צפוי מחסור באג"ח קונצרני צמוד קצר וגם אין ספק שהריבית תעלה היום

באפיק הקונצרני, יפרעו, עד יולי, סדרות בכ- 10.5 מיליארד ₪. מנגד, צפוי להתחדש גל ההנפקות הקונצרניות. בעוד שמח"מ ההנפקות ארוך, השוק רעב לאג"ח קונצרני קצר, כפיתרון לאינפלציה. התוצאה: עודפי הביקוש לאג"ח קונצרני קצר ואיכותי צפויים לגדול.

הריבית במשק תעלה היום, זה ברור. מרבית החזאים צופים שהיא תתייקר ב- 0.25% בצירוף החרפה בנוסח החלטת הריבית שתשקף "עליית הילוך" מצד בנק ישראל במלחמתו בלחצים האינפלציוניים. עדיף, גם למשק וגם, פרדוקסאלית, לשוק האג"ח, אם הריבית תתייקר מיידית ב-0.5% ל- 3%. הציפיות האינפלציוניות תרדנה מיידית והמשקיעים יקבלו תחושת ביטחון שבנק ישראל החליט, גם אם באיחור ניכר שהזיק למשק, להזדרז ולהגיע לריבית ריאלית חיובית במשק, לראשונה מאז פברואר 2009. 3% זה לא מספיק.
ההערכה היא כי ריבית בנק ישראל תעמוד בסוף 2011 על 3.75%-3.5%, היינו בריבית ריאלית חיובית, אך עדיין נמוכה מספיק כדי להמשיך ולתמוך בצמיחה במשק ובהתאם, גם בשוק האג"ח הקונצרני ובמניות.
החשש של בנק ישראל מפגיעה בייצוא ומהמשך התחזקות השקל, שהיה אחד המטבעות החזקים בעולם בהשוואה לדולר החודש, הוא הגורם העיקרי המונע מפישר לייקר הריבית ב-0.5% הערב.

בהתאם, הבנק המרכזי טרם מיצה את ארסנל הכלים המוניטריים שברשותו והוא שוקל להטיל מגבלות נוספות על תנועות הון לטווח קצר ולהסלים את מלחמתו בעליית מחירי הנדל"ן למגורים באמצעות צעדים מרסנים נוספים בשוק המשכנתאות. במקביל, גם ברשות המיסים מתכוונים לחזור ולקדם את החקיקה שמטרתה ביטול הפטור ממס רווחי הון על השקעה באפיק המק"מ והאג"ח ממשלתי קצר למשקיעים זרים. נזכיר, כי הזרים מחזיקים כבר 1/3 מייתרת המק"מ, בהשוואה לכ- 5% ב- 2009. ההזרמה האדירה הזו של דולרים מחו"ל והשקעתם במק"מ, היא אחת הסיבות העיקריות לחוזקו של השקל ביחס לדולר. סביר כי הציפיות להעלאת ריבית במשק, הן בעלות השפעה חזקה יותר על שער השקל/דולר, לעומת המגבלות הנוספות שתוטלנה על המשקיעים הזרים ולפיכך יעילותן מוטלת גם כך בספק.
סיכום ביניים: ההיסוס של בנק ישראל מזיק למשק וממשיך לייצר עדיפות לאפיק הריבית המשתנה ולצמודי המדד, בעיקר הקונצרנים, באיכות גבוהה ובמח"מ קצר.

מחסור צפוי באג"ח ממשלתי לא בהכרח יעלה את המחירים:

שוק האג"ח הממשלתי, ממשיך להתאפיין בגיוס נטו שלילי, הנחשב כגורם חיובי בהשפעתו על מחירי האג"ח. כשהמדינה "מחזירה" למשקיעים, באמצעות פדיון קרן ותשלומי ריבית על אג"ח סחיר בבורסה, סכומים גבוהים מאלו שהיא מגייסת בשוק ההנפקות, נוצר מחסור ועודפי הביקוש המוסדיים מתנקזים לאג"ח הסחיר בבורסה, ממשלתי וקונצרני כאחד ובהתאם, מחירם עולה. המחסור באג"ח ממשלתי, צפוי לעלות מדרגה באפריל, לאור פדיון של כ- 19 מיליארד ₪ בהשוואה להנפקות של 3 מיליארד ₪ בלבד (בנטרול הנפקות נוספות באפיק השקלי הקצר, שלא משפיעות על עקומי התשואה במח"מ הבינוני והארוך).
עם זאת, גיוס נטו חיובי/שלילי בשוק הממשלתי, הפך לגורם רביעי בחשיבותו ובהשפעתו על שוק האג"ח הממשלתי בישראל והוא מפגר בהשפעתו בהשוואה לרמת הריבית במשק והציפיות לשינוייה, רמת הציפיות  האינפלציוניות וההשפעות משוק האג"ח הממשלתי בארה"ב.

האם פדיון אג"ח קונצרני בהיקף של כ- 10.5  מיליארד ₪ עד יולי, צפוי לייצר מחסור ולהעלות את המחירים?

4 מנועי צמיחה עיקריים תומכים מאז מחצית 2009 באפיק הקונצרני:

1. הצמיחה במשק מרשימה ועוזרת לחברות להציג ביצועים משופרים.

2. הציבור ממשיך להגדיל החזקותיו - הריבית נמוכה וכך גם התשואות על איגרות חוב ממשלתיות מובילים משקיעים רבים אל תוך האפיק הקונצרני המספק תוספת תשואה.

3. חברות רבות ביצעו הנפקות חוב ארוכות ובכך שיפרו מאוד את כושר החזר החוב בטווח הקצר והבינוני.

4. האינפלציה עלתה מדרגה ותומכת בביקושים לאג"ח קונצרני צמוד.

המידע החדש, מתייחס דווקא לצד ההיצע של אג"ח קונצרני:

1. פדיונות גדולים ברבעון ה-2 יקטינו את המלאי הקיים – בחודשים הקרובים, המאופיינים במדדי מחירים גבוהים, נפדות סדרות קונצרניות רבות בעיקר במאי ויוני בהיקף של כ- 10.5 מיליארד ש"ח. מיעוט ההנפקות הממשלתיות הצמודות בפרט בתקופת מדדים חיוביים גורמת למשקיעים להתכסות בסחורה צמודה ובהיעדר סחורה ממשלתית הביקוש מגיע לאפיק הקונצרני. פדיונות קונצרניים בדיוק בתקופה זו עשויים לגרור ירידה נוספת במרווחים המצומקים בלאו הכי.

 2. תחרות גוברת מצד הבנקים – בעבר היו פערים גדולים בין ההתחייבויות המעטות ( שיעבודים, 
מגבלות מאזניות ואמות מידה פיננסיות) שלקחו עליהן חברות שהנפיקו אג"ח בבורסה, לבין 
ההתחייבויות הרבות שנאלצו לקחת בעת קבלת הלוואות מהבנקים. מאז החלת הוראות ועדת חודק, פערים אלה הצטמצמו מאוד. כיום, חברות המעוניינות בהשתתפות גופים מוסדיים בהנפקות חוב
צריכות לעמוד באמות מידה פיננסיות (קובננטס) ותניות חוזיות מינימאליות. בחלק משמעותי
מההנפקות החדשות חברות לוקחות על עצמן מגבלות כגון: יחסי מינוף מקסימאליים, חלוקת דיבידנד כאחוז מהרווח הנקי, הון עצמי מינימאלי, מנגנון אוטומטי של תוספת ריבית במקרה של הורדת דירוג, עילות לפירעון מיידי, מגבלות על מכירת החברה והגבלת יצירת שעבודים על נכסי החברה (שעבוד שלילי). הבנקים שמזהים את צמצום הפער מנסים להתגמש מעט מול החברות והציע להן תנאים שימנעו מהחברות לצאת לשוק ההון. לחברות המגייסות נח לעבוד מול מלווה אחד, הבנק ולרוב תהליך גיוס אשראי בנקאי קצר משמעותית מהליך ההנפקה, שיש לו גם עלויות רבות בצידו.
התוצאה:  קיטון בהיצע ההנפקות החדשות בשוק ההון ויצירת מחסור באג"חים קונצרנים סחירים.

