אייביאיי >> סקירת מאקרו שבועית >> הנזילות הגבוהה בשווקים ממשיכה להוות גורם דומיננטי, על אף הצניחה בפעילות והעלייה בסיכון הגיאו-פוליטי

 

העליות האחרונות בשווקים הפיננסיים הובלו ע"י ענפים מחזוריים ומגלמות תרחיש אופטימי בנוגע  לתוואי ההתאוששות מהמשבר

העלייה בקצב ההתפשטות של המגיפה בעולם מאמצע מאי, לא זכתה להתייחסות מיוחדת בשווקים, אך השווקים לא יישארו אדישים במידה ויצוצו סימנים להתפשטות משמעותית מחודשת במקום שבו נרשמה דעיכה

נתוני המאקרו האחרונים בארה"ב המשיכו לשקף צניחה בפעילות והדגישו את חשיבות תוכניות התמיכה הממשלתית  

הנזילות הגבוהה בשווקים מציבה פוטנציאל מסוים להדבקת פערים בתקופה הקרובה מצד הענפים המחזוריים והמדדים מחוץ לארה"ב (בפרט אם תימשך היחלשות הדולר). במבט רחב התמחור הנוכחי בנכסי הסיכון משקף מרווח ביטחון נמוך מפני זעזועים שליליים

 

 

מאקרו בעולם: הנזילות הגבוהה בשווקים ממשיכה להוות גורם דומיננטי, על אף הצניחה בפעילות והעלייה בסיכון הגיאו-פוליטי

 

הנזילות הגבוהה שהזרים ה-FED לשווקים עושה את שלה תוך החזרת הביטחון למשקיעים שמקבלת ביטוי בעלייה בהיקף הגיוסים בתעשיית קרנות הנאמנות. ניראה כי גורם זה מאפיל על ההידרדרות הכלכלית החריפה, על המשך התפשטות המגיפה בעולם ועל העלייה בסיכון הגיאו-פוליטי. מבחינת התפשטות המגיפה, הקצב העולמי עלה לאחרונה מסביבה של 80-90 אלף ליום, לכ-110-120 אלף ליום, כאשר הדגש ממשיך להיות על האצה במשקים מתעוררים מובילים והתייצבות ברמה היומית בארה"ב סביב 25 אלף ליום. כל עוד המספרים נעים בטווח זה, ניראה שהמשקל של גורם זה לא צפוי להיות מכריע בהשפעתו על השווקים. לעומת זאת, השווקים לא יישארו אדישים לתרחיש שבו  יצוצו סימנים להתפשטות משמעותית מחודשת במקום שבו נרשמה דעיכה ,כלומר התפרצות משמעותית של גל שני. 

 

לכאורה השווקים מגלמים התפתחות אופטימית ולפיה הסיכוי להתפשטות גל שני ולפגיעה כלכלית ממושכת נמוך, במקביל להערכה כי ה-FED ימנע הידרדרות בתנאים הפיננסיים. על רקע השיפור בשווקים הפיננסים ה-FED מיתן בשבועות האחרונים את היקף רכישות איגרות החוב הממשלתיות, אך החל לרכוש איגרות חוב קונצרניות. נכון לסוף השבועה קודם היקף הרכישות נע סביב 1.3 מיליארד דולר, כאשר עירק הרכישות היו באיגרות חוב בדירוג השקעה, כ-1.1 מיליארד, והיתרה באיגרות חוב HY. 

 

מדד ה-S&P500 עלה בשבועיים האחרונים בכ-6%, כך שמתחילת השנה הוא ירד בכ-6% בלבד. העליות בשבועיים האחרונים הובלו ע"י הענפים שהציגו ביצועי חסר מתחילת השנה ובראשם תעשייה, נדל"ן ופיננסים.

 

העליות האחרונות לוו בהתייצבות בעדכוני תחזיות הרווח לשנה ולשנה הבאה תוך שהם משקפים ירידה של כ-22% השנה ועלייה של כ-265 ב-2021 לרמת הרווח למניה שאיפיינה את 2019.

 

הביצוע העודף של הענפים המחזוריים לווה גם בביצועים עודפים של מדדי המניות המובילים באירופה וביפן. מעבר ל-risk on הכללי בשווקים, איזורים אלו נהנו לאחרונה מתוכניות פיסקאליות שהפתיעו לטובה. בגוש היורו נרשמה התקדמות בתוכנית שנתמכת ע"י גרמניה וצרפת ואמורה להתחיל בשנה הבאה. תוכנית פיסקאלית זו היא בהיקף של 750 מיליארד יורו ומתוכה 500 מיליארד אמורים להיות במסגרת מענקים למדינות והיתרה בהלוואות. החידוש העיקרי בתוכנית הוא כמובן מימון התוכנית ע"י הנפקת איגרת חוב אירופאית, כלומר חלוקת הסיכון על כלל מדינות האיחוד. הנהנות העיקריות אמורות להיות איטליה וספרד, ובהתאם לזאת נרשמה התכווצות מהירה במרווח של איגרות החוב שלהן מול  גרמניה. בהנחה ותוכנית זו אכן תיושם (נדרשת הסכמה של כל מדינות האיחוד) סביר שהיא תזכה לתמיכה של הבנק המרכזי האירופאי, גם ברטוריקה, וגם במעשים, כלומר בהגדלת תוכנית הרכישות שתסייע במימון התוכנית.

