שוק האג"ח >>> האפיק הצמוד עדיין מעניין

ריבית בנק ישראל לחודש מאי

ריבית בנק ישראל לחודש מאי 2012, נותרה ללא שינוי ברמה של 2.50%.

לפי בנק ישראל, הגורמים שתמכו בהותרת הריבית על כנה היו:

(1) מדד המחירים לחודש מארס עלה ב-0.4% - הגבול העליון של התחזיות המוקדמות. במבט לאחור, יש לבנק ישראל במה להתגאות. ב-12 החודשים האחרונים, עלה מדד המחירים לצרכן ב-1.9%. זהו החודש השלישי, ברציפות, שבו סביבת האינפלציה נמצאת במרכז היעד הממשלתי.

(2) צפיות האינפלציה לשנה הקרובה נמצאות סביב 2.5%. רמתן הגבוהה יחסית נובעת בעיקר מהעלייה המתמשכת במחירי האנרגיה, ומהצפייה כי סעיף שכר הדירה במדד המחירים לצרכן ימשיך לעלות בקצב גבוה יחסית. ככל הנראה לא ניכרים לחצי ביקוש אינפלציוניים מקומיים אחרים.

(3) הנתונים על הפעילות הריאלית שנוספו החודש עקביים עם תחזית הצמיחה שפורסמה בחודש שעבר על ידי בנק ישראל, לפיה הצמיחה ב-2012 תעמוד על 3.1%.

(4) החודש, עדכנה קרן המטבע הבינלאומית את תחזית הצמיחה והיקפי הסחר העולמיים במעט כלפי מעלה.

מנגד, נתוני המקרו בעולם המשיכו גם החודש להצביע על קצב התאוששות איטי של הכלכלה העולמית תוך האטה מסוימת בצמיחה בארה"ב ובסין. בנוסף, התגברות החשש מפני החרפה במשבר באירופה לאחר רגיעה יחסית, ורמות הריבית הנמוכות במשקים מובילים (והציפייה כי הריבית תיוותר ברמה זו לתקופה ממושכת) הם גורמים אשר עדיין מעלים חשש בבנק ישראל.

כרגיל, בבנק ישראל ציינו כי ההחלטה להותיר את הריבית ללא שינוי עקבית עם מדיניות ריבית שנועדה לבסס את האינפלציה בתוך יעד יציבות המחירים של 1% עד 3% ב-12 החודשים הקרובים, ולתמיכה בצמיחה תוך שמירה על היציבות הפיננסית.

במבט קדימה, אנו מעריכים כי ריבית בנק ישראל צריכה להיוותר ללא שינוי בחודשים הקרובים. בשלהי השנה הנוכחית, תחול העלאה אחת בריבית בנק ישראל, בגובה של 25 נ"ב. במהלך 2013 הריבית תועלה ב-50 נ"ב ותגיע לרמה של 3.25%.

היצוא ממשיך להידרדר

יבוא הסחורות בנטרול גורמים עונתיים ותנודתיים (ללא מטוסים, יהלומים וחומרי אנרגיה), שמר על יציבות יחסית בחודש מארס 2012 והסתכם בכ-4.1 מיליארד דולר - עלייה של 0.2% בהשוואה לחודש פברואר והתרחבות של 2.8% מתחילת השנה.

מנגד, נמשכת הדרדרות יצוא הסחורות. בנטרול גורמים עונתיים ותנודתיים (ללא מטוסים, ויהלומים). החודש,  נרשמה ירידה של 1.2%, לעומת החודש הקודם. מתחילת השנה קטן היצוא 8.9%.

כתוצאה, הגרעון המסחרי (בנטרול גורמים עונתיים ותנודתיים) הסתכם ב-505 מיליון דולר. לשם השוואה, הממוצע החודשי של הגרעון המסחרי ב-12 החודשים האחרונים היה 288 מיליון דולר.

