japan-Image by Sofia Terzoni from Pixabay
רונן מנחם, מזרחי טפחות
12/03/2024
על מנת להשיג, לאורך זמן, קצב אינפלציה של 2% לשנה (כפי שהוא נמדד על ידי שיעור השינוי של מדד המחירים לצרכן), נוקטת יפן זה שנים מדיניות מרחיבה יוצאת דופן, כמותית ואיכותית: ריבית בשיעור -0.1 אחוז, רכישת אג"ח של ממשלת יפן באופן שתשואת הפדיון על האיגרת ל-10 שנים תיוותר סביב 0%, רכישת קרנות סל וקרנות ריט בעד 12 טריליון ו-180 מיליארד יין, בהתאמה, ורכישת אג"ח חברות בהיקפים שקדמו לתקופת הקורונה ועד להחזקה של 3 טריליון יין.
לאחרונה החל הבנק המרכזי של יפן לאותת כי פניו לצמצם מדיניות יוצאת דופן זו. כך, הגביה את הרף הגבוה שתשואת הפדיון על האיגרת ל-10 שנים תוכל להימצא מ-½ אחוז לאחוז אחד, צעד שאפשר לו לצמצם את היקפי רכישות האג"ח וכך לצמצם את כמות אמצעי התשלום במשק.
בתוך כך, מונה לפני זמן מה נגיד חדש לבנק המרכזי של יפן ומעריכים כי ינהיג מדיניות מרחיבה פחות. האם נתונים שפורסמו לאחרונה מקרבים מהלך מסוג זה? רבים בשוק סבורים כך.
תחילה, נמסר כי התוצר המקומי הגולמי של יפן התרחב 0.4% ברבע האחרון של השנה שעברה. לפי הנתון המקורי התכווץ התוצר 0.4%. כך נחלצה לבסוף יפן מהיקלעות ל"מיתון טכני" (התכווצות של התוצר שני רביעים ברציפות). בתוך כך נרשמה התאוששות מרשימה של הוצאות ההון של החברות וכן גדל עודף הייצוא על פני הייבוא. שני אלו קיזזו ואף יותר רפיון מתמשך של הוצאות משקי הבית, נוכח האינפלציה הדביקה והיחלשות השכר.
יש לסייג, עם זאת, כי קצב השינוי של התוצר בחישוב רביע מול רביע מקביל שנה קודם פוחת כבר ארבעה רביעים: מ-2.6% לפני שנה ל-1.2% כיום.
שנית, נמסר כי מדד המחירים ליצרן עלה 0.6% בחודש פברואר, בהשוואה לחודש זה בשנה שעברה, פי 3 משיעור העלייה בחודש ינואר ו-0.1 אחוז יותר מהערכות השוק. בנוסף, מדובר בעלייה הגבוהה ביותר זה ארבעה חודשים.
האם הדבר יחלחל למדד המחירים לצרכן, שיפורסם בשבוע הבא, וילחץ על הבנק המרכזי של יפן להעלות את הריבית?
בארבעת החודשים האחרונים דווקא התמתן קצב עליית המדד, כל חודש לעומת מקבילו שנה קודם, מ-3.3% ל-2.2%. אולם, עליית המדד ללא מזון ואנרגיה, המשקפת טוב יותר את הביקוש בתוך המשק היפני, גבוהה יותר ומתמתנת לאט יותר: מ-4.3% בחודש אוגוסט האחרון ל-3.5% כיום.
כך, בעוד האינפלציה עצמה פוחתת וקרבה מאוד לרמת היעד, ייקח לבנק המרכזי של יפן זמן להשתכנע כי תוכל להישאר סמוך אליה לאורך זמן ולא תחזור לעלות ולהצריך העלאה של הריבית. אחת הסיבות שאמורות לגרום לו לדאוג מתרחיש כזה הינה כאמור ליבת האינפלציה, שגבוהה בהרבה ורחוקה משמעותית מרמת היעד. כך גם לגבי פיחות היין (11% כנגד הדולר בשנה האחרונה) והעליות החדות שרושם שוק המניות המקומי (כ-39% בתקופה זו).
בחודש ינואר פרסם הבנק המרכזי של יפן תחזית מעודכנת וצפה התאוששות הדרגתית של הפעילות הכלכלית, בסיוע השתחררות של ביקוש מקומי מרוסן, שיקוזז חלקית ע"י ההאטה הפוקדת כלכלות מעבר לים שיפן סוחרת איתן.
חשוב מכך, לגבי האינפלציה, העריך הבנק המרכזי של יפן כי זו תתמתן עוד, אך תיוותר גבוהה מ-2 אחוזים לאורך השנה הפיסקאלית 2024, עקב המשך ההשפעות של התייקרות מחירי הייבוא בעבר מחד והתפוגגות ההשפעה של תמריצי הממשלה למשקי הבית מנגד.
