טל ורדי, מנכ"ל פסגות תעודות סל: "לדעתי, חברת תעודות סל צריכה להרוויח רק מדמי ניהול"

הוויכוח אם בטווח הארוך אפשר להכות את השוק או לא כבר הוכרע - כנראה אין מנהלי השקעות שיכולים להציג לאורך זמן ביצועים מוצלחים יותר מהמדדים עצמם. זו הסיבה העיקרית לכך שענף תעודות הסל הוא הצומח ביותר בשוק ההון - בגיאות ובשפל, בישראל ובעולם - בעוד שאר הענפים, בעיקר ענף הקרנות, סובלים מהתכווצות.

סיבות נוספות לכך שתעודות הסל, המחויבות להעניק למשקיעים בהן את תשואת המדד שאחריו הן עוקבות, משגשגות, הן השקיפות שלהן, הפשטות והמחיר הנמוך יחסית של דמי הניהול. המשבר האחרון הדגיש עוד יותר את היתרון שבניהול פאסיווי של השקעות. באחרונה אף החליטה חברת הביטוח הפניקס להעביר את ניהול ההשקעות שלה לשיטה עוקבת מדדים, כשהיו"ר אהוד שפירא הצהיר: "אי אפשר להכות את המדדים בניהול השקעות".

ענף תעודות הסל מנהל כיום כ-31.5 מיליארד שקל, לאחר גיוס של 5 מיליארד שקל במחצית השנייה של 2008. בפאנל שכינס TheMarker מעריכים חמשת המנהלים של חברות תעודות הסל הגדולות בישראל - ליאור כגן ממבט, רוי רגב מקסם, טל ורדי מפסגות תעודות סל, אורי בן דב מאינדקס ואייל סגל מתכלית - כי בעוד שלוש שנים ינהל הענף 60 מיליארד שקל.

עוברים לניהול פאסיווי

אחד המאפיינים של הקריסה בשווקים הוא משבר האמון בין המשקיעים למנהלי ההשקעות. זה בוודאי יוצר הזדמנות לענף תעודות הסל.

רגב, קסם: "הציבור נותן אמון ביועצי ההשקעות בבנקים, ובשנים האחרונות יש הבנה בקרב היועצים כי שקיפות, פשטות ותוצאות טובות במכשיר פאסיווי העוקב אחר מדד יוצרות העדפה של הלקוחות למוצר. זו מגמה שלא התחילה במשבר הזה. כיום, 30% מהנכסים המנייתיים של המוסדיים מושקעים דרך התעודות - מדובר ב-7-9 מיליארד שקל: 40% מהסכום מושקע במניות בישראל, היתרה בחו"ל. גם התעודות שעוקבות אחר מדדי התל בונד, שבהן מושקעים כ-10 מיליארד שקל, הן מנוע של הענף".

סגל, תכלית: "למנהלי ההשקעות יש חשיבות, והיא תישאר. הם צריכים לעסוק בבנייה של תיק הנכסים, שם מייצרים את רוב התשואה. אם יש קרן נאמנות ספציפית שתעודת סל לא יכולה להתחרות בה, זה יהיה נכון להמליץ עליה. אבל כיום הרוב זו הקצאה נכונה של נכסים ואפיקים בתיק השקעות - ובזה יש מקום לתעודות סל".

כגן, מבט: "בסופו של דבר ליועץ בבנק יש מגבלת זמן - הוא צריך לקבל הרבה החלטות ויש לפניו מכשירי השקעה מגוונים. במקרה של נפילות, ללקוח יהיו טענות. היועצים ומנהלי התיקים כבר הבינו כי תיק המורכב מתעודות סל יפחית את אחריותם בהקשר של טענות אלה. כמובן, הם לא היה עושים זאת אם זה לא היה מדובר במוצר טוב עם תשואה גבוהה".

בן דב, אינדקס: "תעודות הסל מרוויחות מהמשבר בגלל שני דברים: השקיפות נהפכה לתכונה שמתמחרים אותה, וגם הנזילות. יש הרבה מאוד לקוחות שהחזיקו נכסים הנחשבים טובים, אבל כשהם רצו למכור אותם היה עליהם לעשות זאת ב-70% מתחת לשווי ההוגן שלהם - כי אין שוק".

