מה קורה בתיק ההשקעות ?

מה קורה בתיק ההשקעות?

• ביטחון המשקיעים מתערער, הם מאבדים סבלנות. לאחר שלוש שנים של תוכניות כלכליות והקלות מוניטריות הכלכלה עדיין רחוקה ממסלול של צמיחה יציבה. בשלב זה נראה כי הכלכלה הגלובלית לא מצליחה לצאת מהמשבר שפקד אותה לפני כמעט 3 שנים.

• בטחון הצרכנים ירד לרמה הנמוכה ביותר שלו מאז מרץ 2009. כדי לשקם את הבטחון נדרשת פעולה נוספת. אנו לא שוללים התערבות של הבנק המרכזי ואולי הקדמה של QE3. עם זאת יש לזכור כי רמת האינפלציה הגבוהה ורמת התשואות הנמוכה אינן מצדיקות הקלה כמותית נוספת. הורדת הריבית על הפקדונות של הבנקים עשויה להעזור.

• אירופה מנסה לחמוק מקריסה אפשרית של איטליה וספרד. התשואות על האג"ח הממשלתי ל-10 שנים חצו את רף ה-6%. הבנק המרכזי באירופה יתחיל לרכוש אג"ח של המדינה אבל זה יהיה רחוק מלהספיק בהמשך.

• הורדת הדירוג בארה"ב עשויה להוביל לעליית תשואות והתחזקות הדולר בימים הקרובים, עם זאת אנו מעריכים כי כאשר יתפזר הערפל המשקיעים יחזרו להתרכז בההאטה בארה"ב והתשואות ישובו לרדת.

• עליית מדרגה בהתערבויות בשוק המט"ח כתוצאה מהסטת הכספים אל חופי מבטחים, והתערערות חוף המבטחים בדמות אג"ח ארה"ב יספקו רוח גבית נוספת למחירי הזהב בחודש הקרוב.

• הירידה בציפיות האינפלציוניות בשוק המקומי צפויה להמשך. במידה ותירשם עליית תשואות חדה בעקבות האירועים בארה"ב יש לשקול לנצל את המהלך לטובת הארכת המח"מ

ההסתברות למיתון חוזר עולה בחדות – המשקיעים מאבדים את הבטחון

אובדן הביטחון – מקור הכוח של הכלכלה הינו בביטחון, בטחון של בעלי הפירמות שמוביל אותם להגדיל סיכונים להתרחב ולהעסקת עובדים. בטחון של המשקיעים/בנקים שמוביל אותם למנף את היזמים ולהעניק להם את האשראי הדרוש לצורך פרויקטים חדשים/בתהליך. בטחון של העסקים הקטנים שיתמוך בהעסקת עובדים נוספים ובטחון של הצרכנים בעתיד עם שגשוג כלכלי כדי שיגדילו את הצריכה הפרטית. 
 
מאז נפילת "לימן" מנסים קובעי המדיניות לשקם את אובדן הביטחון בכלכלה הגלובלית. תהליך השיקום עלה הרבה מאוד כסף שהאיץ את הדרדרות העולם המערבי ושקיעתו בחובות. לאחר כמעט שלוש שנים של עבודה קשה מצידם של קובעי המדיניות ונגידי הבנקים המרכזיים (למרות לא מעט טעויות שנעשו בדרך), ריביות אפסיות והקלות מוניטריות "אמיצות", טריליוני דולר שנשפכו במסגרתן של מאות תוכניות שמטרה להאיץ את הכלכלה ולשקם את הביטחון הכלכלי ועדיין הכלכלה לא עולה על מסלול של צמיחה. האכזבה מובילה לאובדן הביטחון הכלכלי, אמון המשקיעים מתערער ו"הקרע" נעשה עמוק יותר ומסובך לאיחוי.
 
מדדי המניות בעולם הציגו השבוע ירידו חדות שהגיעו לשיאן ביום חמישי. מדד ה-S&P 500 איבד 7.2% מערכו, הדאקס הגרמני איבד 12.9% ומדד הנייקי איד כ- 5.4%. 
 
מה בעצם קרה?  – בסוף השבוע שאל אותי אחד העיתונאים מה היה האירוע שהוביל לירידות החדות? נאלצתי להשיב שלא היה אחד כזה. ה-S&P 500 אומנם פרץ את הרמה הטכנית של 1265 אבל אני מעריך שהסיבה היתה יותר פסיכולוגית ופחות טכנית. המשקיעים פשוט איבדו את הביטחון עניתי, זה תהליך שניתן לזהות, אפילו לחוש בו אבל ממש לא ניתן לתזמן אותו. לפני שלושה חודשים הזהרנו מעלייה ברמת ה-"עצבנות" אצל המשקיעים כאשר הנתונים בארה"ב החלו לגמגם, QE2 עמד להסתיים וסאגת החוב האירופאית חזרה לביקור.

התשואות בארה"ב ירדו מתחת לרמה של 3% והשווקים הגיבו בירידות שערים, קראנו לזה "דה זה וו'" – רצף אירועים שהיה בעל דמיון זהה להפליא לתקופה המקבילה אשתקד. אז זה נגמר בירידות שערים של 15% וירידת התשואות בארה"ב מתחת ל2.5%, אמרנו. בינתיים הגענו למספרים דומים.
 