לפי התחזית, יעלה מדד המחירים לצרכן 2.2 עד 2.5 אחוזים בשנה הפיסקלית 2024 ויתמתן ל 1.6 עד 1.9 אחוזים בשנה הבאה. לשם השוואה, התחזית הקודמת מחודש אוקטובר עמדה על 2.7 עד 3.1 אחוזים ל-2024 ו-1.6 עד 2.0 אחוזים ל-2025
בד בבד, אופפת מידה קיצונית של אי וודאות את אומדני הפעילות הכלכלית וסביבת המחירים ולכן, לדבריו, יהיה צורך להשגיח היטב על שוקי ההון והמט"ח לצורך קביעת המדיניות. נושא זה של אי וודאות מטריד ומצוין במפורש על ידי כל הבנקים המרכזיים בעולם בחודשים האחרונים.
על מנת לזרז את התמתנות ליבת האינפלציה, או למנוע עלייה חוזרת שלה, ישקול הבנק המרכזי של יפן העלאה של הריבית, תוך הכרזה רשמית כי המדיניות המרחיבה יוצאת הדופן שנקט בשנים האחרונות שוב אינה הולמת את תנאי המשק. היחלצותה של יפן ממיתון טכני, כאמור, עשויה לסייע לו בכך, כמו גם הנתון הגבוה על מדד המחירים ליצרן.
לא מדובר רק בהעלאה ומעבר לריבית גבוהה מ-0 אחוז, אלא גם בצמצום של רכיבי המדיניות האחרים: רכישת אג"ח ממשלתיות, אג"ח חברות, קרנות סל וקרנות ריט מקומיות, כאמור. הבנק המרכזי של יפן יצטרך לקבוע לוחות זמנית לנסיגה הדרגתית מהרכישות הללו וצמצום מאזניו בהתאם. היות ומדיניותו כוללת רכיבים רבים כל כך, יהיה עליו לנקוט משנה זהירות לגבי אופן הנסיגה מהם.
מדד המחירים לצרכן לחודש פברואר יפורסם ב-21/3 ולפי הערכות ישנה כיוון כלפי מעלה, יתרחק מהיעד ויהיה קצת נמוך מ-3%. נתון כזה, או גבוה יותר, עשוי להוות טריגר, הצהרתי לפחות, לבנק המרכזי של יפן לשנות את מדיניותו, שכן יאתגר את התחזית הרשמית להתמתנות האינפלציה.
הודעת הריבית הבאה תימסר ב-19/3 ותקדם לפרסום מדד המחירים לצרכן. לכן, הדעת נותנת כי הריבית ושאר מרכיבי המדיניות יישארו על כנם. למען האמת, סביר כי גם אם הודעת הריבית הייתה קצת אחרי פרסום המדד, לא היה שינוי. אולם, בהחלט ייתכן כי בהודעה ישולבו איתותים מרסנים יותר לגבי ההמשך.
לאחרונה החל הבנק המרכזי של יפן לאותת כי פניו לצמצם מדיניות יוצאת דופן זו. כך, הגביה את הרף הגבוה שתשואת הפדיון על האיגרת ל-10 שנים תוכל להימצא מ-½ אחוז לאחוז אחד, צעד שאפשר לו לצמצם את היקפי רכישות האג"ח וכך לצמצם את כמות אמצעי התשלום במשק.
בתוך כך, מונה לפני זמן מה נגיד חדש לבנק המרכזי של יפן ומעריכים כי ינהיג מדיניות מרחיבה פחות. האם נתונים שפורסמו לאחרונה מקרבים מהלך מסוג זה? רבים בשוק סבורים כך.
תחילה, נמסר כי התוצר המקומי הגולמי של יפן התרחב 0.4% ברבע האחרון של השנה שעברה. לפי הנתון המקורי התכווץ התוצר 0.4%. כך נחלצה לבסוף יפן מהיקלעות ל"מיתון טכני" (התכווצות של התוצר שני רביעים ברציפות). בתוך כך נרשמה התאוששות מרשימה של הוצאות ההון של החברות וכן גדל עודף הייצוא על פני הייבוא. שני אלו קיזזו ואף יותר רפיון מתמשך של הוצאות משקי הבית, נוכח האינפלציה הדביקה והיחלשות השכר.
יש לסייג, עם זאת, כי קצב השינוי של התוצר בחישוב רביע מול רביע מקביל שנה קודם פוחת כבר ארבעה רביעים: מ-2.6% לפני שנה ל-1.2% כיום.
שנית, נמסר כי מדד המחירים ליצרן עלה 0.6% בחודש פברואר, בהשוואה לחודש זה בשנה שעברה, פי 3 משיעור העלייה בחודש ינואר ו-0.1 אחוז יותר מהערכות השוק. בנוסף, מדובר בעלייה הגבוהה ביותר זה ארבעה חודשים.
