפנים מחזיקים כמויות גדולות מאוד של אג”ח מחוץ ליפן, בפרט בארה”ב. עלייה חדה בתשואות ביפן עצמה עשויה לגרום לגל מכירות אג”ח במדינות האחרות ע”י היפנים.

סין. סין במלכוד. לא יכולה לשחרר מגבלות קורונה, אבל התמדה בשיטה הנוכחית, תכאיב לכלכלה. באופן כללי, ריכוז כוח בידי נשיא סין והפניית המדיניות הכלכלית לכיוון סוציאליסטי מובילים לפגיעה באיכות ההחלטות הכלכליות בסין לאורך זמן. סין לא צפויה לחזור ולהיות ‘כוכב’ הכלכלה העולמית כפי שהייתה לפני מספר שנים.

שוקי המניות בארץ ובעולם

הסטטיסטיקה תומכת בשוק מניות חיובי. מתוך 19 שנים בהם ה־S&P500 רשם תשואה שלילית ב־70 השנים האחרונות, הוא עלה 16 פעמים בשנה הבאה תוך השגת תשואה ממוצעת של 15%. ארה”ב צפויה לצמוח ב־2023 בפחות מ־1%, ובממוצע בשנים של צמיחה נמוכה/שלילית עלה המדד S&P 500 ב־14%. כשהאינפלציה עברה מעלייה לירידה, כיוון השוק התהפך לחיובי. ככל הנראה, אנחנו נמצאים כעת בנקודת פיתול באינפלציה.

שוק המניות האמריקאי יחסית יקר. מכפיל רווח עתידי של S&P500 עומד על כ־18, כאשר הממוצע של 30 השנים האחרונות היה 17.4. הבעיה עבור שוק המניות היא לא המכפיל עצמו, אלא שלראשונה בעשור האחרון נוצרה אלטרנטיבת השקעה באג”ח.

בישראל, יחס סיכון/סיכוי בשוק המניות הישראלי לא אטרקטיבי. לפי רמת המכפילים השונים ביחס לרמתם מאז 2010, S&P500 הנו המדד היקר ביותר כאשר 100FTSE ומדד בורסת שנחאי הזולים ביותר.

להערכתנו, השקעה במדינות אסיה, ללא סין, אטרקטיבית גם מבחינת התמחור, גם לאור צמיחה יחסית גבוהה, אינפלציה יחסית נמוכה והצפי להיחלשות הדולר. ההשקעה בסין מוצדקת רק לעיתים משיקולים טקטיים ע”י ניצול מומנטום חיובי בשוק הסיני. אולם, אסטרטגית השקעה בסין לא מוצדקת.

השוק האירופאי יחסית זול, אך מסוכן בגלל המשך המלחמה והסיכון לעליית ריבית גבוהה משמעותית מהתחזיות.

שוקי האג"ח בארץ ובעולם

התחזית לעצירה בריבית וירידה באינפלציה בארה”ב תומכת בשוק האג”ח האמריקאי. ב־8 מתוך 8 המקרים של עצירה במחזור עליית הריבית בארה”ב ב־50 השנים האחרונות מדד האג”ח הממשלתיות עלה ב־12 החודשים אחרי העצירה. בכל המקרים למעט אחד (2000), האג”ח הארוכות השיגו תשואה עודפת על פני האג”ח הבינוניות והקצרות. צמצום מאזן ה־FED לא צפוי להפריע לשוק האג”ח.

גם בישראל סביבה מאקרו כלכלית צפויה לתמוך באג”ח הממשלתיות. הריבית מתקרבת לשיא ולהערכתנו, תרד לקראת סוף 2023. עקום התשואות צפוי להיות הפוך רוב הזמן, אך לקראת הורדת הריבית התלילות צפויה לחזור. עקום התשואות בישראל הגיע למצב הפוך בפעם הראשונה בהיסטוריה.

על רקע הגירעון הצפוי של כ־4%, היקף הנפקות ברוטו בשוק המקומי הסחיר צפוי להיות כמעט כפול לעומת 2022. בנסיבות שתומכות באג”ח מבחינת הריבית והאינפלציה, לא צפוי קושי מיוחד לשוק האג”ח המקומי לספוג את ההיצע.

המרווחים באג”ח הקונצרני בכל רמות הדירוג נמצאים מתחת לממוצע ההיסטורי ובמיוחד בקבוצת דירוג A. הפיצוי בגין סיכון האשראי שמקבלים המשקיעים באפיק הקונצרני המקומי נמוך מדי לאור ההאטה בצמיחה ועלייה בסיכון האשראי במשק. יחד עם זאת, התשואה הכוללת באפיק עומדת ברמות הגבוהות של העשור האחרון בכל הדירוגים. רק שהמרווח תופס את השיעור הנמוך ביותר מסך התשואה הכוללת בעשור האחרון. במצב זה, לקיחת סיכון באפיק הקונצרני אינה אטרקטיבית.

