חברות הנדל"ן המניב הפועלות בישראל - תחזית לקראת תוצאות הרבעון השלישי 2010

לקראת תחילת פרסומי דוחות הרבעון השלישי של חברות הנדל"ן המניב בישראל, להלן תחזיותינו בדבר התוצאות הצפויות. מלבד שינויים חיוביים קלים הצפויים בהכנסות מהפעילות השוטפת וברמת התפוסות (בעיקר בתחום המשרדים), להערכתנו, השפעת האינפלציה תיתן אותותיה לטובה על ההכנסות, כאשר מנגד הוצאות המימון צפויות אף הן לעלות ולקזז חלקית את השפעת עליית ההכנסות מהשורה התחתונה. חוזי שכר הדירה הצמודים בנכסים, מתעדכנים בד"כ בעיכוב לאחר פרסום המדד, כאשר מקובל בענף לעדכן את השינוי במדד אחת לרבעון. תוצאות הרבעון השלישי יושפעו כאמור בעיקר מעליית המדד ברבעון השני של השנה (1.6%+), כאשר המשך עליית המדד ברבעון השלישי (1.3%+) מבטיחה המשך גידול אוטומטי בהכנסות גם ברבעון הבא.
 
להערכתנו, בראייה כוללת, חברות הנדל"ן המניב הפועלות בישראל מתומחרות כיום קרוב לשוויין הכלכלי המלא. אף על פי כן, להערכתנו, הענף המניב בישראל הוא מקום טוב להיות בו בימים של אי ודאות. חברות אלה נהנות מעליית המדד, ההתאוששות בצריכה ובענף המשרדים ומציעות רמת דיבידנדים גבוהה יחסית. מנגד, הן מציעות דפנסיביות יחסית גם בתקופות קשות. מבין החברות, אנו ממשיכים להמליץ על בריטיש ישראל בתחום הקניונים, כאשר ברמת 2 הקבוצות החזקות שיווצרו לאחר הרכישה בתחום הקניונים, אנו מעדיפים החזקה בקבוצת עזריאלי על פני מליסרון בחברת החזקות. בענף המשרדים, לאור הבדלי תמחור, אנו מעדיפים החזקה בגב ים על פני אמות. 
 
בריטיש ישראל- דוחותיה הקרובים של בריטיש ישראל, אשר יפורסמו בשבוע האחרון של החודש, צפויים להמשיך את מגמת השיפור. בעיקר לאור השפעת המדד ושיפור בתפוסות, אנו צופים שיפור ב-NOI לכ-135 מ' ש"ח, גידול של כ-12% לעומת הרבעון המקביל ושל כ-1.5% לעומת הקודם. ה-FFO צפוי להשתפר אף הוא ולעמוד על כ-48 מ' ₪. השלמה עתידית של רכישת החברה ע"י מליסרון ועופר נכסים, מעמידה בסימן שאלה את המשך קיומה העצמאי של בריטיש כחברה ציבורית, אולם להערכתנו, ייקח זמן עד שמהלך שכזה יקרה. בינתיים, אומנם רמת המינוף גבוהה יחסית (כ-67%) והמחיר ששילמה מליסרון מגלם פרמייה גבוהה, אך בריטיש נוטה להפתיע לטובה בתוצאותיה, תשואת הדיבידנד שלה עומדת על כ-4% (וכנראה תעלה לאחר הרכישה) והתשואה הגלומה הנוכחית בשווי החברה הינה כ-7.9% בלבד. להערכתנו, בריטיש ישראל היא המומלצת ביותר מבין שאר החברות בקבוצת הייחוס ואנו ממליצים עליה בקנייה.
 