ורדי, פסגות: "תחום תעודות הסל לא יהיה אף פעם 100% מהשוק, אבל הפירמידה מתהפכת. בעתיד הקרוב נראה יותר מוצרים המתבססים על ניהול השקעות פאסיווי ופחות על מוצרים מתוחכמים. אני קורא לזה מעבר ממוצרים מובנים (סטרקצ`רים) למוצרים מובנים. בקרנות הנאמנות האפיק מנייתי כמעט ולא קיים, בעוד שבתעודות הסל המנייתיות ממשיכים להשקיע. המשבר מכניס קצת צניעות שהיתה חסרה בענף ההשקעות. אם עד עכשיו כולם בדקו רק תשואה - כיום מסתכלים גם איך אתה מנהל סיכונים".

כשל הנזילות

באחרונה היו מקרים שבהם תעודות הסל השפיעו לרעה על המסחר בבורסה. עד כמה אתם עוקבים אחר מדדים ועד כמה אתם משפיעים על המדדים?

כגן: "במהות אנחנו עוקבים במדויק אחר המדד. בשוליים, יש לנו השפעה על המדד. אם משקיע קונה תעודת תל בונד בעשרות מיליוני שקלים והמדד עולה בעקבות הקנייה - זו השפעה? אם המשקיע לא היה קונה תעודת סל, הוא היה משקיע בקרן נאמנות, שהיתה גורמת לעלייה במדד".

ומה עם תעודות סל ממונפות שגורמות בסוף ימי מסחר לנפילות בשווקים - אחת מהן הרי הפעילה את מנתק הזרם של הבורסה בשיא המשבר.

רגב: מה שקרה עם התעודות של קסם, זו לא בעיה של התעודות הממונפות - אלא בעיה של השוק. יש כשל נזילות מטורף, ולתוך הכשל הזה נכנסות התעודות הממונפות, שכמובן שהיתה להן השפעה על השוק".

בן דב: "כיום, הנזילות בשוק היא ברמה הרבה יותר נמוכה, כך שהרבה יותר קשה להתכסות במדדים - זה לא היה לפני שנה או שנתיים. לתעודות הסל אינטרס להתכסות בצורה הכי טובה. זה מרסן את סטיית התקן של השוק. המרווחים בתל בונד הגיעו ל-1%, ומאז שתעודות הסל נכנסו הפער קטן משמעותית. אותן חברות קיבלו עושי שוק בחינם".

אז למה הבורסה והשוק לא מתלהבים מהתעודות ממונפות? הרי חלק מהתעודות בוטלו.

רגב: "היתה כאן פאניקה שלא במקום, בגלל הנפילה של המדד. כיום יש הבנה רבה יותר. הבורסה ביקשה לבחון מחדש חלק מהתעודות - כרגע מתבצעת עבודה לגבי הדרכים שבהן ניתן לשפר את המכשירים האלה. חלק מהתעודות שונו על ידינו באופן יזום, לדוגמה במדדי הנדל"ן".

בן דב: "רוב הכסף זורם למדדים הגדולים, הנזילים. התעודות הממונפות אולי תופסות הרבה כותרות - אבל הן בשוליים של השוק הזה".

תמיד יהיו סיכונים

הכל נראה טוב מדי בענף שלכם - איפה אתם עובדים עלינו?

כגן: "קשה לעבוד על לקוחות בתעודות סל. כשאני אומר ללקוחות שאני גובה 0% דמי ניהול גם הם שואלים איפה אנחנו עובדים עליהם. התשובה היא שלא עובדים על אף אחד. המוצר כה שקוף וקל לבדוק את הביצועים - תעודה שעוקבת אחר מדד ת"א 100 עושה מה שעשה המדד. מורידים מזה 0.4% דמי ניהול, וזהו. התחרות הובילה אותנו להוריד דמי ניהול".

בן דב: "יש לנו מקורות רווח שאינם קשורים לדמי הניהול, כגון השאלות, חוזים, ריביות, ארביטראז`ים. אבל יש מצבים של עיוותי שוק בתעודות מסוימות. למשל, בימי ראשון בחלק מהתעודות אין שוק להתכסות בו - ואתה נאלץ לצטט נמוך. יש גם סיכון בזה".

