למה צריך לעניין אותנו אם התשואות באג"ח הממשלתיות עולות?

השבוע אנו חוזים בטלטלה גדולה בתשואות האג"ח הממשלתיות. החלשות משמעותית של השקל מול הדולר ומול היורו במקביל לירידות שערים חדות וזינוק משמעותי בתשואות האג"ח הממשלתיות. אבל אם אנחנו לא סוחרי שוק הון ממולחים, איך בכלל מה שמתרחש בשוק האג"ח הממשלתיות משפיע עלינו?

לחובות יש מחיר וזוהי הריבית שאנו משלמים עבור הכסף. תמחור החובות מורכב מהרבה מאוד משתנים, חלקם הם סיכונים ספציפיים של אותו לווה, וחלקם הם סיכונים כלליים שמתומחרים בתוך החוב. למשל: אם יש לווה מאוד ממונף, זה יתומחר כחלק מהסיכונים הספציפיים. אבל הסיכון הכולל יתייחס גם לסיכונים של המדינה ממנה הוא פועל, ומה הסיכונים שהיא טומנת בחובה: סיכונים גיאופולטיים, סיכוני אקלים, סיכוני רגולציה – וכו'. כל אלו יחד מהווים את הסיכון הכללי שמתומחר. בנוסף לכך גם משך הזמן של ההלוואה הוא פקטור במחיר. ככל שההלוואה ארוכה יותר, הסיכון יהיה גבוה יותר, והריבית תהיה גבוהה יותר.

איך זה קשור לאג"ח ממשלתיות? אגח ממשלתיות הן נקודת הייחוס של חוב חסר סיכון במדינה מסוימת, ויתר החוב במשק מתומחר ביחס אליהן. ההנחה היא שאין גורם במשק שהחוב שלו פחות מסוכן מחוב המדינה, כיוון שאם המדינה תקרוס, זה ישפיע על יכולת פירעון החובות של כלל הגופים והלווים הפועלים בה. לכן, כל החובות מתומחרים ב"ספרד", כלומר "מרווח" מהחוב הממשלתי. כשנקודת הייחוס של הריבית "חסרת הסיכון משתנה" כל החוב במשק מתומחר ביחס אליה. לכל הפחות, באותו מרווח. אם השינוי שהוביל לשינוי הריבית חסרת הסיכון של המדינה, ישפיע גם באופן ספציפי על לווים מסוימים, גם ה"ספרד", המרווח, יכול לגדול, למצב זה קוראים "פתיחת ספרד" – וכאן העלייה בריבית היא כבר גבוהה יותר מאשר רק העלייה בריבית הבסיס של "הנכס חסר הסיכון".

למדינת ישראל אגרות חוב ממשלתיות במספר סדרות, ולמספר טווחי זמן: אגרות קצרות, לצד סדרות אג"ח ארוכות. לאגרות החוב של ישראל דירוג גבוה וזה אומר שהמשקיעים מאמינים ביכולתה של מדינת ישראל לעמוד בהחזר החוב ולכן הם דורשים ריבית נמוכה תמורת ההשקעה בהן.  אג"ח ממשלתיות נחשבות נכס השקעה סולידי ויציב בעיקר בטווחים הקצרים. השינויים בטעמי המשקיעים והדרישה שלהם לריבית גבוהה יותר תמורת ההנפקה, יכולים להתבטא בשני אופנים:

הראשון, השוק מתמחר סיכון גבוה יותר. אז, האג"ח נסחרות בירידות, והתשואות עליהן מזנקות. זה למעשה מה שקורה כעת. נציין, שמשקיע שרכש אג"ח, גם אם היא נסחרת בירידות שערים, אם הוא יחזיק אותה עד הפדיון, הוא יקבל בדיוק את מה שהאג"ח מבטיחה. ההשפעה היא על התנודתיות במסחר הרציף. עד כמה התנודתיות משמעותית? אג"ח ממשלתיות הן נכס שנמצא בכל תיקי הפנסיה שלנו, כנכס עוגן סולידי. עבור החוסכים לפנסיה, תנודתיות באפיק זה עשויה להיות משמעותית מאוד.  

