מניית טסלה צנחה 65% תוך שנה – האם זאת הזדמנות קניה ?

לפני שנה וחודשיים פרסמתי מעל במה זו טור שניתח את מניית חברת המכוניות החשמליות טסלה. זה קרה כאשר המניה חצתה מחיר של 1,000 דולר (לפני ספליט של 1:3) והשווי שלה הגיע לטריליון דולר. הקפיצה ההיא הפכה למשך זמן מה את מייסד טסלה, אילון מאסק, לאיש העשיר בעולם. לפחות על הנייר. שוי החזקותיו בטסלה הגיע באותו זמן לכ-250 מיליארד דולר. 

באותו טור ביצעתי ניתוח לתוצאות האפשריות של טסלה בהתאם לשלושה תרחישי צמיחה עד 2025: אופטימי, ריאלי, ופסימי. הניתוח האופטימי הניח צמיחה של 30% בהכנסות ו-40% ברווח הנקי – בממוצע על פני 4 שנים. הניתוח ה"פסימי" הניח  צמיחה של 15% בממוצע בהכנסות ו-20% ברווח הנקי. הטענה המרכזית שלי אמרה שלפי כל אחד מהתרחישים, גם האופטימי ביותר וגם הפסימי, במונחי תמחור בסיסיים (מכפילי רווח והכנסות) מניית החברה עדיין מנופחת מאוד מאוד.

בפועל, לפחות לפי התוצאות שלה עד כה בשנת 2022 - טסלה עקפה את רוב התחזיות, כולל האופטימיות. ההכנסות שלה ב-4 הרבעונים האחרונים צמחו בכ-50% ל-75 מיליארד דולר, והרווח הנקי זינק בכ-100% ל-11 מיליארד דולר. ניתן לקרוא את הניתוח המלא כאן.  

והנה, מתברר שלמרות התוצאות המרשימות, מניית טסלה ספגה מהלומה כבדה. בתוך שנה אחת בלבד צנחה המניה שלה ב-65%. איך זה קרה? 

כשניסיתי לחפש הסבר כלשהו לנפילה הזו נתקלתי בשורה של הסברים מלומדים. הניתוחים דיברו על שוק המכוניות החשמליות בארה"ב, בסין, באירופה. על המתחרים של טסלה שהופכים יותר ויותר אגרסיביים. על השוק הסיני, אולי החשוב ביותר לטסלה, שבו יש לה תחרות עזה מול מתחרות מקומיות שנהנות בדרך כלל גם מסיוע של הממשל הסיני. דיברו שם על המפעלים של טסלה בסין שחלק מהם נאלצו לפעול באופן חלקי בגלל הקורונה. 

וכמובן, כל ההסברים נתנו מקום לבעיות של אילון מאסק שנאלץ לרכוש את טוויטר במחיר מופרז, ושכדי לממן את הרכישה נאלץ למכור כמות גדולה של מניות טסלה, דבר שהכביד על מחיר המניה. בנוסף לכך, ההתעסקות עם טוויטר ועם חברת החלל שלו, ספייס אקס, גבתה ממאסק תשומת לב מרובה והקשתה עליו לנהל מקרוב את טסלה.   

הכל נכון. אבל הכל היה ידוע גם לפני שנה. התחרות, השוק הסיני, וההפכפכות של אילון מאסק. אלו לא דברים חדשים. ולמרות כל אלו העסקים של טסלה צמחו ופרחו בשנה האחרונה הדבר היחיד שהשתנה הוא מחיר המניה שלה. 

אז למה זה קרה? 

טסלה הפכה ל"כת" ומאסק הפך ל"גורו"

לפני שאגע בסיבה שגרמה לדעתי לנפילת המניה של טסלה, אני רוצה לתת כאן מקום לחלק מהתגובות שקיבל הטור שלי מהשנה שעברה כשפרסמתי אותו בפייסבוק. כך למשל המגיב ג' כתב לי: "את הדברים האלה כתבת גם לפני שנה. ומה קרה בסוף? בקיצור – בשנה הבאה טסלה תגיע לשווי של טריליון וחצי".

