הכלכלה האמריקאית התאוששה בצורה חדה | צמיחת גוש האירו נחלשה

צמיחה בתמ"ג של ארה"ב: מאחורי המספרים החזקים מסתתרת האטה בביקוש הפנימי

הכלכלה האמריקאית התאוששה בצורה חדה ברבעון השני של 2025. עם זאת, מאחורי נתוני הצמיחה המרשימים מסתתרת חולשה כלכלית, כפי שניתן לראות מהאטה בביקוש המקומי. אנו מעריכים כי הצמיחה תיחלש בהמשך, בשל המשך חולשה בצריכה הפרטית וזהירות בהשקעות בנדל"ן ובציוד. בשל אפקט בסיס חיובי, עדכנו כלפי מעלה את תחזית הצמיחה לשנת 2025. עם זאת, האטה ברבעונים הבאים צפויה להוביל להפחתת התחזית לשנת 2026.

על פי הערכות מוקדמות, הכלכלה האמריקאית הציגה התאוששות משמעותית ברבעון השני של 2025, עם עלייה של 3.0% בקצב שנתי בתמ"ג הריאלי. מדובר בשינוי משמעותי לעומת הירידה של 0.5% ברבעון הראשון. הביצועים המרשימים ברבעון השני נבעו בעיקר מהיפוך ברוחות הנגד הקשורות ליבוא שפגעו בצמיחה ברבעון הראשון – הייצוא נטו תרם 5 נקודות אחוז לצמיחה, לאחר שגרע ממנה 4.6 נקודות אחוז ברבעון הקודם. הגורם המרכזי לתנודתיות החריגה הזו היה הטלת מכסים חדשים מצד ארה"ב. תנודות אלו השתקפו גם בשינויים חריגים במלאים – לאחר צבירה גבוהה ברבעון הראשון, חלה ירידה חדה במלאים ברבעון השני.

כאשר מנטרלים את רכיבי התמ"ג התנודתיים (יצוא נטו ומלאים), קצב הצמיחה של המכירות הסופיות לרוכשים מקומיים ירד מ-1.5% ברבעון הראשון ל-1.1% ברבעון השני – ובכך הסתיימה תקופה של תשעה רבעונים של צמיחה חזקה בביקוש המקומי. הנתונים מעידים על חולשה בביקושים הבסיסיים, על אף נתוני כותרת חזקים. אנו מעריכים כי קצב הצמיחה יתמתן, בשל חולשה בצריכה הפרטית וזהירות בהשקעות. בשל האפקט הבסיסי החיובי, עודכנה תחזית התמ"ג לשנת 2025 כלפי מעלה, אך תחזית 2026 עודכנה כלפי מטה.

דייוויד קוהל, הכלכלן הראשי, יוליוס בר

צמיחה בתמ"ג של גוש האירו: התמתנות בצמיחה

צמיחת גוש האירו נחלשה ברבעון השני של 2025, לאחר צמיחה יציבה ברבעון הראשון. אנו מניחים כי ייצוא נטו שלילי והאטה בקצב ההשקעות תרמו לכך. גרמניה, איטליה והולנד הציגו ביצועים חלשים יחסית, כאשר המסחר הבינלאומי השפיע לרעה על התמ"ג. עדויות אנקדוטליות מצביעות על כך שהביקוש המקומי נותר חזק. התמ"ג של צרפת עלה יותר מהצפוי. אנו מעריכים כי הצמיחה בגוש האירו תמשיך בקצב מתון ברבעונים הקרובים. תחזיות הצמיחה שלנו נותרות ללא שינוי.

צמיחת גוש האירו נבלמה בצורה חדה ברבעון השני של 2025, לאחר צמיחה חזקה ברבעון הראשון. לאור העיוות שנגרם בשל הסכסוך המסחרי עם ארה"ב, אנו מניחים כי ייצוא נטו השפיע לרעה על הצמיחה, ובכך ניטרל את האפקט החיובי של הקדמת משלוחים מארה"ב. האטה בצמיחה החריגה של השקעות תרמה גם היא להיחלשות הצמיחה. כלכלות מוכוונות ייצוא כגון גרמניה, איטליה והולנד הציגו ביצועים חלשים, מה שמעיד על השפעה של תנודתיות במסחר הבינלאומי על קריאת התמ"ג.