פסיכולוגיה בגרוש, רק אירועים "חדשים" עשויים לערער את בטחון המשקיעים – בדיוק באותה תקופה ניסינו להעריך את ההשפעה שיהיו לרצף אירועים אלו על השווקים (התמתנות בכלכלת ארה"ב, סיום QE2 ומשבר ביוון) והגענו למסקנה כי ללא אירועים חדשים שאיתם לא התמודדנו עד כה ההשפעה על השווקים תהיה מתונה יחסית. ברמה הפסיכולוגית, המשקיעים אינם חוששים מאירוע שאיתו השווקים כבר התמודדו.

אירועים חדשים נוספו למשוואה בשבועות האחרונים והצליחו לערער את ביטחונם של המשקיעים כאשר השווקים מצליחים לשחזר את הירידות מאשתקד.

• קריסה אפשרית של איטליה וספרד שמשמעותן התפרקות של האיחוד, פתאום עומדות על הפרק כאשר התשואות שם חוצות את רף 6%.

• משבר חוב בארה"ב ותוכניות קיצוצים בארה"ב שצפויים להכביד על הצמיחה.

• ההכרה של המשקיעים באי הצלחתה של קרן ההצלה ותוכנית ההרחבות האמריקאי QE2 לפתור את המשברים (נזכיר כי בפעם הקודמת ביטחונם של המשקיעים הוחזר ע"י קרן ההצלה האירופאית ותוכנית ההרחבות האמריקאית) שניהם הסתיימו רק עכשיו ושוב העולם במשבר מה שמאותת כי הם לא ממש עזרו.

• אובדן המוניטין האמריקאי - כפי שציינו לפני שבועיים "את הנזק שנעשה בשבועות האחרונים בוושינגטון יהיה קשה לתקן והשפעותיו עשויות להיות ארוכות טווח. התנהלות חסרת אחריות של קובעי המדיניות בארה"ב מציגה את ארה"ב "במערומיה". האימפריה שהובילה את העולם הכלכלי/מדיני בעשורים האחרונים והתהדרה ביעילות ומעורבות גלובלית משדרת חולשה וחוסר בטחון לגבי העתיד. מצבת החובות הכפילה את עצמה מאז המשבר ומערערת גם את מי שנחשבו למובילי העולם הכלכלי והיום כבר לא כל כך בטוחים בעצמם".

• הורדת הדרוג בארה"ב והשלכותיה – אומנם את ההשפעה נראה בשווקים הגלובליים רק ביום שני אבל אין ספק קיבלנו אירוע חדש נוסף שיערער ביטחונם של המשקיעים.

מדד ההפתעות של סיטי גרופ יורד שוב בחדות ומתקרב לרמות שנראו בספטמבר 2008. חלק לא מבוטל מהחדשות הרעות אומנם כבר מגולם ועם זאת בשלב זה עלו דרמתית הסיכויים לאירועים מסוכנים נוספים, אולי אפילו יותר מנפילת לימן ברדרס. מדד המניות S&P  כמובן מגיב בהתאם.
 
ברמה הטכנית שובר המדד את נקודת התמיכה שלו ב-1265 כאשר הנקודה הבאה נמצאת ב- 1185. במידה וישבור נקודה זו הנקודה הבאה תהיה רק ב-1050.

שוק העבודה מפתיע לטובה אבל רחוק מלהציל את המצב בשלב זה.
 
למרות נתונים חלשים שהתפרסמו במהלך השבועיים האחרונים, מצליח דוח התעסוקה לחודש יולי להפתיע מעל לציפיות האנליסטים. השוק האמריקאי הצליח לייצר בחודש יולי 117 אלף משרות לעומת צפי ליצירה של 85 אלף משרות. בנוסף, עודכן דוח התעסוקה לחודש יוני כלפי מעלה מ-18 אלף משרות ל-56 אלף משרות. 

השוק הפרטי הצליח לייצר 154 אלף משרות, בערך חצי ממה שיצטרך לייצר כדי לחפות על הסקטור הציבורי שצפוי להיפגע כתוצאה מהקיצוצים בתקציב ארה"ב. האבטלה ירדה מרמה של 9.2% לרמה של 9.1%. הירידה בשיעור האבטלה היתה הודות לירידה של 193 אלף משרות בכוח העבודה שלא מצליח להתאושש – לא מבשר טובות. שיעור כוח העבודה בארה"ב נפל לרמה של 63.9%.
 
הצמיחה בארה"ב חלשה מידי – השוק לא נתן הסתברות גבוהה לחדלות גירעון בארה"ב אבל הופתע מהמצב הכלכלי "המאתגר" שנקלע אליו. נתוני הצמיחה בארה"ב שפורסמו ביום שישי שעבר ערערו את המשקיעים שנאלצו להכיר בעובדה כי ארה"ב צמחה הרבה מתחת לציפיות בתחילת השנה. כלכלת ארה"ב צמחה ברבעון השני בקצב שנתי נמוך של 1.3% בלבד למרות צפי לקצב של 1.7%. אם לא היה די בכך עודכנו נתוני הצמיחה לרבעון הראשון של השנה לקצב צמיחה שנתי של 0.4% בלבד – "נחיתה קשה" לעומת הנתון קודם שהצביע על צמיחה של 1.9% "נחיתה רכה".
 
