עומר רגב
15/08/2017
הקרנות המחזיקות את המניה
היום לקחנו חלק במפגש משקיעים שערכה הנהלת חברת Perrigo (PRGO) לסיכום דו"חות הרבעון השני של 2017. במפגש השתתפו מר Ron Winowiecki, סמנכ"ל הכספים של החברה, מר Bradley Joseph, סגן נשיא וראש תחום ה-Investor Relations ומר איציק מעיין, סגן נשיא בתחום ה-International Finance. מניית Perrigo אינה מסוקרת באופן רשמי באופנהיימר אך נמצאת במעקב שוטף של מחלקת המחקר של אופנהיימר ישראל.
ביום חמישי האחרון פרסמה פריגו דו"חות לרבעון השני של השנה. מעבר לכך שהדו"חות היו משמעותית מעל לצפי המוקדם בשוק, החברה גם העלתה את תחזית ההכנסות, הרווח ותזרים המזומנים להמשך השנה. אחרי הורדת התחזיות החדה מצד מיילן וטבע, נראה היה כי גם השארת התחזית ל-2017 הייתה מספיקה כדי לאפשר למניית PRGO לשחרר קצת לחץ. העלאת התחזיות המפתיעה כבר גרמה לעלייה של כ-18% במחיר המנייה. עושה רושם כי היתרון הנוכחי המשמעותי של פריגו על חברות אחרות בתעשייה הוא בכך שאצלה הבעיות החלו לצוץ מוקדם יותר ולכן, כבר נעשו צעדים כדי לטפל בהן ובראשם, תהליך הורדת מינוף, מכירת נכסים לא רווחיים והתייעלות תפעולית. לכן, פריגו נמצאת היום במקום טוב בהשוואה למתחרותיה וגם מנייתה משקפת זאת היטב – מניית PRGO איבדה כ-6% מתחילת השנה, לעומת ירידה של כ-19% במניית MYL ושל כ-52% במניית TEVA. אנו מאמינים כי מניית PRGO עשויה להציג ביצועים משופרים בתקופה הקרובה, זאת בשל התהליכים החיוביים שביצעה לאחרונה. עם זאת, אנו מעריכים כי היעדר שיפור פונדמנטלי במצב התעשייה הגנרית בארה"ב יקשה על מניית PRGO להציג ביצועי יתר גם לטווח הבינוני-ארוך.
להלן הנקודות המרכזיות מהדו"חות הרבעוניים של פריגו וכן מהמפגש עם הנהלת החברה:
-
פריגו דיווחה ברבעון השני על הכנסות של 1.24 מיליארד דולר, ירידה של 8% ביחס לרבעון המקביל ובכ-5% מעל לצפי. הירידה במכירות נובעת ממספר גורמים מרכזיים – מכירת עסקי הויטמינים ותוספי התזונה בארה"ב (השפעה שלילית של 42 מיליון דולר), יציאה מעסקי ההפצה באירופה (השפעה שלילית של 39 מיליון דולר), תחרות על התרופה Entocort לטיפול במחלת ה-Crohn's (השפעה שלילית של 26 מיליון דולר) והשפעת מטבע שלילית של 16 מיליון דולר. מנגד, נרשמה השפעה חיובית של 38 מיליון דולר ממוצרים חדשים. בנטרול סעיפים חד פעמיים, המכירות צמחו ב-2% בהשוואה לרבעון המקביל ב-2016. הרווח למנייה (Non GAAP) ברבעון זה היה 1.22 דולר, ירידה של 5% בהשוואה לרבעון המקביל וב-29 סנט מעל לצפי. ברמת ה-GAAP החברה רשמה הפסד של 0.49 דולר למנייה, לעומת הפסד למנייה של 3.73 דולר ברבעון המקביל. הסיבות המרכזיות להבדלים בין ה-GAAP ל-Non GAAP – הפסד כתוצאה מפירעון מוקדם של אגרות חוב (בהיקף של 94 סנט) ופחת על נכסים לא מוחשיים (בהיקף של 63 סנט).
-
הנהלת פריגו העלתה את התחזית שלה ל-2017 והיא צופה כעת רווח מתואם למנייה של 4.45-4.7 דולר, לעומת צפי קודם ל-4.15-4.5 דולר ובכ-7% מעל התחזיות בשוק. תחזית זאת כוללת השפעה שלילית של כ-5 סנט ממכירת פעילות ה-API בישראל, עליה הודיעה החברה ביחד עם פרסום הדו"חות. באמצע הטווח, תחזית ההכנסות הועלתה בכ-2% ותחזית תזרים המזומנים בכ-4%.