עדויות מהשטח מצביעות על כך שהביקוש המקומי נותר חזק, בעיקר בשל צמיחה בצריכה הפרטית. בצרפת, הצמיחה הייתה גבוהה מהצפוי, הודות לעלייה בצריכה ולגידול חד במלאים – אך נתון זה מעלה שאלות לגבי המשכיות הצמיחה. אנו מעריכים כי כלכלת גוש האירו תמשיך לצמוח בקצב מתון, כאשר הביקוש המקומי החזק יפצה על האטה ביצוא. תחזיות התמ"ג נותרות ללא שינוי.

דייוויד קוהל, הכלכלן הראשי, יוליוס בר

ברזיל: הבנק המרכזי שומר על ריבית של 15% בשל סיכוני אינפלציה ומכסים

הבנק המרכזי של ברזיל עצר את מחזור העלאות הריבית האגרסיבי, והשאיר את ריבית הסליק על כנה – 15%. האינפלציה נותרת מעל היעד, והמתיחות המסחרית עם ארה"ב בעקבות הטלת מכסים חדשים בשיעור של 50% מוסיפה לאי-הוודאות. אנו שומרים על המלצת "נייטרלי" למניות ברזילאיות – הריבית הגבוהה והרעש הפוליטי מאזנים את שווי השוק האטרקטיבי. לעומת זאת, אנו ממשיכים להמליץ על חשיפה עודפת לאג"ח קונצרניות במטבע קשה מאמריקה הלטינית, שכן הבסיס הפונדמנטלי של החברות נותר חזק.

בהחלטה פה אחד, הבנק המרכזי של ברזיל (BCB) שמר על ריבית הסליק ללא שינוי ברמה של 15%, ובכך סיים את מחזור ההידוק האגרסיבי שהעלה את הריבית ב-4.5% מאז ספטמבר 2024 ועד יוני 2025. חברי הוועדה שמרו על טון ניצי כדי למתן ציפיות להפחתות ריבית. האינפלציה ירדה מעט לרמה של 5.3% (בין-שנתית, נכון לאמצע יולי), אך נותרה הרבה מעל היעד של 3% ±1.5%. הבנק השאיר את תחזיות האינפלציה לשנים 2025 ו-2026 ללא שינוי – 4.9% ו-3.6%, בהתאמה – תוך שהוא ממשיך להזהיר מפני אינפלציה לא מעוגנת ושוק עבודה הדוק.

השוק מתמחר את הפחתת הריבית הראשונה לדצמבר, אך הבנק לא נתן שום הנחיה עתידית. אנו מעריכים שהמדיניות תישאר מרסנת בטווח הבינוני, כדי להבטיח המשך תהליך הדפלציה ולייצב את המטבע הברזילאי (BRL), שנותר תחת לחץ בשל סיכונים פוליטיים וחיצוניים.

הסכסוך המסחרי עם ארה"ב הגביר את אי-הוודאות: ב-30 ביולי, הנשיא טראמפ חתם על צו נשיאותי להעלאת המכסים על יבוא מברזיל ל-50%, החל מ-6 באוגוסט, בטענה להתערבות פוליטית במשפטו של הנשיא לשעבר בולסונרו. אף כי מוצרים מרכזיים (כגון אנרגיה, מטוסים, דשנים ומיץ תפוזים) הוחרגו, העלאת המכסים האפקטיבית עומדת על ממוצע של כ-30%. יצוא ברזיל לארה"ב מהווה כ-2% בלבד מהתמ"ג, כך שההשפעה המאקרו-כלכלית צפויה להיות מוגבלת.

ממשלת לולה התחייבה לערער על הצעד בארגון הסחר העולמי ורמזה על נקמה סלקטיבית – אך גם הביעה נכונות לנהל מו"מ. נשקלת גם תמיכה פיסקלית ליצואנים שנפגעו. אנו מעריכים שהסכסוך יימשך, ללא פתרון מיידי באופק.

ננָד דיניץ', מחלקת מחקר מניות, יוליוס בר