נקודות החיוביות מהדיווח הם:

(1) יבוא חומרי הגלם ללא יהלומים וחומרי אנרגיה גדל ב-7.4%. עלייה זו, ביבוא חומרי הגלם, עשוייה להצביע על התרחבות בפעילות התעשייתית המקומית כך שבהחלט מדובר בנתון חיובי עבור המשק המקומי.

(2) היצוא התעשייתי לאחר ניכוי עונתיות, אמנם התכווץ ב-1.4%. אך, אם ננכה את יצוא קבוצת הכרייה והחציבה (בה נרשמה התכווצות של כ-52% בהשוואה לחודש הקודם, אגב סעיף תנודתי מאוד), נראה כי היצוא התעשייתי רשם צמיחה של 1.6% בהשוואה לחודש הקודם.

מנגד, החדשות הרעות בדיווח היו התכווצות ביבוא מוצרי הצריכה (9.4%-), וביבוא מוצרי ההשקעה (6.7%-).

אין ספק כי נתוני היצוא בתקופה האחרונה הם אינם טובים. זהו להערכתנו, עקב אכילס של הכלכלה הישראלית בשנה האחרונה.

יחד עם זאת, העובדה כי בצד הפוטנציאל (יבוא חומרי גלם) ישנן התפתחויות חיוביות, ייתכן כי היצוא עשוי להשתקם בחודשים הקרובים.

הפעילות המשקית שומרת על אש נמוכה

מעבר, לנתוני הסחר, פורסמו מספר אינדיקטורים מאקרו כלכליים נוספים, אשר בדומה לנתוני היצוא, גם הם, פחות חיוביים למשק המקומי.

הייצור התעשייתי בחודש פברואר התכווץ ב-2.2% בהשוואה לחודש ינואר, לאחר עלייה של 0.7% בחודש ינואר. מדד הפדיון בענפי המסחר והשירותים נותר ללא שינוי בחודש פברואר, לאחר ירידה של 1.8% בחודש ינואר. יצוא השירותים בחודש מארס (אמדן בנק ישראל) לאחר ניכוי עונתיות הסתכם בהתכווצות של 9.6%, לאחר התרחבות של 4.7% בחודש פברואר.

גורמים אלה, בצירוף נתוני סחר חוץ שפורסמו (ראה פרק לעיל) הביאו את המדד המשולב לחודש מארס לרשום עלייה של 0.2% בהשוואה לחודש פברואר.

עצמת ההתרחבות בחודשים האחרונים היא צנועה למדי. עם זאת, התרחבות זו של המדד המשולב, כ-0.2% לחודש, מצביעה על כך שהמשק ממשיך לצמוח.

הואיל וקיים קשר חיובי בין מחזורי העסקים במשק לבין המדד המשולב, וקצב ההתרחבות החודשי הממוצע של המדד המשולב נמוך מזה שנרשם במחצית השנייה של 2011, נראה כי קצב הצמיחה במחצית הראשונה של השנה הנוכחית, יהיה מתון מהמחצית השנייה של 2011. כלומר - במחצית השנייה של 2011 צמח המשק בשיעור של 3.5%. אנו צופים לצמיחה בשיעור של כ-3% במחצית הראשונה של 2012.

שוק האג"ח

שבוע המסחר האחרון היה מצומצם. בשלושת הימים בהם התקיים מסחר, נרשמה מגמה מעורבת בשוק איגרות החוב, תוך כדי תנודות קלות יחסית במדדי איגרות החוב.

בקרב איגרות החוב הממשלתיות, האיגרות השקליות הארוכות רשמו הפסדי הון השבוע, וזאת בניגוד לאיגרת האמריקאית ל-10 שנים, בה נרשם רווח הון וירידת תשואה.

כך, בסיכום השבועי גדל המרווח בין האיגרת הממשלתית השקלית ל-10 שנים (ממשלתי שקלי 122) לאיגרת האמריקאית המקבילה ב-8 נ"ב, לרמה של 276 נ"ב. זהו שבוע שני ברציפות בו נרשמת עלייה במרווח למרות העובדה כי קיים מתאם חיובי בין התשואה לפדיון של האיגרות המקומיות הארוכות, לאלו האמריקאיות הארוכות.