ורדי: "הכל תלוי באיך תופשים את החברה ואת מקורות הרווח שלה. לדעתי, חברת תעודות סל צריכה להרוויח רק מדמי ניהול. רווחים אחרים הולכים חזרה למשקיעים, כדי שלא יהיה פיתויים לקחת חשיפות וסיכונים גבוהים. צריך לדעת בדיוק מה החשיפה של כל תעודה, כל חברה - במקום שיהיו נוסחאות המרה משונות, שתהיה פשטות, שיהיה ניתן להבין מה מסתתר מאחורי התעודה".

מדובר בענף שנבנה תוך כדי תנועה ועובר בימים אלה מהפך בתחום הרגולציה - ממשטר של דיווח למשטר של פיקוח - ונקבעים סטנדרטים להתנהלותו. המוצר שלכם לא לגמרי שקוף. איך המשקיעים יכולים להיות רגועים, לדעת שכספם בטוח?

ורדי: "יש סיכונים כמו מעילות, שתמיד יהיו. המשקיע לעולם לא בטוח לגמרי. הכי בטוח זה להחזיק את הכסף מתחת לבלטות. אחרי זה יש מדרג של סיכונים: בבנקים, במוצרים מובנים ועוד. בכל מקום יש סיכון. אנחנו שוק שמתפתח מהר. יש דיווח, אבל חסרה אחידות ואין פיקוח. המשבר הזה גרם לסגירת חלק מהפערים. אנחנו פועלים יחד עם הרגולוטור למהלך שיקבע סטנדרטים שיקדמו את הענף. למשל, ביקורת פנים.

"רמת הפיקוח והבקרה אצלנו עולה. אם בעבר יכולנו להחזיק כספים בפיקדונות בבנקים, או להחזיק Notes (אג"ח שההחזר עליו מבוסס על ביצועים של מדד, חברה או צד שלישי אחר; א"א) - כעת יש יותר מגבלות".

רגב: "רמת הפיקוח והדיווח בענף היא מהגבוהות במכשירים פיננסיים. אנחנו מפרסמים דו"ח חשיפות, יש לנו נאמן, אנחנו מוגבלים בהשאלות ובפיקדונות".

היה מצב שבו הוצגו שערים לא נכונים - של מדדים של מט"ח.

רגב: "זו היתה טעות טכנית. זה קרה, אין כאן איזו פגיעה במשקיעים במזיד. אם זה היה במזיד - הייתי בבית משפט".

היה גם מצב שבו שיחקו עם מנגנון העיגול של המספרים.

בן דב: "המנגנון של העיגול לא בעייתי אם הפעולה מתבצעת באותה תקופת חיוב. מעולם לא היו תלונות של לקוחות על זה, וחוץ מזה, מספר ההמרות בתעודות אלה הוא אפסי".

בספטמבר 2008, בשיא המשבר, כשהכל נפל, פתאום שום דבר לא נראה בטוח. משקיעים חששו מכל בנק, מכל תעודה. אסור שיקרה משהו חריג אצלכם במצב שכזה.

ורדי: "אם יקרה משהו זה ישפיע על כל השוק, כולם יסבלו מזה. מצד אחד, צריך משטר פיקוח יותר חזק. מצד שני, צריך להגביל קצת את הדיווח - העובי של הספרים והדו"חות מפריע למי שרוצה לדעת מה קורה בפנים. אני חושש מניהול לא אחראי. צריך שיהיה ברור מה המגבלה על רמת החשיפות - מה מותר, מה אסור, מה הנזק המרבי שאפשר לספוג".

מדברים על העלאת ההון העצמי הנדרש מחברות תעודות סל לכ-100 מיליון שקל. לדעתכם, כמה הון עצמי צריכה חברת תעודות סל?

רגב: "כיום צריך 36 מיליון שקל הון עצמי, אם יש לך יותר ממיליארד שקל מנוהלים. אבל הסיכון הוא לא פונקציה של היקף הנכסים המנוהלים - לא צריכה להיות התאמה בין היקף הנכסים המנוהל להון העצמי".

ורדי: "הקשר צריך להיות בין נכסי הסיכון להון העצמי, שנדע איפה הכסף מופקד ומהי מידת החשיפה של הגוף המנהל".