מור | חפשו מאזנים חזקים וחברות עם הנהלה איכותית | עמית עטר - מנהל השקעות, מור בית השקעות

שנת 2023 הייתה עמוסה באירועים קיצוניים – מלחמה באירופה, אינפלציה חסרת תקדים, העלאות ריבית ועוד. אפשר למקד את הסיפור של 2022 דרך התשואה של מדד המק”מ. בתחילת 2022, העולם עוד היה שבוי בתזת ריבית ה־0%, ואף ראינו חלק מעקום המק”מ המקומי נסחר בתשואה שלילית. כיום, הנפקת המק”מ האחרונה סגרה על 3.64%, ותשואת מדד המק”מ התייצבה על רמה של כ־3.5%. על פניו – חדשות לא רעות עבור על מי שחיפש בעשור האחרון השקעה סולידית ללא לקיחת סיכון גבוה מדי. עם זאת, ישנם גם ‘נפגעים’ מהמהלך החד שחזינו בו השנה.

עליית התשואות החדה שינתה את משוואת הסיכון-סיכוי שראינו בשנים האחרונות והפכה את איגרות החוב לאפיק מועדף עבור משקיעים. על רקע עליית התשואות במק”מ ובעקום הממשלתי, נגזרת התשואה של האפיק הקונצרני שמאפשר כיום למשקיעים הסולידיים לקבל (ואף לדרוש) תשואה חד ספרתית נאה על תיק בסיכון נמוך ללא רכיב מנייתי. חשוב לבחון את ההשקעה במונחים ריאליים, וגם פה בישראל ובעיקר בעולם אנו נמצאים בסביבת ריבית ריאלית חיובית לאחר שנים רבות של ריבית ריאלית שלילית שדחפה משקיעים רבים, קרנות פנסיה בינלאומיות וקרנות השקעה לאפיקי הסיכון.

מדיניות הבנקים המרכזיים

ככל שקצב האינפלציה יתחיל לדעוך, בעיקר על רקע ירידה (די מהירה) באינפלציית המוצרים, כתוצאה סביר לראות סייקל העלאות הריבית מאט ואף עוצר. באם סביבת הריבית החדשה תכניס אותנו להאטה כלכלית מהותית, ניתן להעריך כי נראה גם הורדות ריבית מינוריות יחסית כבר לקראת סוף 2023, או לפחות צפי להורדות ריבית.

על אף שייתכן שהעלאות ריבית נוספת ניצבת בפני המשקיעים, אנו מעריכים שמי שמוכן להסתכל כיום שנה־שנתיים קדימה יכול לבחון הזדמנויות בשוק החוב שלא ראינו שנים. ובכלל, אנו מעריכים שמשוואת הסיכון-סיכוי באפיק הקונצרני עשויה להיות כדאית ביחס לשוק המניות לקראת 2023.

שוקי המניות בארץ ובעולם

התשואה העודפת שישראל סיפקה ביחס לעולם עתידה להערכתנו להתאזן. לזכות ישראל המשקל העודף שיש לחברות גז ונפט במדד המקומי, ובמיוחד למשקל הגבוה של הבנקים שנהנו מעליות הריבית ועליה בשיעור האינפלציה. בנוסף לכך, חברות הנדל”ן המניב אומנם נפגעות מהעלאות הריבית אך חשוב לזכור שלהבדיל מחברות נדל”ן בארה”ב, רוב החוזים צמודים למדד ולכן לא רק שלא ראינו שערוכים כלפי מטה של הנכסים בישראל, אלא עליה בשווי הנכסים.

עם זאת, בנקודת הזמן הנוכחית, אנו מעריכים ששוק המניות לא זול לאחר הירידות בעולם ובישראל. ברבעון האחרון ישנה כבר חולשה בדוחות החברות, ואנו מעריכים שנראה המשך חולשה ברבעונים הקרובים. השוק האמריקאי עשוי לצאת מהר יותר משאר מדינות העולם מהמשבר של 2023, ולכן ההעדפה היא לחשיפה הגלובלית למקד בארה”ב בשנה הבאה.

שוקי האג"ח בארץ ובעולם

את תיק האג”ח נעדיף לבנות דרך תיק קונצרני בדירוגים יחסית גבוהים בשילוב עסקאות בדירוגים נמוכים יותר שניתחנו לעומק, עם העדפה לגיבוי שעבודים שעשויים להעניק תשואה גבוהה יותר. אנו סבורים שסדרות ללא דירוג אך בעלות בטוחה חזקה עדיפות פעמים רבות על סדרות בדירוג גבוה. בנוסף, להערכתנו חלון הזדמנויות נוסף נפתח בשוק החוב העולמי, עם דגש לזה הדולרי. ניתן כיום לבנות תיק אג”ח בחו”ל, בתשואה דולרית בסיכון בינוני נמוך ברמות תשואות נאות.