הצריכה הפרטית מגמגמת– מנתוני הצמיחה עולה כי הצריכה הפרטית צמחה ב-0.1% בלבד ברבעון האחרון. זאת למרות  נתוני אשראי צרכנים שממשיכים להצביע על התחזקות הצרכן ואף בסופ"ש קיבלנו  נתון החזק ביותר מאז המשבר. אין ספק כי המספרים אכן מדאיגים בעיקר התקופה שבה נדרשים קיצוצים עמוקים שצפויים להכביד על הצמיחה בהמשך. בנוסף לכל אלה נפל מדד מנהלי הרכש היצרני בחודש יולי לרמה של 50.9 (רגע מתחת לרמה של 50) והשלים נפילה של 9.5 נקודות בשלושה חודשים. מדד מנהלי הרכש הלא יצרני ירד לרמה של 52.7 המאותת על קצב צמיחה של 1.5%.
 
בשבוע הקרוב צפוי להתפרסם מדד אמון הצרכנים של מישיגן ונתוני מכירות קמעונאיות שעשויים להפתיע לטובה ולחזק מעט את בטחון המשקיעים. בנוסף לשני אלה צפוי להתפרסם מדד אמון העסקים הקטנים וביום שלישי תהיה החלטת ריבית בארה"ב שבה עשוי הבנק המרכזי להגיב בפעולה מיידית. QE3 בשלב מוקדם זה נראה מוגזם ובכל זאת בבנק עשויים להוריד את הריבית על הפיקדונות של הבנקים - מה שיעזור להאיץ את שוק האשראי.

ארה"ב מאבדת את דירוג ה-AAA שלה - ארמגדון? כנראה שלא

הבריחה לחוף מבטחים בדמות אג"ח ארה"ב בשבועות האחרונים עשויה לעלות למשקיעים ביוקר. חברת הדירוג S&P זורקת פצצה בסוף המסחר בוול סטרייט ומודיע כי היא מורידה את דירוג האשראי המושלם של ארה"ב לרמה של AA+ עם אופק שלילי (תיתכן הורדה נוספת בעתיד במידה ולא יעמדו בתוכניות הקיצוץ). הבריחה מסיכון הובילה את המשקיעים לאחזקה בזהב, מטבעות (יורחב בהמשך הסקירה) ואג"ח אמריקאי שנחשב לקרקע בטוחה.

בשלב זה עדיין קשה לנבא כיצד תיראה המערכת בעוד שלושה חודשים ומה יהיו ההשפעות. האם חברת הדירוג תצא גדולה ושאר חברות הדירוג יצטרפו אליה או תאכל את הכובע והשוק יחליט להתעלם ממנה (לקחו סיכון לא פשוט). עם זאת נראה די ברור כי התגובה של השווקים ביום שני תהיה המשך הפאניקה כאשר הפעם אנו כבר מצפים לעליית תשואות אמיתית בארה"ב וירידה חדה של שער הדולר כאשר המשקיעים מסיטים את הכספים שלהם לנכסים קצרים יותר ולנכסים מחוץ לארה"ב. לאחר הפאניקה יתפזר הערפל ואז יחזרו המשקיעים לשקול מספר נקודות מפתח:
• לאחר תקופה, המשקיעים יחזרו להתרכז בנתוני המאקרו החלשים שמתאימים לתשואות נמוכות. בנקודת זמן זו נראה כי הריבית בארה"ב לא תעלה בשנים הקרובות.

• דירוג AA+ אינו נמוך ביחס לעולם וארה"ב עשויה להיחשב לחוף מבטחים גם בדירוג הנ"ל. דוגמא לכך ניתן למצוא ביפן שאיבדה את דירוג ה-AAA לפני שנים.

• מעט מאוד מוסדות מורשים להחזיק אג"ח מסוג AAA בלבד. גם באלה שקיימת דרישה יוכלו להמשיך ולהחזיק את אג"ח ארה"ב שכן שתי סוכנויות דירוג נותנות דרוג זה. מודיס ופיץ אישרו השבוע כי דירוג האשראי של ארה"ב יישאר ללא שינוי. 

• עליית התשואות בארה"ב תוביל לעלייה בעלויות המימון של החוב מה שרק יחריף את מצבו של החוב האמריקאי. אנו מעריכים כי עלתה ההסתברות דרמתית לתוכנית הרחבה נוספת של הבנק המרכזי בארה"ב כדי לתמוך בתשואות נמוכות יחסית.
 
בשלב זה עדיין קשה להעריך כיצד יגיבו השווקים להורדת הדירוג. התנודתיות בשוק המטבעות תתגבר כאשר היין והפרנק השוויצרי צפויים להתחזק. גם הזהב יקבל זריקת עידוד נוספת. עם זאת ברור לכולם כי תחליף אמיתי לאחזקת אג"ח ממשלת ארה"ב לא יימצא בקרוב. החשש בקרב המחזיקות האסייתיות אומנם יגדל כאשר סין כבר מאיימת כי הימים בהן ארה"ב לוותה בקלות עומדים להסתיים. עם זאת בשלב ראשון הן לא צפויות לשנות את תפוסי אחזקותיהן. בשלב מאוחר יותר יאיצו את חיפוש האלטרנטיבות אגב, תהליך זה היה קורה גם ללא הורדת דירוג. החוב וההתנהלות חסרת אחריות של קובעי המדיניות בוושינגטון מספיקה לבד. אגב גם חברת S&P טענה כי התנהלות זו היתה אחד הגורמים להורדת דירוג החוב.