האם הדבר יחלחל למדד המחירים לצרכן, שיפורסם בשבוע הבא, וילחץ על הבנק המרכזי של יפן להעלות את הריבית?
בארבעת החודשים האחרונים דווקא התמתן קצב עליית המדד, כל חודש לעומת מקבילו שנה קודם, מ-3.3% ל-2.2%. אולם, עליית המדד ללא מזון ואנרגיה, המשקפת טוב יותר את הביקוש בתוך המשק היפני, גבוהה יותר ומתמתנת לאט יותר: מ-4.3% בחודש אוגוסט האחרון ל-3.5% כיום.
כך, בעוד האינפלציה עצמה פוחתת וקרבה מאוד לרמת היעד, ייקח לבנק המרכזי של יפן זמן להשתכנע כי תוכל להישאר סמוך אליה לאורך זמן ולא תחזור לעלות ולהצריך העלאה של הריבית. אחת הסיבות שאמורות לגרום לו לדאוג מתרחיש כזה הינה כאמור ליבת האינפלציה, שגבוהה בהרבה ורחוקה משמעותית מרמת היעד. כך גם לגבי פיחות היין (11% כנגד הדולר בשנה האחרונה) והעליות החדות שרושם שוק המניות המקומי (כ-39% בתקופה זו).
בחודש ינואר פרסם הבנק המרכזי של יפן תחזית מעודכנת וצפה התאוששות הדרגתית של הפעילות הכלכלית, בסיוע השתחררות של ביקוש מקומי מרוסן, שיקוזז חלקית ע"י ההאטה הפוקדת כלכלות מעבר לים שיפן סוחרת איתן.
חשוב מכך, לגבי האינפלציה, העריך הבנק המרכזי של יפן כי זו תתמתן עוד, אך תיוותר גבוהה מ-2 אחוזים לאורך השנה הפיסקאלית 2024, עקב המשך ההשפעות של התייקרות מחירי הייבוא בעבר מחד והתפוגגות ההשפעה של תמריצי הממשלה למשקי הבית מנגד.
לפי התחזית, יעלה מדד המחירים לצרכן 2.2 עד 2.5 אחוזים בשנה הפיסקלית 2024 ויתמתן ל 1.6 עד 1.9 אחוזים בשנה הבאה. לשם השוואה, התחזית הקודמת מחודש אוקטובר עמדה על 2.7 עד 3.1 אחוזים ל-2024 ו-1.6 עד 2.0 אחוזים ל-2025
בד בבד, אופפת מידה קיצונית של אי וודאות את אומדני הפעילות הכלכלית וסביבת המחירים ולכן, לדבריו, יהיה צורך להשגיח היטב על שוקי ההון והמט"ח לצורך קביעת המדיניות. נושא זה של אי וודאות מטריד ומצוין במפורש על ידי כל הבנקים המרכזיים בעולם בחודשים האחרונים.
על מנת לזרז את התמתנות ליבת האינפלציה, או למנוע עלייה חוזרת שלה, ישקול הבנק המרכזי של יפן העלאה של הריבית, תוך הכרזה רשמית כי המדיניות המרחיבה יוצאת הדופן שנקט בשנים האחרונות שוב אינה הולמת את תנאי המשק. היחלצותה של יפן ממיתון טכני, כאמור, עשויה לסייע לו בכך, כמו גם הנתון הגבוה על מדד המחירים ליצרן.
לא מדובר רק בהעלאה ומעבר לריבית גבוהה מ-0 אחוז, אלא גם בצמצום של רכיבי המדיניות האחרים: רכישת אג"ח ממשלתיות, אג"ח חברות, קרנות סל וקרנות ריט מקומיות, כאמור. הבנק המרכזי של יפן יצטרך לקבוע לוחות זמנית לנסיגה הדרגתית מהרכישות הללו וצמצום מאזניו בהתאם. היות ומדיניותו כוללת רכיבים רבים כל כך, יהיה עליו לנקוט משנה זהירות לגבי אופן הנסיגה מהם.
מדד המחירים לצרכן לחודש פברואר יפורסם ב-21/3 ולפי הערכות ישנה כיוון כלפי מעלה, יתרחק מהיעד ויהיה קצת נמוך מ-3%. נתון כזה, או גבוה יותר, עשוי להוות טריגר, הצהרתי לפחות, לבנק המרכזי של יפן לשנות את מדיניותו, שכן יאתגר את התחזית הרשמית להתמתנות האינפלציה.
הודעת הריבית הבאה תימסר ב-19/3 ותקדם לפרסום מדד המחירים לצרכן. לכן, הדעת נותנת כי הריבית ושאר מרכיבי המדיניות יישארו על כנם. למען האמת, סביר כי גם אם הודעת הריבית הייתה קצת אחרי פרסום המדד, לא היה שינוי. אולם, בהחלט ייתכן כי בהודעה ישולבו איתותים מרסנים יותר לגבי ההמשך.