למה לשים לב

סוג החברות שאנו מעריכים שיספקו ביצועים עודפים בשנה הקרובה, יהיה שילוב של הנהלה איכותית שניתן לסמוך עליה, חברות בעלות מאזן חזק שידעו גם לנצל את המשבר לצמוח ולרכוש חברות מתחרות ולנצל את הזמנים לטובתן. בנוסף, חשוב לזכור שהטכנולוגיה תמשיך ללוות את העולם ועל כן נמשיך לחפש חברות טכנולוגיה שיודעות להסתגל לכל סביבה עם חפיר ומוצר חזק, וכמובן חברות בהן סיפור הצמיחה רק חטף מכה קלה בכנף והתזה ארוכת הטווח עדיין איתנו.

נקודה ששווה לעקוב אחריה היא שדווקא ישראל, שנראתה חסינה כלכלית, יכולה להיפגע עם שיעור אבטלה גבוה לאור התלות במגזר ההייטק. בכל אופן, אם נתבסס על העבר, שוק המניות יתחיל לתפקד טוב ברגע שניכנס רשמית למיתון, אז אין ספק שיש למה לצפות.

ממה להיזהר

ראוי להימנע מחברות שאינן מוכוונות רווחיות. מחלת המיקוד בצמיחה בהכנסות הסתיימה, והחברות שיתאימו את מבנה ההוצאות שלהן יוכלו לצאת מהמשבר מהר יותר. אנחנו עדיין רואים חברות, בעיקר חברות צמיחה ששורפות לא מעט כסף, וכדאי להערכתנו להימנע מהן גם אם המוצר או השירות שהן מספקות הוא טוב. במוקד יהיו חברות שיודעות לייצר ערך ותזרים נאה לאורך שנים, עם מודל עסקי ברור ובר קיימא, בין אם בעולם הטכנולוגיה ובין אם לא.

כדאי לשקול להיזהר מחברות קמעונאיות אשר נתקעו עם מלאים רבים ויקרים אותן רכשו בשיאי עלויות השילוח, מתוך הבנה שאלו יאלצו למכור במחירים נמוכים לאור ההאטה הכלכלית. כמו כן כדאי לשקול להיזהר מחברות שהיכולת שלהן להרוויח כסף עוד לא נראית באופק, וחברות נדל”ן עם נכסים שהתמחור שלהם לא עבר התאמה לסביבת התשואות החדשה.

לסיכום, המיתון מתקרב והחורף יהיה קר מתמיד. אנו חושבים ששוק החוב אטרקטיבי מבחינת סיכון־סיכוי ביחס לשוק המניות ולהערכתנו כדאי להגדיל חשיפות ו”לקבע” תשואות לשנים ארוכות. לא יהיה זבנג וגמרנו כמו שראינו בעשור האחרון, שכן להערכתנו סביבת הריבית בישראל וארה”ב ימשיכו להיות גבוהות במהלך כל 2023, ולכן המיקוד בחברות האיכותיות חשוב יותר מאי פעם – לא ניתן יהיה לטאטא כישלונות מתחת לכוחה של ריבית האפס.

אלפי בנדק – הודו תרוויח מהמתיחות בין ארצות הברית וסין | ניסים נר, אנליסט אלפי בנדק

שנת 2022 תיזכר כשנה קשה ומורכבת לשווקים הגלובליים. בתחילת השנה השווקים עדיין התמודדו עם משבר הקורונה שנכפה עליהם בשלוש השנים האחרונות ובהמשך השנה התמודדו השווקים עם החלטות קובעי המדיניות בעקבות שד האינפלציה שהלך והתגבר ככל שהתקדמה השנה, מה שאילץ את הבנקים המרכזיים ‘להפשיל שרוולים’ ולהילחם באינפלציה בנשק המרכזי העומד לרשותם, שער הריבית. זו תיזכר כשנה בה הסתיימה המדיניות המרחיבה של הבנקים המרכזיים.

רצף העלאות הריבית שחווינו השנה מצד בנקים מרכזיים בעולם נועד אמנם להחזיר את האינפלציה ליעד שיווי המשקל, אך גם פגע קשות בשוק החוב והמניות.

בשורה התחתונה, זו תיזכר כשנה רעה עבור השווקים והכלכלה העולמית, בה הפנים העולם כולו כי תם עידן הכסף הזול וכי על העולם כולו חובת ההפנמה כי מעבר ממדיניות מרחיבה למצמצמת, מצריך התאמות רבות.