העשור המדהים של הזהב

מחיר הזהב עלה ב-17% מתחילת השנה והא צפוי להמשיך במשאו צפונה ביום שני, במיוחד לאור העלייה הדרמטית ברמת הסיכון והורדת הדירוג של ארה"ב שתאלץ חלק מהמשקיעים לחפש חוץ מבטחים אלטרנטיבי.
 
מתחילת השנה תודלק מחירי של הזהב בעקבות מספר גורמים שערערו את ביטחונם של המשקיעים ואילצו אתם להסיט את כספם אל עבר חוף מבטחים.

• עלייה ברמת האינפלציה בשווקים מתעוררים, גרמה לעלייה בביקושים בעיקר בקרב משקיעים קמעונאיים בסין והודו המהוות את הדלק של הביקושים לזהב בשנים האחרונות.

• דאגה מהמשבר במזה"ת שאיים להפר את השקט באזור ואת האיזון במחירי האנרגיה בעולם.

• חשש למשבר באירופה וקריסה של האיחוד, מאיים על יציבות המטבע האירופאי.

• משבר חוב בארה"ב – יוביל להאצה נוספת בביקושים לזהב.

בשנים האחרונות עלה השימוש בזהב לצורכי השקעה פיננסית וקמעונאית בחדות והיום הם מהווים יותר מ-50% מהשימושים בזהב בעולם. זהב אינו מניב כל תשואה מלבד האמונה כי אנו מעריכים שבעתיד יהיה ניתן למכור אותו במחיר גבוה יותר, כלומר מחירי הזהב ימשיכו לעלות כל עוד המשקיעים יאמינו שהם יעלו – ספקולטיבי לחלוטין.
 
בשלב זה כל שניתן לנו להעריך כי הנסיקה בזהב תימשך בעקבות האירועים שהוזכרו ממוקדם. הסכנה העיקרית למחירי הזהב הינה צמיחה חזקה והעלאת ריבית – תרחישים שנראים רחוקים מתמיד. עליית הביקושים בקרב סין והודו בעקבות הלחצים האינפלציונייים ועלייה ברמת החיים תימשך ברבעונים הקרובים.

ההשקעה בזהב יכולה להיעשות גם ע"י השקעה בחברות הכרייה המתמתחות בזהב. לאורך השנים לא נרשם יתרון מובהק להשקעה בחברות הכרייה או בסחורה עצמה עם זאת המשלך השנה הצליחו חברות הכרייה ליצור ערך עודף באחוזים בודדים. 

אירופה מנסה לשכנע את המשקיעים כי ספרד ואיטליה לא בסכנה – עכשיו יהיה קשה יותר.
אחרי שהתשואות באיטליה וספרד חצו את רף ה-6% כאשר התשואות של הראשונה עוברות להוביל את "המרוץ" הלא מחמיא הזה, חרף הסיוע הנוסף ליוון והגמשת התנאים לקבלת סיוע מקרן ההצלה של אירופה, הבינו קובעי המדיניות באירופה כי "ההידבקות" כבר מתחוללת. במידה ולא יפעלו במהירות כדי "להדביר אותה" הם יכולים לנשק את האיחוד האירופאי לשלום (תובנה זו עוד תחזור לא מעט בשנים הקרובות).

קובעי המדיניות באירופה נאלצו לקטוע את חופשות הקיץ שלהם עבור שיחת וועידה מהירה מחשש שהמצב ייצא מכלל שליטה. עם זאת בשלב זה הסתפקו בהצהרות תמיכה בלבד.
בנוסף, החליט הבנק המרכזי באירופה ביום חמישי לחדש את רכישת האג"ח הממשלתיות של המדינות הבעייתיות באיחוד. עם זאת בשלב זה הבנק המרכזי רוכש בעיקר אג"ח של פורטוגל ואירלנד. ההערכות הן כי הבנק מנסה להפעיל לחץ על הממשלות של ספרד ואיטליה להאיץ את הקיצוצים וליישם את הרפורמות הנדרשות.
 
בשלב זה נראה כי באיטליה הבינו את הרמז. איטליה עושה מאמץ נוסף ומנסה לזכות בביטחון המשקיעים מחדש במטרה להוזיל את עלויות המימון שלה ולקבל תמיכה מהבנק המרכזי האירופאי. איטליה הכריזה על האצת תוכנית הצנע שלה כדי לחסל את הגרעון בתקציב עד סוף 2013, שנה קודם לתכנון המקורי.