הנהלת פריגו ציינה שלושה גורמים מרכזיים שסייעו להעלאת תחזית הרווח ל-2017:
-
תוכנית התייעלות - תוכנית זו מתקדמת כמתוכנן והיא בדרך לעמידה ביעדה – חסכון של 130 מיליון דולר בהוצאות עד לאמצע 2018. גורם זה העלה את תחזית הרווח למנייה ב-20 סנט.
-
הורדת מינוף - פריגו ביצעה פירעון מוקדמ של חובות בהיקף של 2.6 מיליארד דולר ב-2017, כולל Tender Offer לחוב בהיקף של 1.4 מיליון דולר ברבעון הנוכחי. כתוצאה מכך, החברה צופה כעת הוצאות מימון של 165 מיליון דולר השנה, לעומת צפי קודם ל-175 מיליון דולר. שיפור זה מקביל לעלייה של 4 סנט ברווח למנייה. בסה"כ, החברה צופה כי ב-2017 הוצאות המימון שלה ירדו בכ-25%.
-
רכישת מניות עצמית - במהלך הרבעון פריגו ביצעה רכישה עצמית של כ-812 אלף מניות בהיקף של כ-58 מיליון דולר. הורדת מספר המניות מגדילה את הרווח למנייה בכ-3 סנט.
מעבר לכך, נרשמה השפעה חיובית של שערי חליפין (3 סנט) והשפעה שלילית של מכירת פעילות ה-API בישראל (5 סנט).
פירוט הגורמים להעלאת תחזית הרווח ל-2017
-
חלוקה לתחומי פעילות:
-
פעילות ה-OTC ביבשת אמריקה (חטיבת ה-CHCA), שהייתה אחראית לכ-49% מהמכירות ברבעון, רשמה ירידה של 4% במכירות. עם זאת, לאחר נטרול השפעת מכירת פעילות הויטמינים ותוספי התזונה בארה"ב, נרשמה צמיחה של 3%, בתוך טווח תחזית הצמיחה של החברה לטווח הארוך (2-4%). הצמיחה ברבעון זה הגיעה בעקבות ביצועים חזקים של תחומי הפסקת העישון והדרמטולוגיה, כמו גם תוצאות טובות בשוק המקסיקני. המרווח התפעולי המתואם ירד ב-260 נ"ב ל-21% בעקבות תמהיל מכירות פחות טוב מברבעון המקביל, כמו גם בשל שחיקת מחירים בקטגוריות מסויימות.
-
פעילות ה-OTC הגלובאלית (חטיבת ה-CHCI), שהייתה אחראית לכ-31% מהמכירות ברבעון, רשמה ירידה של 9% במכירות, כאשר לאחר נטרול השפעת מכירת פעילות ההפצה באירופה ושערי חליפין, נרשמה צמיחה של כ-4%. החטיבה רשמה שיפור של 230 נ"ב במרווח הגולמי המתואם ושל 100 נ"ב במרווח התפעולי המתואם. החברה מספקת לכך מספר הסברים:
-
יציאה מפעילות ההפצה הלא רווחית.
-
תהליך של Insourcing – בעת רכישת Omega, כ-80% מהמוצרים שלה יוצרו על ידי ספקים חיצוניים. בפריגו החלו להוריד שיעור זה והעבירו חלק מהייצור למתקנים הקיימים של החברה, כאשר היעד לחטיבת ה-OTC הגלובאלית הוא ליחס 60/40 בייצור חיצוני/פנימי. תהליך זה מסייע לשפר את הרווחיות של החטיבה.
-
קונסולידציה של כוח המכירות - בעת רכישת Omega היו לה 9 צוותי מכירות גיאוגרפיים שונים. פריגו פעלה לצמצם את מספר הצוותים ולמהלך זה יש השפעות חיוביות על שיעורי הרווחיות.
חטיבת ה-CHCI צפויה לרשום שיפור של כ-300 נ"ב במרווח התפעולי המתואם השנה. במבט קדימה, הנהלת פריגו מכוונת לרווחיות תפעולית דו-ספרתית גבוהה (High Teens) והיא מאמינה שתוכל להגיע ליעד זה בתוך 3-4 שנים.