להערכתנו, אתגרי 2022 יימשכו וילוו אותנו אל תוך 2023, תוך התמודדות די וודאית עם מיתון עולמי שיעמיק ככל שמדיניות העלאת הריבית תימשך. אין ספק כי לכלכלה הגלובלית ולקובעי המדיניות התמודדות מוניטארית ופיסקאלית לא פשוטה כשלפחות במחצית הראשונה של השנה, נשמע יותר ויותר את המילה סטגפלציה בקרב הכלכלנים.

מדיניות הבנקים המרכזיים

הנחת המוצא בפתחה של השנה היא כי האינפלציה והריבית הגבוהה לא צפויות להעלם במהרה ויאלצו הסתגלות מהירה והתמודדות ממושכת עם לא מעט אתגרים. כלכלות העולם נמצאות בהאטה ומתמודדות עם אתגרים פיננסים מורכבים.

ארה”ב, מתמודדת עם אינפלציה, האטה פיננסית, מלחמות סחר, מחלוקות גיאופוליטיות והיחלשותה כמעצמה העולמית.

אירופה, מתמודדת אף היא עם אינפלציה גבוהה, משבר אנרגיה, האטה פיננסית ומחלוקות גיאופוליטיות.

סין, מתמודדת עם מדיניות אפס קוביד, משבר נדל”ן מתמשך, היתכנות לאינפלציה גבוהה בהנחה של יציאה מהסגרים, מלחמות סחר, מחלוקת גיאופוליטית.

ישראל, עשויה להיפגע יותר מהאטה כלכלית בעולם עקב התלות שלה במנועי צמיחה שפעלו בשנים האחרונות וכעת מהוות משקולת על הכלכלה. האתגרים המדיניים הן בנושא הכלכלי והביטחוני עלולים להקשות.

היחלשות ההגמוניה של ארה”ב בעולם מעמיקה את המשבר ומעצימה את חוסר הוודאות בשווקים. משבר האקלים והאיום על הגלובליזציה העולמית יהוו הזדמנות לכלכלות המתפתחות במזרח, לרבות הודו וסין.

מדיניות הבנקים המרכזיים

מסתמן שאנו צפויים לפתוח את 2023 כאשר הריבית בארה”ב צפויה לעמוד על 4.5% וריבית בנק ישראל על 3.75% (לאחר העלאות הריבית הצפויות החודש). אנו מעריכים כי שיא הריבית במחזור העלאות הנוכחי קרוב למיצוי.

אנו מעריכים כי העלאות הריבית האגרסיביות שנמשכו לאורך השנה, יגרמו לכלכלה להאט באופן משמעותי, לאבטלה לעלות ולבנקים המרכזיים יאפשרו לעצור את העלאות הריבית לקראת סוף הרבעון השני של השנה. ככל שתרחיש זה יתממש, יוכלו המשקיעים לבצע הארכת מח”מ נוספת בתיקים.

שוקי המניות בארץ ובעולם

באקלים ההשקעות בסביבת המאקרו המאתגרת הנוכחית, המלצתנו היא לשמירה על חשיפה בינונית בשווקי המניות, תוך מתן משקל יתר לחברות ערך ולחברות דפנסיביות בעלות מאזן חזק, קופת מזומנים דשנה ומינוף נמוך.

יעדים גיאוגרפיים מומלצים: ארה”ב 60% ישראל 35% והודו 5% כנציגת השווקים המתעוררים, שצפויה ליהנות מתנופת השקעות מואצת, בין היתר בעקבות המתיחות הפוליטית המתארכת בין ארה”ב לסין. מטעמי זהירות אנו ממליצים להיצמד למדדים המובילים עד להתבהרות בחזית הגאופוליטית העולמית.

סקטורים מומלצים: תעופה חלל וביטחון, תשתיות, שבבים, אנרגיה ירוקה. התמקדות בחברות ערך ובחברות צריכה בסיסית כל עוד צמצום כמותי על הפרק.

סקטורים במשקל חסר: נדל”ן, מסחרי ומשרדים, מטבעות דיגיטליים, חברות צמיחה.

שוקי האג”ח בארץ ובעולם

באפיק הסולידי תנאי בסיס אלו, שלא זכורים לנו מזה עשרות שנים מייצרים הזדמנויות אטרקטיביות בשוק החוב בעיקר עבור אג”ח ממשלתי וקונצרני בדירוגים גבוהים לאורך העקום כולו ובהקצאת יתר לאפיק השקלי על פני הצמוד ביחס של 60/40.

על רקע הפוטנציאל הגבוה ליצירת ערך באגרות חוב איכותיות, תנאי המאקרו הקשוחים הם אבן ריחיים על סקטורים שלמים ממונפים, בעיקר שוק הנדל”ן המסחרי ומגורים שעלו מאוד בשנים האחרונות ובחברות הצמיחה שנהנו מכסף זול שאינו עוד, אשר נדרשות לספק תוצאות והכנסות בתקופה מאתגרת של ירידה בביקוש ועליה בהוצאות שכר, מימון והון.