המגיב א"ב כתב: "צריך להסתכל על טסלה אחרת. בטח לא על המכפילים שלה. מאסק הפך את המפלצת הזאת למותג על והוא משווק אותה יותר טוב מכל מפרסם דרך ציוצים בטוויטר. היא יכולה לצמוח הרבה יותר חזק ממה שחושבים ומעריכים באנליזה רגילה. בנוסף טסלה אמורה להכריז על מודל של מנוי לתוכנה של רכב אוטונומי. הם עוברים למודל של SAAS (תוכנה כשירות. ע"ג) שייצר להם הכנסות חוזרות מתוכנה. כל מה שאתה אומר אמרו  כשהיא נסחרה גם בחצי טריליון דולר". 

המגיב א"ק כתב לי: "טסלה היא המכונית הנמכרת ביותר באירופה בספטמבר. הרץ קנתה 100,000 מכוניות טסלה. קשה להעריך לאן הטרנד הזה יגיע ונקודתית השוק תמיד צודק". 

המגיב י"כ כתב לי: "נהנה מאוד לקרוא את הניתוחים שלך. לדעתי כאן אתה טועה. טסלה לא תצטרך להוריד מחירים כדי להתחרות ביצרניות האחרות. טסלה היא מותג! היא ה-Apple של המכוניות! כל עוד אילון מאסק המטורף עומד בראש החברה כנראה שהיא תמשיך לצמוח. מאסק הוא בן אדם מאוד עוצמתי. הוא ריסק את הביטקוין בציוץ!!! חוץ מזה טסלה היא הרבה יותר מחברת מכוניות חשמליות ובהחלט יש לה לאן לצמוח. אני לא אומר שלא יהיו ירידות פה ושם אבל עיקר העוצמה של טסלה היא בגלל אילון מאסק".

והיו עוד כמה מגיבים שפשוט נהנו ללעוג לי, לחישובי, ולדעתי על התמחור של המניה. למען ההגינות צריך לציין שהיו לא מעט מגיבים שהסכימו לדעתי, וחשבו, כמוני, שהמניה מנופחת להחריד. 

המגיבים שניסו ללעוג לי רק חיזקו את דעתי שהמניה מנופחת מדי. שטסלה הפכה חלק מהמשקיעים במניות, במיוחד צעירים וחובבי טכנולוגיה לסוג של "כת". ואם היא כת – אז מאסק הוא הגורו שלה. והגורו, לדעת חברי הכת, לא יכול לטעות. 

הם חשבו שהמניה של טסלה רק תעלה. למה? ובכן... כי היא עולה! הרי המניה שלה קפצה פי 10 בתוך שנתיים. אז למה שלא תמשיך לעלות? הא?!

וכאן אני מגיע לסיבה המהותית ביותר לסיבה שבגללה – לדעתי, רק  לדעתי - מניית טסלה נפלה השנה. היא נפלה משום שמניות לא אמורות לזנק פי 10 בתוך שנתיים. זה פשוט לא עובד כך. 

אני חוזר כאן על מה שכתבתי כבר כמה פעמים בעבר. אני מבין קטן מאוד בשוק המכוניות העולמי. עוד פחות מכך אני מבין בשוק המכוניות החשמליות. אני לא יודע לומר מי מחברות הרכב הגדולות תייצר לטסלה את התחרות העזה ביותר, אין לי מושג מהם הדגמים החשמליים הנמכרים ביותר בצפון אירופה והמזרח הרחוק, ומה המגבלות הפיזיקליות והכימיות שמונעות מבטרייה של מכונית חשמלית להיטען בפחות מ-10 דקות. 

כל מה שיש לי זה הגיון בריא וניסיון של 30 שנה במעקב אחרי שוק ההון. ויש לי זיכרון צרוב – חזק מאוד – מבועת הדוט.קום של השנים 95'-2000. 

