5 דברים שלמדנו בתשפ"ה על שוק ההון

1. בישראל - המצב הבטחוני חשוב יותר מהמדיני (בתנאי שטראמפ בבית הלבן)

ביצועי הבורסה של תל אביב הם אולי המפתיעים ביותר בעולם לשנת תשפ"ה. מתברר שלמרות המלחמה המתארכת, הפגיעה הכלכלית המתמשכת והצונאמי המדיני שנרקם נגד ישראל בעולם – מדדי המניות של תל אביב רשמו אחת השנים הטובות בתולדות הבורסה. 

המספרים הפיננסיים מספרים חלק ניכר מהסיפור. מדד תל אביב 125 השלים במהלך תשפ"ה זינוק של כ-46%. זהו שיעור עליה כמעט כפול מזה של בורסת נאסד"ק עתירת מניות הטכנולוגיה. 

גם השקל הישראלי שהתחזק בכ-11% מול הדולר האמריקאי מבטא עוצמה. שער השקל מצוי כיום ברמות בהן היה לפני 3 שנים, ספטמבר 22, בתקופתה של ממשלת השינוי. 

גם שוק האג"ח הישראלי הפגין עוצמה בשנה האחרונה. למרות הפחתת דירוג האשראי מצד סוכנויות הדירוג הבינלאומיות, האג"ח של ממשלת ישראל התחזקו בשנה האחרונה. תשואת האג"ח ל-10 שנים ירדה מרמה של 4.83% בתחילת תשפ"ה ל-4.18% בסופה. במקביל, מדד תל בונד 20 רשם עליה נאה של כ-6.5% במהלך  השנה. 

השאלה הגדולה כמובן היא איך כל זה קורה בשעה שהמלחמה בעזה נמשכת, וכאשר דעת הקהל בעולם פונה בחריפות נגד ישראל. השאלה מתחדדת עוד יותר לאור העובדה שהכלכלה הישראלית עדיין סופגת נזקים הקשורים הן במלחמה והן במצב המדיני המתדרדר.

יש לכך כמה תשובות אבל נתרכז בשתיים. הראשונה: כלכלת ישראל הולכת והופכת יותר ויותר למוטת הייטק. ענף ההייטק הוא שאחראי ליצירת הערך המוסף הגדול ביותר ומשלם את המשכורות הגבוהות ביותר. לקוחות של חברות הייטק ישראליות עדיין לא הכריזו חרם על ישראל. 

במהלך שנת 2023, כאשר הממשלה דחפה בכוח את ההפיכה המשטרית, ענף ההייטק עמד בפני סימן שאלה. רבים חששו שגופים מחו"ל יימנעו מהשקעה בישראל בגלל הפגיעה במוסדות הדמוקרטיה ובמיוחד בבית המשפט העליון. 

בינתיים זה לא קרה, אמנם, אבל חשוב לזכור שהאיום עדיין שם. הממשלה עדיין מקדמת מהלכים להחלשת מערכת המשפט ומנסה לפטר את היועצת המשפטית לממשלה. 

התשובה השנייה היא שהמצב הבטחוני של ישראל יותר השפיע בשנה האחרונה מהמצב המדיני. רגע לפני שהחלה השנה הצליחה ישראל לחסל את כל בכירי ארגון חיזבאללה, לרבות היו"ר הרברבן, חסן נסראללה. שבועות ספורים לאחר מכן נחתם הסכם הפסקת אש מול לבנון והאיום הרקטי הוסר. זה היה מהלך שובר שוויון שהוביל בהמשך גם לנפילת משטר אסד בסוריה. 

השינוי בגבול הצפון היה החלק המשמעותי ביותר במלחמת חרבות ברזל. הוא הרחיק את הסכנה לישראל לא רק מלבנון אלא גם מסוריה ועירק, והחליש באופן משמעותי את האיום הקונבציונאלי מאירן.  

הקפיצה השנייה בבורסת תל אביב אירעה ביוני האחרון, בעקבות מלחמת 12 הימים באיראן. ההפצצות באיראן שלוו בסיוע משלים מארה"ב הסירו, לפחות זמנית, את איום הגרעין. עבור פעילי הבורסה של תל אביב זה הספיק כדי להרים את ת"א 125 ביוני ב-11%. 