השני, הורדת דירוג. גובה הריבית שמבקשים המשקעים על השקעתם באג"ח נגזרת מ"חותמת" בדמות ציון שמעניקות לה חברות הדירוג שלמעשה בוחנת את יכולת פירעון החובות שלה. ככל שהדירוג גבוה יותר, הריבית נמוכה יותר, וההיפך. הורדת דירוג אומרת שגורמי הסיכון עלו, ולכן היא צפויה להוביל לעלייה בריבית המבוקשת על ידי המשקיעים לשם ההשקעה בחוב של המדינה.

אבל, זוכרים שאמרנו שיתר החוב נסחר ביחס לאגרות החוב הממשלתיות? ככל שהריבית על האג"ח הממשלתיות תעלה, גם הריבית על יתר אגרות החוב שמנפיקות החברות הישראליות בבורסה תעלה, שוב, כיוון שההנחה שעומדת בבסיס היא שאף חברה שפועלת במדינת ישראל לא יכולה להנפיק חוב פחות "מסוכן" מהמדינה עצמה. כך, עסקים שרוצים לגייס כסף בבורסה יצטרכו לשלם על כך יותר.

כדאי לשים לב להשפעה נוספת של עליית הריביות באג"ח הממשלתיות שרלוונטית לטווח הארוך יותר: אג"ח ממשלתיות ארוכות הן לא נכס סולידי, לעיתים הוא בטעות נחשב לכזה, אבל באגרות חוב, ככל שהמח"מ ארוך יותר, התנודתיות נעשית יותר בעוצמה, כך שההשפעה של חדשות רעות, מהותית יותר לגביהן. צריך אבל לזכור, שאג"ח ממשלתיות ארוכות מהוות סמן לתמחור הריביות של המשכנתאות. הבנקים כאשר הם מתמחרים את סיכוני ההלוואה, גם כן מתמחרים סיכון כללי – ביחס לסיכון הגלום באג"ח הממשלתיות, ומעליו מרווח של סיכונים ספציפיים של הלווה. גם כאן, הריבית על ההלוואות שנותנים הבנקים לא יכולה להיות נמוכה מהריבית שהם יכולים לקבל בהשקעה ללא סיכון באג"ח ממשלתי ארוך – זה נכון להלוואות לטווח הקצר, וגם למשכנתאות. ככל שהתשואה באג"ח הממשלתיות תעלה, זה יתבטא בריבית על המשכנתאות החדשות בכל המסלולים, שכן כולם מתומחרים ביחס ל"נכס חסר הסיכון", שהוא האג"ח הממשלתי. גם כך עליית ריבית בנק ישראל בשנה האחרונה, מכבידה על נוטלי המשכנתאות, וצריך להיות ערים לכך, שעליית הריבית חסרת הסיכון, עשויה להכביד עוד יותר על נוטלי המשכנתאות החדשים.

עליית ריבית בנק ישראל שהתרחשה השבוע, הובילה להתבטאויות שונות בדבר הצורך לרסן את הנגיד. התבטאויות אלו מצטרפות להצעות שונות בתחום כמו הקפאת עליית ריבית במשכנתאות גם אם ריבית בנק ישראל עולה. מבלי להיכנס לפוליטיקה, נזכיר – שאם יש דבר שמשקיעים חוששים ממנו יותר מכל, זה התערבות בעצמאות המוניטרית של הבנק המרכזי. לא סתם הבנק המרכזי עצמאי בישראל, ובמדינות שונות. זה נעשה על מנת שהוא לא יהיה מושפע משיקולים קצרי טווח. חשש לעצמאות הבנק המרכזי או החלשה של האפקטיביות של הפעולות שלו, תתבטא גם היא בעליית תשואות האג"ח הממשלתיות.