איטליה לא תעמוד בעלויות המימון הגבוהות, קרן ההצלה תורחב – התשואות באיטליה סיימו את סוף השבוע ברמה של 6.07% והן צפויות לעלות ביום שני לאחר הורדת הדירוג של ארה"ב שתכביד על שוקי האג"ח הממשלתי בעיקר. איטליה תתקשה לעמוד בעלויות מימון גבוהות אלו לאורך זמן כאשר היא מתמודדת עם חוב בסך של 1.6 טריליון אירו, מה שעשוי להעיק גם על החברות שפועלות בתחומה. כפי שכתבנו לפני שבועיים "אנו מעריכים הידבקות של איטליה במשבר הינה בלתי נמנעת כאשר בטחון המשקיעים ביכולתה לשחזר את החוב שלה בשלוש השנים הקרובות, רפוי".

יפן ושוויץ במלחמת המט"ח - גם חופי מבטחים סובלים מגלי המשבר

בעוד שארה"ב ואירופה שקועות בבעיות החוב והצמיחה החלשה, יפן ושוויץ מנסות להתמודד עם בריחת המשקיעים אל מטבעותיהן כמפלט מצרות המערב. אומנם "חוף המבטחים" הינו תואר יוקרה שמסמל יציבות ועצמאות פיננסית, מטבע חזק למרבה הצער טומן בחובו מסר בעייתי עבור היצואנים.

יפן החליטה להתערב בשוק המט"ח באופן חד צדדי, כאשר הצמד דולר/ין הגיע לרמת מינימום של ה-50 השנים האחרונות. המטבע היפני הגיב ונחלש מול הדולר ביותר מ-4%. יפן מתכננת תמריצים מוניטאריים בהיקף כפול מאלו שהושמו אחרי רעידת האדמה במרץ. ההתחזקות של היין כתוצאה מהסטת כספים אל חופי מבטחים פוגעת בחברות הייצוא היפניות המהוות כ-67% מהכלכלה היפנית.
 
מוקדם יותר, הבנק השווצרי הפתיע את השווקים כאשר הוריד את שיעור הריבית מרמה של 0.25% לרמה הקרובה ל-0, בדומה ליפן, כדי לספק היצע ולווסת את הפרנק שלדברו "סובל מתיסוף מסיבי". הפרנק זינק מול האירו ב-10% בחודשיים האחרונים, מה שפוגע בייצוא של המדינה ובכלל הצמיחה. הייצוא מהווה כמחצית מהתמ"ג של שוויץ ותעשיית הכימיה כבר צופה פגיעה ברווחיות.

בשני המקרים, השווקים נותרו סקפטיים לגבי יעילות הצעדים שננקטו. להתערבות בשוק המט"ח בדרך כלל השפעה חלקית וזמנית על המטבעות. כדי שאלו יחלשו, אי-הוודאות צריכה לעזוב את השווקים – מציינים השחקנים.

יפן ושוויץ לא היו לבד בקרב על המטבעות, הן רק הובילו את המאבק. הבנק הברזילאי הודיע אף הוא השבוע כי יחפש צעדים אדמיניסטרטיביים נוספים כדי למנוע את התחזקות הריאל. הלירה הטורקית נחלשה מול הדולר, כאשר הבנק המרכזי הפחית את שיעור הריבית לרמת מינימום של 5.75% כדי להגן על הכלכלה מהשפעת משבר החובות באירופה והאטת הצמיחה בארה"ב.
שוק המט"ח האסיאתי רק מעלה את המתח באזור – סיכוני המאקרו שעלו על גדותיהם בשבועות האחרונים דחפו את המשקיעים להדיר את רגליהם מהשקעות מסוכנות אל חוף מבטחים. היין היפני והפרק השווצרי מהווים אלטרנטיבה מצוינת אבל מה המטבעות האסייתים?

אסיה סובלת מאינפלציה, עם זאת  היסודות של אסיה חזקים יותר מאלו של אירופה וארה"ב כאשר הצמיחה של האזור גבוהה כמעט פי 4 גבוהה יותר מזו של השווקים המפותחים – 8.4% לעומת 2.2%. הבנקים המרכזיים "נהנים מהפריבילגיה" להמשיך ולהעלות את שיעורי הריבית מה שבאופן טבעי, מוביל לזרימה של כסף הזר למטבעות. הודו נלחמת באינפלציה הרופי ההודי זינק אחרי שהבנק המרכזי הפתיע את כול החזאים בשבוע שעבר והעלה את שיעור הריבית בחצי אחוז ל-8% וציין כי מוכן לספוג האטה בצמיחה בתמורה להשתלטות על אינפלציה. בבנק ציינו, כי מהממשלה יידרשו מאמצים כבירים לטפל בצווארי בקבוק של המדינה.
 

נתוני הייצור באסיה מצביעים על חולשת הענף

מדדי מנהלי הרכש של הודו, טיוואן, אוסטרליה וסינגפור מצביעים על הרעה משמעותית. אסיה תצטרך כנראה להתמודד עם חולשת ענף הייצור במחצית השנייה של השנה על רקע הביקושים האנמיים משוקי הייצוא. עם זאת, אויב האינפלציה טרם נסוג ולא ניתן יהיה לשלול מספר העלאות ריבית נוספות.

שני המרכיבים המדאיגים ביותר במדד הינם מחירי התשומות והזמנות היצוא. הזמנות הייצוא ירדו מתחת ל-50 באוסטרליה, הודו וטייוואן (סימן להצטמקות בפעילות). לאור תחזית רעועה לגבי מדינות השותפות למסחר, ארה"ב ואירופה, ניתן לשער כי שיפור חד לא צפוי עד סוף השנה. 