האם זה יספיק גם להמשך? לא בטוח. ישראל מתמודדת בחודשים האחרונים עם דעת קהל עולמית עוינת במיוחד. היא זוכה לקיתונות של ביקורת בתקשורת הזרה על פעולותיה בעזה. עד כה הצליחה הממשלה להדוף את רוב הניסיונות, בעיקר בזכות ממשל אמריקאי אוהד במיוחד. הנשיא דונלד טראמפ שהצטרף בשמחה להפצצות באיראן פחות אהב את התקיפה הישראלית של בכירי חמאס בקטאר. החבל שהוא נתן לנתניהו לפעולה בעזה הולך ומתקצר. כיוון שמדובר בנשיא קפריזי, לא בטוח עד כמה תוכל ישראל לסמוך רק עליו. היא זקוקה לידידות נוספות בעולם.

הסתבכות אפשרית בעזה בחודשים הקרובים עלולה להתבטא גם בבורסה. ייתכן שהיא כבר מתבטאת: מאז 9 בספטמבר איבד מדד ת"א 125 כ-6% מערכו.   

2. הבנקים קוצרים את פירות ההתייעלות ונהנים מעצלנות הלקוחות

מדד "ת"א בנקים 5" הכולל את מניות 5 הבנקים הגדולים בישראל (פועלים, לאומי, דיסקונט, מזרחי טפחות והבינלאומי) רשם במהלך תשפ"ה זינוק מרשים של 67%. גם כאן, יש יותר מסיבה אחת לכך. 

העיקרית שבהן היא כנראה העלייה שנרשמה בריבית בנק ישראל במהלך 2022-2023 מרמה של 0.1% עד ל-4.75% במאי 23'. בינואר היא הופחתה ל-4.5% ומאז היא שוכנת שם. 

פתיחת מרווח הריבית מאפשר לבנקים להרוויח מיליארדי שקלים בלי לעשות כמעט דבר. על פי הערכות שונות בחשבונות העו"ש של הציבור הישראלי מצויים כיום כ-200 מיליארד שקל. אלו חשבונות שאינם זכאים לקבל ריבית ולקוחות הבנקים מתעצלים למצוא להם פתרון הולם יותר. הבנקים לוקחים את הכסף הזה מפקידים אותו בבנק ישראל ומקבלים עליו ריבית של 4.5%. סכום זה לבדו שווה להם רווח נטול סיכון ונטול מאמץ של כ-9 מיליארד שקל בשנה.

רכיב נוסף שמסייע לבנקים הם תהליכי ההתייעלות הרבים שהם עברו בשנים האחרונות. הבנקים הגדולים סגרו עשרות סניפים, פיטרו אלפי עובדים, נטשו את מרכזי הערים ומימשו חלק מהנדל"ן שהחזיקו. במקביל הם פיתחו יכולות דיגיטליות כדי לאפשר מתן שירות מרחוק ללקוחות. 

המאמצים הללו נושאים פרי. הבנקים הישראלים שנחשבו בעבר לבלתי יעילים לעומת שאר העולם המערבי מתחילים ליישר קו. בתמורה הם זוכים כיום ליחסי תמחור נדיבים ונסחרים בממוצע סביב מכפיל הון של 1.5 – כ-50% ויותר מכפי שנסחרו בעבר. 

3. מניות ענף הביטוח הן מעין אופציה על שוק המניות 

ענף הפיננסים של ישראל ייצר עוד קבוצת מניות מנצחת בתשפ"ה: מדד מניות הביטוח רשם זינוק חריג של 155%. זהו זינוק מפתיע במיוחד אם זוכרים שמדובר בחברות גדולות וותיקות כמו כלל ביטוח, מגדל, הפניקס, הראל ומנורה. 

הסיבה הראשונה לזינוק של מניות הביטוח היא שהן קיבלו הערכת חסר במשך זמן לא קצר. או בשפת שוק ההון "המניות היו מדוכאות". למה? מהרבה סיבות. חלק מהן נוגעות לאופן הניהול של החברות, וחלק למצב הכלכלי במדינה. 

אבל הסיבה החשובה יותר היא האופי של עסקי הביטוח, ובעיקר הביטוח הפנסיוני. חברות הביטוח הישראליות מנהלות חלק ניכר מהחסכונות הפנסיוניים של הציבור בפוליסות "משתתפות ברווחים".  הרווחים הם בעצם התשואות שמשיגות הפוליסות למבוטחים, והללו תלויים מאוד בביצועים של שוק ההון. 

כאשר בשוק ההון מתרחשות ירידות, חברות הביטוח אינן יכולות למשוך דמי ניהול. גם כאשר הירידות הופכות לעליות חולף זמן עד שהפוליסות מחזירות את ההפסדים. רק לאחר שנוצרים רווחים של ממש, החברות חוזרות לגבות דמי ניהול מהפוליסות המשתתפות. 