האיגרות הממשלתיות הקצרות רשמו רווחי הון קלים במהלך השבוע. לדוגמא, האיגרת לשנתיים, 'ממשלתי שקלי 0814' הוסיפה לערכה 0.1%. כך, העקום הממשלתי השקלי הפך תלול יותר במהלך שבוע המסחר האחרון.

העקום הממשלתי הצמוד, רשם תנועה הפוכה מזה השקלי, קרי – רשם השתטחות במהלך השבוע. האיגרות הארוכות רשמו רווחי הון במהלך השבוע, בעוד שהאיגרות הקצרות רשמו הפסדי הון קלים. לדוגמא, האיגרת הצמודה הנפדית בעוד כשנתיים, 'ממשלתי צמוד 0614', רשמה הפסד הון של 0.1% במהלך השבוע האחרון.

תנועה מנוגדת זו של שני העקומים הממשלתיים הביאה לציפיות האינפלציה הנגזרות משוק ההון, לשנתיים, לרדת  בהשוואה לשבוע הקודם (הגיעו לרמה של 2.87%). בעוד שהציפיות האינפלציה לעשר שנים רשמו עלייה (הגיעו לרמה של 2.69%).

האפיק הקונצרני, שמר על יציבות יחסית במהלך שבוע המסחר האחרון.

המלצות השקעה.

להערכתנו, שוק האג"ח צפוי להתאפיין בתקופה הקרובה  בהיעדר מגמה ברורה, תוך הכרה בכך שהריבית במשק תיוותר ללא שינוי, אי לכך:

(1) להערכתנו, יש להתמקד במח"מ בינוני, כ-4 שנים.

(2) ישנה להערכתנו עדיפות לאיגרות חוב קונצרניות ברמות דירוג של '+A' וגם 'A', במח"מ של 4-3 שנים. איגרות אלו משלבות לדעתנו בצורה הטובה ביותר בין תשואה לסיכון. 

(3) איגרות החוב הממשלתיות מתאימות רק לרגישים מאוד לסיכון. לאלו, אנו ממליצים להתרכז במח"מ קצר עד בינוני.

(4) אנו מעדיפים איגרות החוב קונצרניות במח"מ 4-3 (סעיף 2) על ממשלתיות ארוכות.

(5) איגרות החוב הממשלתיות בריבית משתנה עדיין מעניינות, על רקע שני הגורמים הבאים: (1) מחיר אטרקטיבי – ה-817 נסחרת במרווח של כ-23 נ"ב מהמק"מ הארוך ו-(2) אנו מעריכים כי הריבית תישאר ללא שינוי בחודשים הקרובים ובשלב הבא אף תעלה.

(6) למרות הרמה הגבוהה, יחסית, של ציפיות האינפלציה לטווחים הקצרים, האפיק הצמוד עדיין עשוי להיות מעניין, לאור הגורמים הבאים: (א) המדדים הקרובים צפויים להיות גבוהים למדי (ב) הואיל ולדעתנו רוב הסיכון האינפלציוני הוא כלפי מעלה וזאת על רקע השפעת מחירי הסחורות בכלל והאנרגיה בפרט על מחירי המוצרים לצרכן.

הנפקות אג"ח ממשלתי – חודש מאי

בחודש מאי צפוי משרד האוצר לגייס כ-6.5 מיליארד ש"ח באמצעות אגרות שקליות עם ריבית קבועה בהיקף של 3.15 מיליארד ש"ח, 1.35 מיליארד ש"ח יגויסו באגרות צמודות מדד, ו-2 מיליארד ש"ח באיגרת ממשלתית קצרה. נציין, כי היקף גיוס זה הינו הגבוה מתחילת השנה.
בנוסף, איגרת חוב חדשה, בעלת ריבית קבועה ל-6 שנים תונפק החודש, בהיקף של מיליארד ש"ח.

בחודש מאי, צפוי להגיע לפדיון סך של 8.3 מיליארד ש"ח (קרן, סחיר) – שחר 2681. כלומר, למרות הגיוס הגבוה, יפדה האוצר נטו סכום של 1.8 מיליארד ש"ח.

