איילון >> שובו של הטראמפ טרייד בעיצומה של עונת הדוחות הכספיים בארה"ב מתדלק את הראלי

ההסתברות לתוכנית הפחתת מיסים בארה"ב גדלה, התזמון עמום- ההחלטה של הסנאט ביום חמישי האחרון לאפשר את אישור תוכנית המס בהיקף 1.5 טריליון דולר על פני עשור ברוב רגיל של 51 חברים ולא ברוב מיוחד של 60 חברים מקטינה את התלות בדמוקרטים לאישור התוכנית ומאפשרת באופן תיאורטי לממשל להתבסס על חברי הסנאט הרפובליקנים לאישור התוכנית שכן לרפובליקנים רוב של 2 חברים בסנאט. שכנוע החברים הרפובליקנים לתמוך בתוכנית לא מאוזנת תקציבית אינה משימה קלה והיא צפויה להתארך עד לרבעון הראשון בשנה הבאה ואף עד לרבעון השני לשנת 2018. 

הפחתת מיסים בארה"ב? אולי, השקעה מוגברת בתשתיות? כנראה שלא - בסוף השבוע האחרון צוטט הנשיא טראמפ באומרו כי להבנתנו עומד לרשותו הרוב על מנת להעביר את תוכנית המיסים בקונגרס ובסנאט. טראמפ ציין כי תוכנית ההשקעה בתשתיות לא בהכרח תובא לאישור בצוותא עם תוכנית המיסים על מנת לא לפגוע בסיכוי העברת תוכנית המיסים. 

הוא הא מי זה בא? הנגיד הבא- על פי הערכות ההכרזה על הנגיד הבא של ארה"ב מצויה מעבר לפינה זאת כאשר בשוק מעריכים כי הנגידה המכהנת ילן תפנה את משרתה ברבעון הראשון של שנת 2018 ולא תזכה לקדנציה נוספת. רשימת המועמדים המצומצמת להחליף את ילן כוללת את Jerome Powell  אחד ממושלי הפד אשר הינו בעל עמדות רפובליקניות וניסיון עסקי, מועמד זה מסתמן כמועמד מועדף על ידי שר האוצר. שם נוסף המופיע ברשימת המועמדים לרשת את ילן הוא  Gary Cohn היועץ הכלכלי הראשי לבית הלבן אשר תומך בהפחתת מיסים ואולם איבד נקודות רבות לאחרונה במרוץ לתפקיד לאחר שמתח ביקורת על התנהלות הנשיא ביחס לפיגוע הדריסה הגזעני. שמו של הכלכלן מסטנפורדJohn Taylor  מופיע אף הוא ברשימת המועמדים לרשת את ילן במקרה שטראמפ יבחר לא להאריך לילן את הכהונה, מדובר בנץ מוניטארי. Kevin Warsh אחד מנגידי הבנק המרכזי בעבר חותם את הרשימה המצומצמת אשר מובילה במרוץ לתפקיד נגיד הבנק המרכזי של ארה"ב. אנו לא היינו ממהרים לקבוע כי ילן תסיים את תפקידה למרות שהיא מזוהה עם המפלגה הדמוקרטית ומערכת היחסים שלה עם הנשיא טראמפ בעייתית. ראשית פעמים רבות בעבר נותרו נגידים המזוהים פוליטית עם מפלגה אחת בתפקידם תחת ממשל אחר ושנית בחירה בנגידה ילן לכהונה מביאה ערך מוסף של יציבות בתפקיד ומדובר בערך מוסף לא מבוטל עבור ממשל טראמפ בו חילופים פרסונלים הפכו  לעניין שבשגרה. משנתו של הנגיד החדש תקבע במידה רבה את תוואי הריבית העתידי בארה"ב.

תשואות אגרות החוב בארה"ב מגיבות בשלילה לתוכנית המיסים של טראמפ- תשואות החוב של ממשלת ארה"ב לשנתיים זינקו בסוף השבוע האחרון לרמה של 1.6%, רמת תשואה זו גבוהה ב- 40 נקודות בסיס מרמתה בפתיחת שנת 2017 וגבוהה ב- 11 נקודות בסיס בהשוואה לרמתה בתחילת חודש אוקטובר 2017. הגידול בהסתברות ליישום התוכנית הפיסקאלית של טראמפ תרם תרומה ניכרת לעליית בתשואות  אגרות החוב  הארוכות של ארה"ב. תשואות החוב הממשלתי ל- 10 שנים של ממשלת ארה"ב חתמה את השבוע ברמה של 2.39%, רמת תשואה זו נמוכה ב- 6 נקודות בסיס מרמתה בפתיחת השנה ואולם גבוהה ב-5 נקודות בסיס מזו שנרשמה בתחילת החודש.  בפד מציגים נחישות בכל האמור במאמץ המתמשך לנרמל את התנאים המוניטאריים בארה"ב ולפיכך בשוק ההון מתמחרים בהסתברות של 91% העלאת ריבית נוספת בארה"ב לטווח של 1.25%- 1.5% בפגישה האחרונה לשנת 2017 אשר עתידה להתרחש ב- 13/12/2017. אליבא דה פד הריבית תעלה פעם נוספת כבר השנה ואילו במהלך שנת 2018 תעלה הריבית בארה"ב שלוש פעמים. הפגישה הבאה של הבנק המרכזי בארה"ב תתקיים ב- 30/10/2017- 1/11/2017 ואילו הפגישה האחרונה של הפד לשנת 2017 מתוזמנת כאמור להתקיים בתאריכים ה-12/12- 13/12 . תחזית הריבית החציונית של הפד לסוף שנת 2018 עומדת כעת ברמה של 2.1% ואילו בסוף שנת 2018 מעריכים בפד כי הריבית תעמוד ברמה של 2.9%.