דרום קוריאה הינה החריגה בנוף עם נתוני ייצור חזקים, בעיקר משום "זכתה מין ההפקר" על רקע רעידת האדמה ביפן, שכן תעשיית האלקטרוניקה והרכב אימצו חלק מהשוק היפני.
מעניין כי רוב הבנקים באסיה לא נכנעים לתכתיבי הצמיחה וממשיכים לשדר נחישות להלחם באינפלציה. מהם, אם כן, מהלכי הריבית הצפויים באיזור? הבנק ההודי צפוי להעלות את שיעור הריבית בחצי אחוז ל-8.5%, הבנק הדרום קוריאני אף הוא בחצי אחוז ל-3.75%, סינגפור צופה הפסקה בריסון ואוסטרליה וטייוואן ימשיכו בריסון הדרגתי בהמשך השנה

לקט אינדיקטורים, עדכון תחזית צמיחה,  סקר החברות ועסקים, גירעון תקציבי והשקעות תושבי חוץ – מאקרו מקומי
לקט האינדיקטורים הכלכליים בחודשים אפריל – יוני מצביעים מחד על עלייה בפעילות המסחר, הייצור במשק ויבוא סחורות. בנוסף, חלה עלייה במדדי הפדיון וברכישות כרטיסי אשראי. ביבוא חומרי גלם, ייצור תעשייתי וביבוא מוצרי השקעה מסתמנת האטה בקצב הגידול. מאידך, חלה מגמת ירידה בייצוא הסחורות.  בעקבות האינדיקטורים המקומיים והגלובליים אשר מצביעים על התמנות הצמיחה עדכן בנק ישראל את תחזית הצמיחה שלו מעט מטה.
 
אנו נמתין עד לקבלת נתונים ראשונים על נתוני הצמיחה לרבעון השני ומחצית הראשונה של השנה ואז נבצע עדכון לתחזית הצמיחה שלנו (כרגע עדיין עומדת על צמיחה של 5.2% הודות לשיקום מלאים ותנופת הבנייה). בתחזית הריבית שלו בנק ישראל מעריך כי הריבית הממוצעת ברבעון האחרון של שנת 2011 תעמוד על 3.8%. משמע עוד 2-3 העלאות ריבית עד סוף השנה – לאור האירועים האחרונים אנחנו בספק. עוד השבוע פורסם סקר החברות והעסקים לרביע השני.

בניגוד לנתונים הרשמיים, ע"פ הסקר הפעילות העסקית המשיכה להתרחב ברביע השני של 2011, בקצב דומה לזה של הרביע הראשן. התרחבות הפעילות התרכזה בענף המסחר ובשירותים המקומיים, בעוד שקצב הגידול בתעשייה התמתן. התמתנות פעילות התעשייה התבטאה הן ביצוא והן במכירות המקומיות. חשוב לציין, שלמרות ההתמתנות ביצוא ובמכירות המקומיות החברות צופות כי הפעילות תמשיך להתרחב גם ברביע הבא.

גירעון ממשלתי חודש יולי -  הסתכמה הפעילות התקציבית בעודף שלכ- 0.3 מיליארד ש"ח. מתחילת השנה מסתכמת הפעילות התקציבית בגירעון של 4.1 מיליארד ש"ח לעומת גירעון של כ- 11 מיליארד ש"ח  בתקופה המקבילה אשתקד. סך ההכנסות ממיסים הסתכמו בכ 19.2 מיליארד ש"ח , לעומת 19.0 מיליארד ביולי אשתקד. הכנסות ממיסים ישירים(מס הכנסה) הסתכמו ב- 9.0 מיליארד ש"ח והכנסות ממיסים עקיפים(מכס, מע"מ) הסתכמו ב- 9.8 מיליארד ש"ח. מתחילת השנה הסתכמו ההכנסות ממיסים בכ- 126 מיליארד ש"ח שהם כ- 59% מהתכנון התקציבי השנתי.
 
האם ההתמנות בצמיחה והעלייה באי הודאות המקומית פוליטית וחברתית? כנראה שלא. אז נכון שהנתונים הם של חודש יוני והמחאה הציבורית החלה בחודש יולי אולם להערכתנו לא צפויה גל עזיבה של הזרים עקב המחאה הציבורית. בחודש יוני תושבי חוץ השקיעו 155 מיליוני דולרים באג"ח ממשלתיות, בעיקר באגרות הלא צמודות ובמקביל מימשו נטו כ-120 מילונים במק"מ. במניות הסתכמו ההשקעות נטו בכ-440 מליוני דולרים – גבוה ממוצע ההשקעות החודשי מתחילת השנה. עיקר ההשקעות התרכזו בחברות מענף הבנקאות והפרמצבטיקה.
 