בן דב: "קודם כל צריך שיהיה סט ברור של כללי השקעה - אם רוצים להגביר את ביטחון המשקיעים, יש דברים שצריך לעשות לפני שמגדילים הון עצמי. אם נפקיד הכל במקום אחד מסוכן, אז מה זה עוזר שיש לנו הון עצמי. חוץ מזה, לשחקנים קטנים ובינוניים הרגולטור מבין שצריכה להיות פונקציה של הון עצמי לנכסים, שדרישות ההון יהיו דיפרנציאליות".

סגל: "כבר היום אנו מחזיקים הון עצמי של קרוב ל-100 מיליון שקל. מעבר למחויבות שלנו למשקיעים שמחזיקים בתעודות שלנו, כדי לשמור על המשקיעים. בעסק הזה מי שגדול מרוויח יותר, והחברה יכולה להשקיע יותר משאבים בניהול סיכונים".

פחות שחקנים בעתיד

איך לדעתכם ייראה השוק בעוד שנתיים-שלוש?

ורדי: "כיום יש עודף כושר ייצור בשוק הישראלי. כל עניין ההסדרה, הרגולציה והפיקוח גורם לעלויות גבוהות - יהיה יתרון לגודל ויישאר מי שיכול לשאת בהוצאות ובעלויות האלה".

רגב: "בעוד שנתיים יהיו הרבה יותר נכסים מנוהלים - נצמח לשוק של כ-60 מיליארד שקל מנוהלים, ויהיו הרבה פחות שחקנים. יש יתרון לגודל, והבינוניים בבעיה. יהיו בערך חמישה שחקנים בענף - יש התכנסות בכל העולם".

אתם חמישה, ויש עוד שחקנים עם גב חזק, כמו הראל.

בן דב: "נכון שיהיו שחקנים שייעלמו, שיהיו מיזוגים ויש היגיון במיזוגים - אבל יש צמיחה אדירה בענף, ואולי לא יהיו פחות שחקנים כשהשוק צומח. כשנכנסנו לתחום לפני שנתיים אמרו לנו שהשוק רווי. מאז השוק גדל פי שלושה".

כגן: "אם פעם רף הכניסה לענף היה נמוך, לא היית צריך הון עצמי. עכשיו יש עלויות ועלויות רגולציה".

ורדי: "יש לזה קשר גם להון העצמי שנדרש מאיתנו - זה קשור לרף הכניסה לתחום. בעבר, היו כמה גופים שהבורסה והרשות לא רצו שייכנסו לתחום הזה, אבל לא היה משהו חקיקתי שמנע מהם להיכנס לתחום - אז ההון העצמי נקרא `דמי רצינות`. העלאת דרישות ההון העצמי יגרמו להעלאה בדמי הניהול. הענף יעבור פאזה. זה בריא. דמי ניהול 0% זה לא הגיוני".

בן דב: "צריכה להיות הפרדה בין התחום הסולידי למנייתי. בתחום הסולידי, דמי הניהול בשיא ובקרנות נאמנות אפילו רואים הורדה. בתחום המנייתי, הדברים הלא נורמליים, ניהול ב-0%, ייעלמו".

החברות שלכם רווחיות?

כגן, סגל, בן דב ורגב: "כן".ורדי: "מאוזנים".

אז למה שיעלו דמי ניהול?

סגל: "יש שחיקה ברווחיות ועלייה חדה בהוצאות. הון עצמי צריך תשואה גבוהה לבעלי הבית שהשקיעו".

רגב: "העלאה של דמי ניהול דרושה כדי לחזק את תשתית הענף. השוק תחרותי - ולכן לא תהיה עלייה רק מהגדלת הרווח".

כגן: "אין לנו בשר מיותר כדי שנוכל לספוג את העלייה בדרישות הרגולציה".

פיטרתם עובדים בעקבות המשבר?

כל המשתתפים: "לא".

איך אתם מתכוננים לכניסת מכשיר ה-ETF (קרנות נאמנות סחירות המחקות מדדים ושווקים) לישראל?

ורדי: "עוד לפני שמגיעים אלינו, הבורסה בוכה מזה. מדובר בכלי בעייתי מבחינתה".