 

ביפן הכריזה הממשלה על השקת תוכנית הרחבה פיסקאלית נוספת חודש בלבד לאחר הצגת התוכנית הקודמת. היקף התוכניות ביפן אדיר ומגיע לכ-2.2 טריליון דולר המהווים למעלה מ-40% תוצר. בשלב הראשון, ב-2020 צפויה הזרמה בסדר גודל כ-10% תוצר והיא צפוי להתמקד בתמיכה בעסקים קטנים ובמערכת הבריאות. במקביל, להצגת התוכנית הודע הבנק המרכזי היפני כי הוא ירכוש אג"ח ממשלתיות ככל שיידרש. בתגובה למהלך, נרשמה עלייה חדה בשוקי המניות ביפן והיחלשות של הין מול המטבעות המובילים. 

 

ההתפתחויות בשוק המט"ח בשבוע האחרון חשובות שכן הסנטימנט החיובי בשווקים לווה בהיחלשות של הדולר בעולם. אם עד לאחרונה המגמה החיובית בשווקים לוותה בסקפטיות יחסית משוק המט"ח והאג"ח שבאה לידי ביטוי בדולר חזק ובסביבת תשואות נמוכה באיגרות החוב הממשלתיות לטווחים הארוכים, הרי שבשבוע האחרון השתנה הסיגנל משוק המט"ח. אמנם עדיין מדובר ברמות דולר גבוהות יחסית, אך במידה ותימשך מגמת היחלשות הדולר, הדבר יהווה התפתחות חיובית לנכסי הסיכון, עם דגש על נכסים מחוץ לארה"ב.

 

המגמה החיובית בשווקים אינה נשענת על שיפור בסביבת המאקרו או בסקרי הציפיות. אלו ממשיכים לשקף צניחה בפעילות תוך ירידה בסביבת האינפלציה. בארה"ב, ההוצאה לצריכה הפרטית צנחה באפריל בשיעור חד של כ-13%, בעוד ההכנסה הפרטית זינקה בשיעור חד של כ-10%. זינוק זה שיקף את ההשפעה של תשלומי ההעברה תוכנית הסיוע הממשלתית, שכן ההכנסה משכר צנחה בחודשיים האחרונים בכ-11%. התפתחות זו מחדדת את חשיבות התמיכה הממשלתית, שכן סיוע זה אמור לפוג בסוף יולי, כך שבמידה ולא תינקט תוכנית נוספת, יוביל הדבר לצניחה בהכנסה הפרטית באוגוסט  ואילך. הסמיכות של המשבר הנוכחי לבחירות עלול ליצור ערבוב של שיקולים פוליטיים שיציב קשיים בדרך להעברת תוכנית סיוע נוספת.

 

הירידה בצריכה הפרטית באפריל לוותה בירידה באינפלציה, כך שמדד מחירי הצריכה הפרטית ירד ב-0.5% באפריל תוך התמתנות בקצב השנתי ל-0.5%. האינפלציה הבסיסית ירדה בשיעור של 0.4% והקצב השנתי האט ל-1%. אופי המשבר החריג, בפרט הפגיעה הסימולטנית בצד הביקוש וההיצע מעלים סימני שאלה בנוגע להתפתחות האינפלציה, אך להערכתנו השפעת הפגיעה בביקוש דומיננטית יותר, והדבר זוכה לחיזוק חשוב גם מצד הסביבה הנמוכה של הציפיות לאינפלציה.

 

סקרי הציפיות האזוריים לפעילות התעשייה שיקפו בחלקם התאוששות מהשפל שנרשם באפריל, אך מרביתם נעים ברמות שמשקפות המשך התכווצות משמעותית בפעילות גם בחודש במאי. 

 

נתוני דורשי העבודה החדשים הצביעו על גידול שבועי נוסף של כ-2.1 מיליון, אך נתוני סך דורשי העבודה דווקא ירדו מכ-25 לכ-21 מיליון. זוהי אינדיקציה חיובית ראשונית לבלימת ההידרדרות בשוק העבודה. פתיחה הדרגתית מחודשת של הפעילות הכלכלית תלווה בשיפור במדדי התעסוקה, אך הדגש אינו רק על מגמת השיפור אלא על שיעור האבטלה המייצג אליו יתכנס שוק העבודה. שיעור זה תלוי בגורם הבריאותי, הן מבחינת הפוטנציאל של גלי התפשטות נוספים והן מבחינת מידת השמרנות של משקי הבית והפירמות. גורמים אלו יכתיבו את סביבת הביקושים ומכאן גם את ההשפעה על הצמיחה והתעסוקה. 

 

הסיכוי להשפעה ריאלית חריפה יותר או גל התפשטות נוסף ממשיכים לזכות להערכתנו להסתברות נמוכה (מדיי) בתמחור הנוכחי. לאחרונה נוספה למשוואה גם עלייה בסיכון הגיאו-פוליטי שעשוי לצבור תאוצה ככל שיתקרבו הבחירות בארה"ב. בשלב זה ניראה כי מדיניות הבנקים המרכזיים שמקבל ביטוי בנזילות הגבוהה בשווקים ובסביבת הריביות האפסיות  דומיננטית יותר בהשפעתה. גורם זה מציב פוטנציאל מסוים להדבקת פערים בתקופה הקרובה מצד הענפים המחזוריים והמדדים מחוץ לארה"ב (בפרט אם תימשך היחלשות הדולר). עם זאת במבט כללי יותר, פרמיית הסיכון הגלומה במדדים המובילים בעולם חזרה לנוע בסביבה הנורמאלית של השנים האחרונות, ולא מספקת מרווח ביטחון מפני זעזועים שליליים.