חשוב לציין כי העלייה בהנפקות הממשלתי הקצרה לכדי 2 מיליארד ש"ח נובעת אך ורק משיקולים תזרימיים ולא משיקולים פיסקליים (גירעון המדינה). האוצר כבר נערך לפדיון המשמעותי של ה"גליל" 5481 בחודש אוגוסט בהיקף של 13.9 מיליארד ש"ח (קרן בלבד). באמצעות גיוסים אלו וגם ביצועי ההחלף (במאי יתבצע החלף לאיגרת זו), מבקשים באוצר ל"החליק" את התזרים הממשלתי על פני השנה. לפיכך, אנו לא רואים בכך שינוי עקרוני בתוואי הנפקות החוב, או הידרדרות כלשהי. נהפוך הוא...

הגם שאין צורך לגייס את מלוא הפער, ברור כי הסביבה הפיסקלית השנה לא תיראה בהתאם לתקציב והגירעון יהיה גבוה מ-3%.

נכתב ע''י רון אייכל,
מיטב בית השקעות

מסמך זה הוכן על-ידי מיטב בית השקעות בע"מ ו/או על-ידי אחת או יותר מהחברות שבשליטתה. מסמך זה אינו מהווה תחליף לייעוץ אישי המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם, ועל כל אדם להתייעץ עם יועץ ו/או משווק השקעות בכל הנוגע לביצוע פעולה במוצרים פיננסיים ועם יועץ פנסיוני ו/או סוכן שיווק פנסיוני בכל הנוגע להצטרפות או עזיבת מוצרים פנסיוניים. כמו כן, מסמך זה אינו מהווה הצעה או המלצה לרכישת או מכירת מוצר פיננסי, לרבות קרן השתלמות, אופציות, יחידות השתתפות בקרן נאמנות או כל נייר ערך או מוצר פיננסי אחר, ואינו מהווה הצעה להצטרפות או עזיבת מוצר פנסיוני, לרבות קופת גמל, קרן השתלמות, קרן פנסיה או תכנית ביטוח. רכישת מוצר פיננסי בגינו נדרש פרסום תשקיף ודיווחים מיידיים, לרבות יחידות בקרנות נאמנות, תעשה על פי התשקיף והדיווחים המיידיים שבתוקף. כמו כן, מיטב בית השקעות בע"מ, וכן חברות שבשליטתה עוסקות, בין היתר, בניהול תיקי לקוחות, ניהול קרנות נאמנות, ניהול קופות גמל, ניהול קרנות השתלמות, ניהול קרנות פנסיה וחיתום, ועשוי להיות למי מהן עניין אישי במסמך זה, לרבות החזקה ו/או ביצוע עסקה עבור עצמן ו/או עבור אחרים בניירות ערך ו/או במוצרים פיננסיים אחרים הנזכרים במסמך זה. האמור במסמך זה נאסף ו/או מתבסס על מידע ממקורות שונים ולא בוצעה על-ידי מיטב בית השקעות ו/או כל חברה שבשליטתה בדיקה עצמאית של המידע האמור. האמור במסמך זה כולל הערכות, אומדנים ו/או תחזיות. מיטב בית השקעות בע"מ וכן כל חברה בשליטתה אינן אחריות לכל נזק, אובדן, הפסד או הוצאה מכל סוג שהוא, לרבות ישיר ועקיף, שייגרמו למי שמסתמך על האמור במסמך זה, כולו או חלקו. אין בתשואות העבר של המוצרים הפיננסיים כדי להעיד על תשואותיהם בעתיד. כל הזכויות, לרבות זכויות הקניין הרוחני, במסמך זה ובתוכנו, שייכות למיטב בית השקעות בע"מ ו/או לאחת או יותר מהחברות אשר בשליטתה, ואין לעשות בו כל שימוש שהוא, לרבות להפיצו ולהעתיקו, ללא קבלת אישורן מראש ובכתב.