המבנה הייחודי הזה הופך את מניות הביטוח לסוג של אופציה על שוק ההון – כלומר השקעה ממונפת. בתקופה של עליות רצופות בשווקים הרווחיות של חברות הביטוח מזנקת, וכך גם הסנטימנט החיובי כלפי מניותיהן. 

אבל חשוב לזכור גם מה קורה בכיוון ההפוך. כאשר ההתלהבות בשווקים שוככת ומדדי המניות נסוגים, המנוף של מניות הביטוח עלול למשוך אותן מהר דווקא כלפי מטה.

4. הציפיות חשובות יותר מהמציאות 

האמת שבזה אין כל חדש. ציפיות לעתיד תמיד משפיעות על מחירי המניות יותר מאשר ביצועים בהווה. ביצועי הכלכלה בכלל או ביצועי כל חברה בפני עצמה. ועדיין, חשוב תמיד לעקוב ולראות שמא הציפיות אינן מתנתקות בטעות מהמציאות. 

נסתכל למשל על ביצועי המדדים המובילים של אירופה. מדד דאקס הגרמני ופוטסי 100 הבריטי. שניהם קבעו השנה שיאים חדשים וגם כעת הם קרובים לשיאם. הם עשו זאת למרות שכלכלות גרמניה ובריטניה מגמגמות. 

בריטניה אמנם חזרה לצמוח השנה בקצב איטי של כ-1.3% בשנה אבל היא סובלת מאינפלציה גבוהה יחסית שמתקרבת ל-4% בשנה. 

גרמניה שספגה 8 רבעונים של צמיחה שלילית בשנתיים הקודמות רשמה השנה צמיחה קלה של כ-0.3% ברבעון השני ו-0.2% ברבעון הראשון. עדיין מדובר בקצב צמיחה איטי מאוד, שעלול אף להינזק בעקבות מלחמת המכסים של טראמפ.

אז  למה השווקים עולים? בגלל הציפיות. בגרמניה הוקמה ממשלה חדשה ששמה לה למטרה להגדיל את ההשקעות בתשתיות וביטחון. אחרי שנים של הקפדה יתרה על התקציב מצאה גרמניה מקור מימון "חדש-ישן" לתגבור הצמיחה: נטילת חוב.

גם בבריטניה יש ראש ממשלה חדש יחסית, קיר סטארמר, שהתמנה לתפקיד ביולי 24'. בחירתו שמה קץ ל-14 שנים של שלטון מפלגת השמרנים בבריטניה. השינוי הזה, כמו כל שינוי, יצר ציפיות אצל המשקיעים.

אחת התכונות החשובות של סטארמר הוא יכולתו לתקשר ביעילות עם נשיא ארה"ב. הוא נפגש עימו כבר כמה פעמים, האחרונה בהן בשבוע שעבר כאשר טראמפ ביקר את המלך צ'ארלס. סטארמר הצליח לשכנע את טראמפ לדבוק בברית נאט"ו, ואף השיג מולו עבור בריטניה הסכם סחר נוח יחסית. 

האם הוא יצליח גם להאץ את קצב הצמיחה בבריטניה מבלי שקצב האינפלציה יעלה? נצטרך להמתין ולראות.

5. הזהב שוב נוצץ. אבל למה?  

הנכס הבינלאומי העמיד והבולט ביותר לשנת תשפ"ה הוא כנראה הזהב. מאז סוף ספטמבר 24 ועד היום זינק מחיר הזהב ב-38%. לאחרונה נסחרה המתכת הצהובה סביב מחיר שיא של 3,700 דולר לאונקיה. 

זהב נוטה לעלות בדרך כלל בכמה מצבי עולם: 

1. חשש לאינפלציה עולמית

2. חשש ממשבר פיננסי כלל מערכתי

3. חשש ממשבר גיאופוליטי

4. ציפיות לצמיחה עולמית שיגבירו את הביקוש בתעשיות התכשיטים והאלקטרוניקה.

מבין כל מצבי הטבע הללו נראה שכיום מתקיימים בעיקר שניים: משברים גיאופוליטיים (בעיקר בין רוסיה לאוקראינה שנתמכת על ידי מערב אירופה וארה"ב) וציפיות לצמיחה עולמית בעיקר בזכות טכנולוגיות חדשות ובראשן בינה מלאכותית. משבר פיננסי אינו נראה כרגע באופק וגם האינפלציה העולמית חזרה להיות בשליטה.

האם כל אלו מצדיקים זינוק של 38% תוך שנה?  ספק גדול. אלא אם כן המשקיעים בזהב רואים משהו אחר שרוב ציבור המשקיעים בעולם עיוור אליו.
 

מה הם עשו אפיקי ההשקעות הללו בתשפ"ה?