3. תהליך העלאת הריבית מוביל לגידול בביקושים לאפיק בריבית משתנה. 

למחסור המאפיין את האפיק הממשלתי בריבית משתנה, לאחר פדיון של כ- 6.5 מיליארד ₪ בגילון 2304 שרובו לא מוחזר ע"י האוצר, מצטרף מחסור באג"ח קונצרני בריבית משתנה, כיון שחברות אינן מעוניינות להנפיק אג"ח בריבית משתנה, בשל החשש מהתייקרות עתידית ורציפה של עלויות המימון. המחסור באג"ח ממשלתי וקונצרני בריבית משתנה, דווקא בתקופה של האצה בהעלאות הריבית במשק, מסביר את ההתנהגות החיובית של האפיק וצפוי להימשך, למרות שמחירו אינו זול.

בשורה התחתונה: האפיק הקונצרני נהנה מעודפי ביקוש משמעותיים שצפויים להתחזק ברבעון הקרוב, על רקע פירעון צפוי של קרן וריבית בהיקף של כ- 10.5 מיליארד ₪. במקביל, גל ההנפקות באפיק הקונצרני צפוי להתחדש, עם סיומה של עונת הדוחות הנוכחית.

אלא שהרוב המכריע של ההנפקות הצפויות הוא של אג"ח במח"מ ארוך, למעלה מ- 5 שנים, בעוד שהציבור, באמצעות קרנות הנאמנות, מחפש פיתרון קונצרני צמוד ואיכותי  במח"מ קצר, הרגיש יותר לאינפלציה ופחות להעלאות ריבית. התוצאה תהיה הגדלת המחסור באג"ח קונצרני צמוד קצר, ללא יכולת אמיתית של שוק ההנפקות לאזן את עודפי הביקוש.

תיק אג"ח מומלץ:
60% צמודים ו- 40% שקלים, במבנה הבא:

20% באג"ח קונצרני בחו"ל, מנוטרל חשיפה מט"חית.
15% ריבית משתנה – ממשלתי מתובל בקונצרני (גמיש).
5%   ממשלתי שקלי מח"מ  קצר.
20% באג"ח קונצרני צמוד מדורג גבוה ובמח"מ קצר-בינוני.
15% באג"ח ממשלתי צמוד מדד במח" קצר עד בינוני.
25% באג"ח קונצרני צמוד קצר-בינוני, מבוסס Bond Picking , שלא מתוך מדדי התל בונד, בפיזור גבוה, באמצעות קרנות נאמנות או השקעה ישירה באג"ח.
0% במט"ח (הריבית הנמוכה לא שווה את התנודתיות והסיכון הגבוה)

הכותב הינו מנכ"ל מנורה מבטחים קרנות נאמנות

הנתונים, המידע, הדעות והתחזיות המתפרסמות באתר זה מסופקים כשרות לגולשים. אין לראות בהם המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הצעה או  או שיווק השקעות או ייעוץ השקעות ב: קרנות נאמנות, תעודות סל, קופות גמל, קרנות פנסיה, קרנות השתלמות או כל נייר ערך אחר או נדל"ן– בין באופן כללי ובין בהתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל קורא – לרכישה ו/או ביצוע השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול בו שינויי שוק ושינויים אחרים. כמו כן עלולות להתגלות סטיות בין התחזיות המובאות בסקירה זו לתוצאות בפועל. פאנדר אינה מתחייבת להודיע לקוראים בדרך כלשהי על שינויים כאמור, מראש או בדיעבד. פאנדר לא תהיה אחראית בכל צורה שהיא לנזק או הפסד שיגרמו משימוש במאמר/ראיון זה, אם יגרמו, ואינה מתחייבת כי שימוש במידע זה עשוי ליצור רווחים בידי המשתמש.