באותן שנים ראיתי עשרות מניות שקפצו פי 10, פי 15, פי 20 על פני זמן קצר מאוד. למשך כמה שנים הגרף של אותן מניות נראה כמו גרף של משוואה מעריכית. מה שנסחר סביב 10 דולר בשנת 97', נסחר פתאום ב-200 דולר בשנת 99'. למה? ככה! 

האם המחיר הזה שיקף את השווי האמיתי של אותן מניות? כמובן שלא. אבל נדרש זמן כדי להתפכח. השיגעון אחז את כולם ובשלב מסויים גם הפסימיים ביותר נשברו והתחילו לקנות. 

למה? ככה! כי ככה מתנהלת בועה. כי המשפט שנכתב כאן קודם שלפיו "נקודתית השוק תמיד צודק", הוא אחד המסוכנים ביותר למשקיעים במניות. כי רוב הזמן השוק בכלל לא צודק. למעשה הוא די טועה. לפעמים, נקודתית, הוא צודק. אבל בשאר הזמן הוא מיטלטל בין "קצת לא צודק" ל"מאוד לא צודק". ובגלל התכונה הזו אנשים כמו וורן באפט יכולים להרוויח בו הרבה כסף.

כמובן, גם במהלך בועת הדוט.קום ניתנו שלל הסברים למה מניה שקפצה מ-10 דולר ל-200 דולר אכן שווה את המחיר הזה. "כי הצמיחה תאץ, כי הרווחים יוכפלו, כי היזמים של החברות הללו הם גאונים מ-8200 עם IQ 200.  ובכלל, בומרים שכמותכם, מה אתם מבינים? אתם לא רואים שהעולם השתנה?"

אז זהו, שלא. הוא לא כל כך השתנה. מחירי מניות, בטווח הארוך, תמיד יהיו קשורים לביצועי החברות שהנפיקו אותן. מניה היא תעודת השתתפות ברווחים. ואם הרווחים העתידיים נסחרים במחיר מפולפל – מתישהו המחיר הזה יירד. זה יכול לקחת שנה, 3 שנים, אולי אפילו 5 שנים. בסוף הפטיש תמיד מגיע. 

חשוב לי להדגיש כאן משהו. לעיתים נדירות ישנן מניות שמצדיקות מכפילים מפולפלים. אחת לכמה שנים מגיעה חברה חדשנית שתהפוך פתאום למפלצת מסוגן של גוגל, או אפל. מן חברה כזו שרווחיה צומחים בחדות על פני שני עשורים. 

קפיצה של פי 10 במחיר – ובשווי האמיתי - יכולה להתרחש גם לחברת סטארט אפ קטנה, שמצליחה לצמוח בקצב מהיר מאוד בשנותיה הראשונות. או לחברת ביוטכנולוגיה קטנה שמפתחת תרופה חדשנית ומקבלת עליה הגנת פטנט. 

אבל אלו המקרים הנדירים. רק אחת מתוך 100 חברות שפיתחו מנועי חיפוש בסוף שנות ה-90' הפכה לגוגל. השאר, כולל הגדולות שבהן – לייקוס אלטה-ויסטה, ווב-קרולר ואקסייט – הפכו לאנקדוטות בחידוני טריוויה. 

אז ייתכן שטסלה היא הגוגל של עולם המכוניות החשמליות. אבל גם בתור שכזו היא עדיין צריכה מתישהו להתיישר עם כללי ההיגיון הבריא. ירידה של 65% במחיר שגורמת כעת לטסלה להיסחר במכפיל רווח של 38 ושווי של 390 מיליארד דולר – שגם הוא לא זול במיוחד ועדיין כפול מהשווי של טויוטה - היא צעד בכיוון הנכון.

 

הכותב כיהן בעבר כעורך שוק ההון של TheMarker. אין לראות בכתוב המלצה לקנות או למכור ניירות ערך כלשהם. הכותב עשוי להחזיק פוזיציות בניירות הערך המוזכרים במאמר.