שוק ההון המקומי
מניות – שוק המניות המקומי סובל מאירועי המאקרו החיצוניים והפנימיים שפקדו אותו בשבועות האחרונים. מדד מניות ת"א 100 צנח השבוע בחדות  (7% - ) והשלים ירידה בשיעור של  13% מתחילת שנה. ההאטה בארה"ב ואירופה והסיכונים מהתפתחות משברים נוספים הכבידו על השווקים הבינלאומיים וכך גם על המקומי. בנוסף ההאטה העולמית צפויה להשפיע על קצב הצמיחה במשק המקומי כאשר תחזית הצמיחה ל-2011 כבר עודכנה כלפי מטה בעקבות שני רבעונים ראשונים מאכזבים יחסית. בנוסף לכל אלה הוטרדו בשבועיים האחרונים המשקיעים בת"א מגלי ההדף והעוצמה שצוברת המחאה הצרכנים שמאיימת לפגוע בחלק ניכר מהענפים בטענה לניצול יתרונות מונופוליסטיים ופגיעה בצרכן המקומי.

שוק המניות המקומי לא הפגין אדישות לנוכח המחאה הציבורית בשל הציפיות כי זו עשויה לגרור שינוי תפיסה בקרב מקבלי ההחלטות: עצירת הירידה במס חברות, שינוי מבני במערכת המיסוי, ציפיות להמשך עליית ריבית ואי וודאות בשוק הנדל"ן והשלכותיו על המשק ככלל ועל המערכת הבנקאית בפרט.
 
חצי המהפכה נורים דווקא לכיוונן של חברות שנחשבו במשך שנים לצד הדפנסיבי של שוק ההון. אותן חברות גדולות מקומיות המתאפיינת בביקושים קשיחים יחסית ומיעוט תחרות עומדות כעת על "המזבח".

סקטורים בחזית:

• מניות הבנקים - המלצות וועדה הריכוזיות לאסור החזקה צולבת בתאגידים ריאליים משמעותיים ובתאגידים פיננסים יכול שתביא לשינוי גם באחזקות הריאליות של הבנקים הגדולים ולמימושן של אחזקות אלו, מה שיהווה פגיעה בתשואה השוטפת על ההון בעתיד. בנוסף יש לסכור כי המבנה המאוד מרוכז של מערכת הבנקאות בישראל שם אותה תמיד בחזית המאבק להורדת מחירי בישראל.

• מניות צריכה - מניות הצריכה (מדד פנימי של מחלקת המחקר הכולל בתוכו ענפי צריכה מגוונים מזון, קמעונאות, תקשורת, רכב, דלק ועוד) עשויות להיפגע בעקבות הטענות לניצול כוכן ולפגיעה בצרכן. מגבלות ורפורמות המגדילות את התחרותיות יפגעו בשולי הרווח של חברות אלו (ראה ערך מניות התקשורת בישראל). את הסנונית הראשונה ראינו בחברות הדלק השבוע כאשר משרד האוצר הודיע כי ייבחן להוריד את מחיר הדלק ע"י הורדת של מרווח השיווק (צפוי לרדת ב-18%-31%).

• מניות הטכנולוגיה – מושפעות הרבה פחות מהאירועים הפנימיים אך עשויות לעמוד בפני קשיים בעקבות ההאטה בארה"ב ואירופה. עם זאת נציין כי עד כה לא הושפעו במיוחד הודות לביקושים החזקים בכל שרשרת הייצור, החל משבבים וכלה במוצרי צריכה לטכנולוגיה מתקדמת.
אין ספק כי שוק המניות המקומי כמו גם שווקים נוספים בעולם מגלם כיום אפסייד גבוהה במיוחד (19% במניות ת"א 100) עם זאת יש לזכור כי אנחנו מצויים בעין הסערה כאשר אירועי המאקרו הבינלאומיים והמקומיים רודפים אירוע אחר אירוע. רצף זה מוביל בד"כ לערעור ביטחונם של המשקיעים. בנוסף נציין כי בשלב זה אנחנו רואים הסתברות גבוהה מידי להידרדרות נוספת ולכן נעדיף לחכות לרגיעה שתאופיין "באווירה נכאים" כדי להגדיל חשיפה וסיכונים מחדש.

השוק הממשלתי – האווירה האנטי אינפלציונית מעבירה הילוך כאשר הפער לטובת האפיק השקלי מתרחב. במהלך השבוע החולף הוסיף האפיק השקלי הארוך (מח"מ 5+) כ-0.75% לערכו בעוד האפיק הצמוד הארוך (מח"מ 5-10) מאבד 0.5%. המחאה הצרכנית עושה את שלה כאשר המשקיעים צופים התמתנות ברמת האינפלציה. הציפיות האינפלציוניות התמתנו ב-0.1%-0.3% לאורך כל העקום. אנו מעריכים כי הציפיות האינפלציוניות צפויות להמשיך לרדת על רקע החרפת המאבק ורצון של קובעי המדיניות להוביל לפתרון מהיר. ניתוח להערכות האינפלציה נפרסם מיד לאחר מדד חודש יולי.