-
פעילות ה-Rx, שהיוותה כ-19% ממכירות הרבעון, הציגה ירידה של 13% במכירות בעקבות תחרות לתרופה Entocort לטיפול ב-Crohn's (השפעה שלילית של 26 מיליון דולר) וירידה במכירת תרופות קיימות (בהיקף של 14 מיליון דולר) כתוצאה משחיקת מחירים. המרווח התפעולי המתואם של החטיבה עלה ב-370 נ"ב ל-46.5% בעקבות מכירה של מוצרים עם שיעורי רווחיות גבוהים יחסית והתייעלות בתהליכי הייצור והמכירות. לפי הנהלת החברה, זהו הרבעון הרביעי ברציפות שבו שחיקת המחירים של חטיבת ה-Rx היא בהתאם לתחזיות שלה. כזכור, ב-2017 הצפי של הנהלת פריגו הוא לשחיקת מחירים של 9-11% על מוצרים קיימים. בניגוד לחברות גנריות אחרות, קצב ההשקות של פריגו עומד בתחזיות ואפילו מעבר לכך. הצפי הנוכחי של הנהלת פריגו הוא למכירות מוצרים חדשים בחטיבת ה-Rx בהיקף של יותר מ-225 מיליון דולר ב-2017 (התחזית הקודמת – יותר מ-200 מיליון דולר). במבט קדימה, הנהלת פריגו צופה כי ב-2018 היא תצליח לייצר צמיחה בחטיבת ה-Rx, כולל התייחסות לשחיקת המחירים, זאת בזכות הקצב הבריא של השקת מוצרים חדשים. השקה משמעותית שצפויה ב-2018 היא של משאף ה-ProAir, משאף שנמכר כעת על ידי טבע ומיועד לטיפול באסטמה ובמחלת ריאות חסימתית (COPD). בהתחשב בהיקף המכירות הגדול של ה-ProAir (כ-440 מיליון דולר בשנה) ובתקופת הבלעדיות על הגרסה הגנרית (בעקבות הסכם בין טבע לפריגו), מדובר במוצר עם פוטנציאל משמעותי עבור פריגו.
-
פריגו סיימה את הרבעון עם מזומן בהיקף של 761 מיליון דולר, לעומת חוב של 3.7 מיליארד דולר. הנהלת החברה ציינה כי לאחר השלמת מהלך הורדת המינוף, החברה עומדת בפני פירעון חובות בהיקף של כ-500 מיליון דולר בלבד בשנים 2018-2020, זאת לעומת תזרים מזומנים של 700 מיליון דולר לשנה בשנים אלו. כפי שניתן לראות בניתוח האילוסטרטיבי למטה, רמת המינוף של פריגו (Net debt/EBITDA), שעמדה על 2.9 בסוף הרבעון, צפויה לרדת לרמה של כ-1.1 בסוף 2020. מסיבות אלו, הנהלת פריגו מציינת כי בכוונתה להשתמש בתזרים המזומנים שלה על מנת להציף ערך לבעלי המניות. החברה לא "מתלהבת" מהגדלת היקף הדיבידנד, בגלל חוסר הוודאות בשוק הגנריקה בארה"ב, כאשר האפשרויות המועדפות כרגע הן רכישה עצמית של מניות (שכאמור בוצעה ברבעון האחרון) וביצוע רכישות נקודתיות. לטענת החברה, נושא הרכישות, שהיה בהמתנה לאחר רכישת Omega, עשוי לחזור להיות רלוונטי. הדגש הוא על רכישות קטנות יחסית (Bolt-on Acquisition) שיאפשרו לחברה לחפש אפשרויות צמיחה מעניינות בשוק. בעקבות העובדה שהחברה נמצאת בעיצומו של תהליך החלפת מנכ"ל, לא סביר שהיא תלך על רכישה גדולה, אך רכישות קטנות יותר הן בהחלט אפשריות.
הנתונים, המידע, הדעות והתחזיות המתפרסמות באתר זה מסופקים כשרות לגולשים. אין לראות בהם המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הצעה או שיווק השקעות או ייעוץ השקעות ב: קרנות נאמנות, תעודות סל, קופות גמל, קרנות פנסיה, קרנות השתלמות או כל נייר ערך אחר או נדל"ן–בין באופן כללי ובין תחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל קורא – לרכישה ו/או ביצוע השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול בו שינויי שוק ושינויים אחרים. כמו כן עלולות להתגלות סטיות בין התחזיות המובאות בסקירה זו לתוצאות בפועל. לכותב עשוי להיות עניין אישי במאמר זה, לרבות החזקה ו/או ביצוע עסקה עבור עצמו ו/או עבור אחרים בניירות ערך ו/או במוצרים פיננסיים אחרים הנזכרים במסמך זה. הכותב עשוי להימצא בניגוד עניינים. פאנדר אינה מתחייבת להודיע לקוראים בדרך כלשהי על שינויים כאמור, מראש או בדיעבד. פאנדר לא תהיה אחראית בכל צורה שהיא לנזק או הפסד שיגרמו משימוש במאמר/ראיון זה, אם יגרמו, ואינה מתחייבת כי שימוש במידע זה עשוי ליצור רווחים בידי המשתמש.