סגל: "הכניסה תפגע בלקוח. אנחנו גם מתפקדים כעושי שוק. ב-ETF יש מנפיק ויש עושה שוק - ושניהם ירצו לראות רווח".

בן דב: "בעולם צמח שוק ה-ETF כי אין תעודות סל. ברמת המוצר לא בטוח שיהיה מקום לזה בשוק הישראלי".

מדובר בתחרות מבחינתכם או שתנהלו גם מוצרים כאלה?

סגל: "בהגדרה זו קרן נאמנות - ולכן מוצר מתחרה".

רגב: "צריך להתייחס פחות לכלי ויותר למהות - ניהול אקטיווי או פאסיווי. כיום חושבים שתעודות הסל זה הכלי הכי טוב".

הבדלים קטנים

מרבית התעודות הן למעשה "קומודטי" - אתם מוכרים את אותו הדבר. נבקש מכל אחד מכם להסביר לנו למה לנו לבחור דווקא בו.

סגל: "מה שמאפיין אותנו במסחר ובניהול סיכונים, זה טכנולוגיה. הבסיס שלנו הוא הנוסטרו של מייקל דייוויס, ומשם התפתחנו - לכן אנחנו יכולים לצטט מהר, מדויק וגם בתקופות בעייתיות. בתקופות רגועות פערים נוטים להצטמצם. בתקופות בעייתיות הטכנולוגיה מנצחת".

בן דב: "מה שמאפיין אותנו זה שקיפות - מהיום הראשון שנוסדה, החברה הראשונה חילקה את כל הדיווידנדים חזרה למשקיעים. מבחינת טכנולוגיה ומסחר נראה לי שכולם מתאימים עצמם לרמה הגבוהה. אנחנו נשענים על ברק קפיטל, שהיא חברת נוסטרו מובילה".

ורדי: "ביטחון, ניהול סיכונים, שירות ומהירות. המשקיע יודע שהכסף בטוח. וגם רמת בקרה, ביקורת וניהול סיכונים מהגבוהות שניתן - אנחנו דוגלים בשמרנות גדולה בניהול הנכסים בתעודות, והשירות אמין ומהיר".

רגב: "המוצר אולי גנרי, אבל ככל שהשחקן גדול יותר, כמונו, רמות הסחירות והנזילות גבוהות יותר. לכולנו יש טכנולוגיה גבוהה, אבל גדולים יכולים לנצל יתרונות של מסחר בין המשקיעים לבין עצמם - מצמצמים את המרווח לטובת הלקוח. בנוסף, ביטחון ותפיסת הסיכון - הובלת שוק בדירוג תעודות הסל. 70% מהשווי הנכסי שלנו מדורג, וזה פקטור משמעותי בקרב משקיעים מוסדיים. וכמובן, רמת שירות גבוהה".

כגן: "צריך לציין כי טעות בבחירת מנפיק היא לא כזו גדולה. אם המרווח היה גדול או קטן, אז הוא שילם 0.03% יותר, זה שולי וזניח. אני לא אפרט למה אנחנו עדיפים, חוץ מזה שאנחנו גוף גדול וזה נותן שקט נפשי. אבל בסופו של דבר המשקיעים לומדים דרך הרגליים. כמעט כולם התנסו בחברה מנהלת ובוחרים לאמץ חברה אחת או שתיים, שהם מרגישים נוח איתן".

הכתבה פורסמה לראשונה באתר TheMarker. לאתר לחץ כאן.
 

הנתונים, המידע, הדעות והתחזיות המתפרסמות באתר זה מסופקים כשרות לגולשים. אין לראות בהם המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הצעה או  או שיווק השקעות – בין באופן כללי ובין בהתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל קורא – לרכישה ו/או ביצוע השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול בו שינויי שוק ושינויים אחרים. כמו כן עלולות להתגלות סטיות בין התחזיות המובאות בסקירה זו לתוצאות בפועל. פאנדר אינה מתחייבת להודיע לקוראים בדרך כלשהי על שינויים כאמור, מראש או בדיעבד. פאנדר לא תהיה אחראית בכל צורה שהיא לנזק או הפסד שיגרמו משימוש במאמר/ראיון זה, אם יגרמו, ואינה מתחייבת כי שימוש במידע זה עשוי ליצור רווחים בידי המשתמש.