מליסרון- בעוד החברה ממתינה לאישור הרגולאטור לרכישת כ-42.4% ממניות בריטיש ישראל, תוצאות מליסרון לרבעון השלישי צפויים להציג שיפור קל ביחס לדוחות פושרים בשני הרבעונים האחרונים. החברה עמלה בחודשים האחרונים על שינוי תמהיל השוכרים בנכסיה, כאשר המטרה היא החלפת שוכרים חלשים עם פדיונות נמוכים ופינוי מקום לרשתות זרות אשר נוכחותן נמוכה יחסית בקניוני הקבוצה. להערכתנו, פעולות אלה צפויות לשאת פרי ברבעונים הקרובים, כאשר אמנם שכר הדירה לא צפוי לעלות בהחלפות, אך הסיכוי להרוויח אחוזים מגידול בפדיונות מהווה אפסייד למהלך. אנו צופים שיפור קל שיחול ברבעון השלישי בתוצאות הנכסים ובתפוסה. ה-NOI הצפוי ברבעון (במאוחד) הוא כ- 88 מ' ₪, קיטון של כ-0.5% לעומת הרבעון המקביל אך גידול של כ-1% לעומת הרבעון הקודם. ה-FFO צפוי לשמור על רמה דומה לרבעון הקודם סביב כ-51 מ' ₪.  מליסרון נהנית מעלות חוב נמוכה ומעניקה תשואת דיבידנד מהגבוהות בקטגוריה (5.6%). רמת המינוף של החברה נמוכה (כ-47%) וצפויה לעלות לכ-57-58% לאחר רכישת חלקה בבריטיש. אנו מעריכים כי גם הדירוג ירד בהתאם לרמת A+. התשואה הגלומה במחיר המניה הבוקר (בניכוי 50% מיסים נדחים) עומדת על כ-7.5% .לאור רמת התמחור הגבוהה הנוכחית , אנו ממליצים על החזקה ישירה בבריטיש ישראל על פני מליסרון.

עזריאלי- תוצאות החברה צפויות להציג שיפור לעומת הרבעון הקודם, כאשר עיקר ההשפעה תגיע מעליית המדד, אך גם משיפור בתפוסות בתחום המשרדים, במיוחד בת"א, הרצליה ומודיעין. גם קניוני עזריאלי עובדים על שינוי תמהיל שוכרים בחלק מהנכסים על מנת לפנות מקום לרשתות חדשות (H&M, GAP ואחרים). אנו מעריכים כי הביטוי התזרימי בעקבות עליית הכנסות מפדיון בחנויות החדשות מגיע לידי ביטוי רק ברבעונים מאוחרים יותר, כך שאנו עשויים לראות הרבעון ובעתיד, שיפור נוסף בהכנסות משכ"ד בקניונים הרלוונטים ובחנויות חדשות שיפתחו. כמו כן, אנו צופים המשך שיפור בהכנסות מקניון חיפה אשר הפגין שיפור נאה בהכנסות במחצית הראשונה. אנו מעריכים כי ה-NOI ברבעון הקרוב יעמוד על כ-226 מ' ₪, עליה של כ-3% לעומת הרבעון הקודם. רמת המינוף של החברה נמוכה מאוד לקטגוריה (כ-16%) ותשואת הדיבידנד הצפויה היא הנמוכה ביותר בקטגוריה (כ-1.8%). רמת הנזילות של ק. עזריאלי עצומה ולאור הקושי במציאת נכסים איכותיים כיום, אפשר כי סכומים גדולים יישארו בקופה עד למציאת השקעה נאותה. התשואה הגלומה במחיר המניה הבוקר (בניכוי 50% מיסים נדחים) עומדת על כ-7.92%. להערכתנו, החברה מתומחרת כיום קרוב לשווייה ההוגן, אך לאור קצבי הצמיחה שהיא מפגינה בפורטפוליו הקיים ותחת ההנחה כי מליסרון תהפוך בעתיד הנראה לעין לחברת החזקות ולא תרכוש את מלוא החזקות הציבור בבריטיש, קיימת עדיפות להחזקה בעזריאלי לעומת מליסרון.

