האם זו הסיבה למהלך העליות האחרון?

מי שעבר על הסקירה הדו-שבועית שלי לגבי שוקי המניות בארץ ובעולם התרשם מאוד מתנודתיות תנועות המחיר בהם לאחרונה. במיוחד, בכל הקשור לשוק המניות האמריקאי. כרגיל, שוקי המניות מרכזים את רוב תשומת הלב של הציבור, מבלי שזה יתעניין בדרמות המתרחשות ברקע הדברים. לעיתים, דרמות גדולות מאוד, המשנות באופן יסודי את המבט על הנחות היסוד שלנו לגבי אותם שוקי מניות ואג"ח הנסחרים מולנו. אני אנסה להביא לכם עכשיו שתי דוגמאות לדרמות גדולות כאלו.

הראשונה מגיעה ממאגר הנזילות הנקרא RR (Reverse-Repo), השוכן במרתפי הבנק המרכזי האמריקאי. השנייה נבנית לנגד עינינו המשתאות, וזאת מהפרש בין שתי תשואות של אג"ח ממשלתי אמריקאי: זו של השנתיים וזו של העשר שנים. ההפרש הזה הינו ה-Reference העיקרי כאשר מתייחסים למושג עקומת התשואות.

נתחיל בעקומת ה-RR, ולפני הצגתה, כמה מילים על מהותה: כאשר גופים פיננסיים מורשים מעוניינים בבטוחות אג"חיות, הם יכולים לבוא לפד ולבקש את אותן ניירות, כנגד הפקדה של מזומן נושא ריבית. כרגע, ריבית זו עומדת לה על 5.30%. העניין העיקרי כאן הוא שהמזומן הזה הופך להיות "כסף ספוג", ובדרך הטבע, לא זמין למטרות אחרות כמו מימון פעילות כלכלית ופעילות בשוק ההון. לכן, ירידה במאגר הוא עניין אינפלציוני (גידול של בסיס הכסף) כאשר עלייה בו פועל לריסון אותן פעילויות.

ועכשיו נציג אותה על ידי גרף יומי שלה (נעשתה בעזרת פלטפורמת TradingView):



אינני צריך להסביר יותר מדיי כאשר רואים את השינוי הדרמטי שקרה בעקומה מאז תחילת יוני, ואשר מואץ בצורה חריפה מאוד לאחרונה. הירידה הענקית במאגר הנזילות של ה-RR אומרת שכ-1.6 טריליון דולר הפכו לזמינים לבנקים שהחזירו את הבטוחות שהם לקחו מהפד. כסף ששימש, כנראה, להגדלת חלק מהרזרבות, לפעילות מימונית, לחובות מסופקים, והרבה לשוקי ההון.

מהי ההנחה ששוברים לנו כאן? שהפדרל רזרב פועל למלחמה באינפלציה על ידי מסלול הריביות אבל גם על ידי הקטנת הנזילות במשק בעזרת פעילות ה-QT. מה שקורה ב-RR, יחד עם מה שקורה בתוכנית האחרונה (BTFP), הקונה במחיר מלא אג"ח שמחירו ירד, בהיקף של כ-110 מיליארדי דולר, כל אלו מראים שבפועל ישנו נהר של כסף זמין, ולא ספיגה ריאלית.

השינוי בהתנהלות עקומת התשואות הוא הנושא השני: סביב אותה תקופה שבה ה-RR החל לרדת, ראינו בעקומה המייצגת את ההפרש בין שני הטווחים ירידה מעניינת. כזו ה"סוגרת" את ההפיכה בעקומת התשואות, דהיינו המחזירה את המצב לנורמאלי, בו התשואה הארוכה גבוהה יותר מזו הקצרה. הנה התצוגה, המגיעה גם היא מ-TradingView:



אבל, וזה האבל הגדול: הירידה בהפרש מ-1.01 ועד 0.2 נבע מדבר נדיר ביותר: התשואות הארוכות יותר עלו לקראת הקצרות במקום שאלו יירדו לקראת הארוכות. מה זה אומר? שהמשקיעים ראו בעתיד הרחוק מצב אינפלציוני מתרחב ומחמיר עם הזמן כאשר הטווח הקצר הינו התחתית של התחום, והצפי לתשואות הארוכות החל להשתולל לכיוון ה-6%, 8%, ואף למספרים דו-ספרתיים.

כל זה עד תחילת נובמבר 2023. אז, שינוי מהפכני. אגב, שתואם לחלוטין את השינוי שראינו במדדי הבורסה. כאשר הטווח הקצר עמד על מקומו (אג"ח של שנה ופחות) התשואות הארוכות הפכו כיוון והחלו לרדת שוב. דבר שחזר והרחיב את ההיפוך בעקומת התשואות מחדש. למה זה טוב למניות? ההיגיון קצת פרברטי אבל עומד על רגליים מוצקות.

אם המשקיעים שינו את דעתם לגבי האינפלציה המאיימת בטווח הארוך, ומצפים עכשיו למיתון קשה יותר מאשר ה-Soft Landing המפורסם, אזי, יש סיכוי סביר שהפד יתחיל להוריד את הריבית הקצרה על מנת להימנע ממצב כלכלי גרוע מדיי. כזה שיהפוך ממיתון לשפל, ומאינפלציה לדפלציה או סטגפלציה. מדוע מניות חושבות שמיתון הוא טוב? ושהפד יוכל לשנות את מסלולו אם הוא יגיע? את זה עדיין לא הבנתי...

משתי הדוגמאות האלו, ומהמון דברים אחרים הקורים ברקע, ואשר אינם מופיעים במדיה כל כך, אנו חייבים להבין שמה שאנו חושבים אינו תמיד מייצג באמת את המנוע של תנועת המחיר בנכסים הפיננסיים. לכן, וכאן אחזור על דברים שכתבתי פעמים אינספור: אנא, עשו בהתאם למה שהשוק אומר לכם שהוא רוצה לעשות ולא על פי מה שאתם חושבים שהוא צריך לבצע. יחד ננצח.