הורדת הדירוג בארה"ב עשויה להשפיע לרעה על האפיק הממשלתי - בנוסף לדיכוטומיה בין האפיק השקלי לאפיק הצמוד שנבע מירידות בציפיות האינפלציוניות נהנה האפיק הממשלתי השקלי מירידת תשואות בעקבות ירידת התשואות בארה"ב והצפי להתמתנות בקצב העלאת הריבית. מכיוון שבשלב זה קשה להעריך את ההשפעה שתהיה להורדת הדירוג לארה"ב, ניתן להעריך כי האפיק הממשלתי יגיב בעליית תשואות בימים הקרובים ויחזיר לפחות חלק מהמהלך. בשלב הבא כפי שכתבנו מוקדם יותר, אנו מעריכים כי ההשפעה על התשואות תהיה מינורית והן יחזרו לרדת כאשר המשקיעים אחוזי הפחד יחזרו להתרכז בהאטה בארה"ב והשלכותיה. במידה ותירשם עליית תשואות חדה בימים הקרובים יש לשקול לנצל את המהלך לטובת הארכת המח"מ הממשלתי.

השוק הקונצרני – השבוע חזרה התנודתיות ועלייה ברמות הסיכון להלום בשוק הקונצרני. בסיכום שבועי רוב האיגרות הציגו תשואה שלילית, המלווה בפתיחת מרווחים, אך השונות בין קבוצות הדירוג והאיגרות השונות, בולטת. קבוצת ה-AA הציגה תשואות עודפות וירדה בממוצע 0.4%, עם שמירה על רמת המרווחים. קבוצת דירוגי ה-A ירדה בממוצע כ-1% במקביל לפתיחת מרווחים של 0.3%. בקבוצת ה-BBB וגם באיגרות הלא מדורגות הירידות היו חדות יותר ובסיכום שבועי הציגו תשואה שלילית של כ- 2%.

גם האפיק הקונצרני השקלי והשקלי משתנה, הציגו תשואה שלילית השבוע. הירידות באפיק השקלי בריבית קבועה היו מתונות יותר, בעיקר משום שהדירוג הממוצע של האפיק השקלי גבוה יותר (וגם בהתאם לתנועת האג"ח הממשלתי שאף בו הייתה עדיפות לאפיק השקלי על פני הצמוד).

עם פתיחת המרווחים ניתן למצוא הזדמנויות מעניינות בקבוצות הדירוג A/A-/BBB. כך למשל, בירידה מדירוג A לדירוג A- נקבל תוספת מרווח של 1%, תוספת נאה ביחס להבדלים ברמות הסיכון בין הקבוצות (מרווח ממוצע בקבוצת ה-A בנטרול האיגרות של אלביט הדמיה ופלאזה סנטרס עומד על 2.8, ושל קבוצת A- עומד על 3.83). כמובן שיש לברור סלקטיבית את החברות, תוך ניתוח מעמיק של יכולת החזר החוב של החברה.

בהתאם לתנודתיות בשוק ולהתגברות בחששות המשקיעים שוק ההנפקות גם הוא "הוריד הילוך". על אף שמספר ההנפקות פחת, בשבוע החולף התקיימו הנפקות בהיקפים לא קטנים. בנק הפועלים השלים מכרז מוסדי בהיקף של כ-1.6 מיליארד ₪ בשתי סדרות חדשות המדורגות בדרגת פיקדונות הבנק (AA+). חברת אינטרנט זהב (המחזיקה בשרשור בבזק) ביצעה מכרז מוסדי בהרחבת סדרה ג' (A3) בהיקף של כ-200 מיליון ש"ח. גם רוזבאד, חברה קטנה יחסית ולא מדורגת ביצעה הרחבה בסוף השבוע שלא צלחה. החברה נאלצה להסתפק ב-60% מהסכום שהתכוונה לגייס (7.5 מיליון לעומת צפי ל-12.5 מיליון) כאשר אחת מחברות השליטה סיפקה את כל הביקוש.
 
אם ננתח את השוק הקונצרני הצמוד נוכל להבחין בהיפוך מגמה, החל מחודש מרץ השנה, מאז האיגרות המדורגות גבוה הראו תשואות עודפות על איגרות ה-High yield והדירוגים הנמוכים.
 
בד בבד עם החשש מהתגברות הסיכונים, חברות הדירוג מפרסמות עדכוני דירוג, ורשימות מעקב. בחודש האחרון ירדו הדירוגים של מספר חברות: מכתשים אגן (AA- לA+), גאון אחזקות (BBB+  לBBB-), צנורות המזרח התיכון (A- לBBB+), בסר אירופה (מBBB- לBB). החברות קרדן ישראל וחברת החשמל הוכנסו לרשימת מעקב עם השלכות שליליות.

האירועים בסוף השבוע האחרון מחייבים אל כולנו לכיול מערכות והערכות הסיכונים מחדש. טיוב התיק שנעשה בחודשים האחרונים (לאו דווקא בדירוגים הגבוהים ביותר אלא באלה שצפויים להישאר כך!) יעמדו החודש למבחן. בנוסף יש לזכור כי הלחץ על חברות הדירוג לא קטן ומגמת הורדות הדירוג עשויה להימשך כאשר פירמות ממשיכות להתקשות למחזר חוב ולגייס בעקבות רמות הסיכון בשוק. אם למדנו משהו בסוף השבוע הנ"ל הוא שהתנהלות בעייתית בחברה וצבירת חובות הינן עילה מספיקה להורדת דירוג ולא משנה גם עם הבנק הפדראלי עומד לצידך או "ממשלת ישראל"! 
 

נכתב ע''י יניב חברון ואלכס סורז'קו,
אקסלנס בית השקעות