אמות- החברה צפויה להמשיך ולהציג שיפור בתפוסות ובשכר הדירה, עקב שיפור קל נוסף שהורגש בחודשים האחרונים בתחום המשרדים, במיוחד באזור ת"א והמרכז. אנו צופים כי ה-NOI לרבעון הקרוב יעמוד על כ-95 מ' ₪, גידול של כ-18% לעומת הרבעון המקביל ולמעלה מ-2% לעומת הרבעון הקודם. בתוך התחזית כללנו את השפעת המדד, עליית שכ"ד ותחילת הנבה חלקית של 14 מתקנים סולאריים חדשים ברבעון השלישי. ה-FFO הרבעוני צפוי להערכתנו, לעמוד על כ-53 מ' ₪, גידול של כ-1% לעומת רבעון קודם. החברה ביצעה ב-26/10 גיוס הון של כ-227 מ' ₪, כאשר להערכתנו, הסיבה העיקרית לגיוס הינה עסקת נס-פן אשר במסגרתה תשקיע אמות כ-210 מ' ₪ (בכפוף לבדיקת נאותות שצפויה להסתיים ב-15/11) ורצונה של אמות לשמור על רמת המינוף והדירוג הנוכחיים. רמת המינוף של החברה סבירה יחסית לקטגוריה (כ-56%) ותשואת הדיבידנד עומדת על כ-4.4% . התשואה הגלומה במחיר המניה הבוקר (בניכוי 50% מיסים נדחים) עומדת על כ-7.6% . להערכתנו, למרות מגמת הצמיחה, החברה מתומחרת כיום באופן מלא.
 
גב ים- החברה צפויה לדווח מחר על תוצאותיה. אנו מעריכים כי החברה תציג גידול קל בלבד בהכנסות כאשר ה-NOI צפוי להסתכם לכ-71 מ' ₪. זאת הודות לשיפור קל בשכר הדירה בפורטפוליו הקיים, תחילת הנבה של חוזי שכר דירה חדשים בבניין המערבי בפרויקט הרצליה צפון, והתחשבות בעסקאות קניה ומכירת נכסים מניבים בחודשים האחרונים. השפעה לרעה המחושבת בתוך התחזית הינה ירידת הכנסות צפויה בפארק מת"מ בשל פינוי מתחם אינטל חיפה (6,000 מ"ר) בסוף יוני (אמנם רק 50% של גב ים, אך מת"מ מאוחדת במלואה בתוצאות). חלק קטן מהשטחים כבר הושכר וחלק במו"מ. ברבעון הבא, צפוי להתחיל להניב חלקית הפרויקט שנבנה עבור מפעלי נייר במודיעין. את ההתאוששות בתחום המשרדים ניתן לראות בהמשך ההשכרות של החברה בפרויקט הרצליה צפון, כאשר בשבוע שעבר דווח על חוזה עם GM להשכרת כ-2,500 מ"ר בבניין המרכזי. רמת שכ"ד בחוזים החדשים גבוהה משמעותית לעומת החוזים הראשונים שנחתמו בפרויקט. רמת המינוף של החברה נמוכה יחסית לקטגוריה (כ-43%) ותשואת הדיבידנד הצפויה היא הגבוהה ביותר בקטגוריה (6.4%). התשואה הגלומה במחיר המניה הבוקר (בניכוי 50% מיסים נדחים) עומדת על כ-8.6%. להערכתנו, לאור התמחור ופרופיל הסיכון, החזקה בגב-ים עדיפה יחסית על החזקה באמות. 

סקירתו של אדר עציוני,
אנליסט נדל"ן-מגדל שוקי הון.

הנתונים, המידע, הדעות והתחזיות המתפרסמות באתר זה מסופקים כשרות לגולשים. אין לראות בהם המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הצעה או  או שיווק השקעות או ייעוץ השקעות ב: קרנות נאמנות, תעודות סל, קופות גמל, קרנות פנסיה, קרנות השתלמות או כל נייר ערך אחר או נדל"ן– בין באופן כללי ובין בהתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל קורא – לרכישה ו/או ביצוע השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול בו שינויי שוק ושינויים אחרים. כמו כן עלולות להתגלות סטיות בין התחזיות המובאות בסקירה זו לתוצאות בפועל. פאנדר אינה מתחייבת להודיע לקוראים בדרך כלשהי על שינויים כאמור, מראש או בדיעבד. פאנדר לא תהיה אחראית בכל צורה שהיא לנזק או הפסד שיגרמו משימוש במאמר/ראיון זה, אם יגרמו, ואינה מתחייבת כי שימוש במידע זה עשוי ליצור רווחים בידי המשתמש.