הראלי בשוקה המניות של ארה"ב נמשך - מדד S&P 500 עלה בשבוע שחלף ב- 0.86% והוא  מציג עלייה מצרפית של 2.22% מתחילת חודש אוקטובר 2017, מדד מניות זה עלה מתחילת שנת 2017 ב- 15.02%. הסקטורים הבולטים לחיוב במדד מתחילת השנה הם סקטור הטכנולוגיה אשר עלה ב- 30.8%, סקטור הבריאות אשר עלה ב- 21.77%, סקטור החומרים אשר עלה ב- 17.87% וסקטור התעשייה אשר עלה ב- 15.22%.  הסקטורים הבולטים לשלילה מתחילת השנה הם סקטור האנרגיה אשר ירד ב- 9.42% וסקטור התקשורת אשר  ירד ב- 12.3%.  מדד הנאסד"ק מציג עליה של 2.05% מתחילת חודש אוקטובר 2017 ואילו מתחילת השנה עלה מדד מניות זה ב- 23.1%.  מדד הראסל 2000 אשר מפגר אחר ביצועי המניות הגדולות מתחילת השנה באופן ניכר עלה מתחילת החודש בשיעור של 1.23% . מתחילת השנה עלה מדד מניות זה ב- 11.21% "בלבד" והוא מפגר אחר ביצועי מדדי הבלו צ'יפ בארה"ב. 

עונת הדוחות הכספיים לרבעון השלישי מאיצה- אנו מצויים בעיצומה של עונת הדוחות הכספיים לרבעון השלישי בארה"ב זאת כאשר עד לתום השבוע החולף דיווחו 85 חברות את תוצאותיהן הכספיות לרבעון זה. סיכום ביניים של עונת הדוחות הנוכחית מלמד כי כ- 76% מן החברות משכילות לעקוף את תחזית הרווח הממוצעת ו- 72% מן החברות משכילות לעקוף את תחזית ההכנסות הממוצעת. חשוב לציין כי למרות העובדה שהחברות משכילות לעקוף את תחזיות האנליסטים הצמיחה המצרפית ברווח הרבעוני נכון לסוף השבוע האחרון ביחס לרבעון המקביל אשתקד מסתכמת ב- 1.7% והיא נמוכה מהותית מתחזית הרווח המצרפית בתום הרבעון השני ובתום הרבעון השלישי באשר לקצב הצמיחה ברבעון השלישי אז עמדו התחזיות על 7.5% ו- 3% בהתאמה. רק 6 סקטורים מתוך 11 הסקטורים במדד צפויים על פי התחזית העדכנית להציג צמיחה ברווח ביחס לתקופה המקבילה אשתקד.  בכל האמור בשורת ההכנסות המצרפית של החברות במדד התמונה מרשימה הרבה יותר שכן ההכנסות המצרפיות ברבעון השלישי של השנה צפויות לצמוח בכ- 5%, זאת כאשר 10 מתוך 11 הסקטורים במדד (מלבד סקטור תקשורת) צפויים להציג צמיחה בהכנסות בהשוואה לתקופה המקבילה אשתקד. בשבוע הקרוב תפרסמנה 189 חברות במדד ה- מדד S&P 500 את תוצאותיהן הכספיות ומתוכן 12 חברות דאו 30

העולם הכלכלי לא נבהל מהסכסוך הנפיץ בקטלוניה- המתיחות סביב סוגיית העצמאות של קטלוניה ממשיכה להרקיע שחקים ואולם בכל האמור בהשפעות שיש למתיחות זו על ביצועי מדדי המניות הרי ניתן לומר כי המשקיעים מפגינים שלוות נפש ביחס לגובה הלהבות הפוליטיות בספרד. אם לשפוט לפי התנהלות מדדי המניות האירופאים בשבועות האחרונים הרי תוצאות הבחירות בגרמניה מתקבלות על ידי המשקיעים כמהותיות למציאות הכלכלית העתידית בגוש האירו הרבה יותר מחוסר ההודאות הפוליטי בספרד סביב הסוגיה הקאטלונית. מדד הדאקס הגרמני חתם את השבוע שחלף ביציבות ומציג עלייה של 1.27% מתחילת חודש אוקטובר 2017 ועלייה של 13.16% מתחילת שנת 2017. מדד ה- CAC 40 עלה בשבוע שחלף ב- 0.37% ואילו מתחילת חודש אוקטובר 2017 עלה מדד מניות זה ב- 0.8%. מתחילת השנה על מדד המניות האמור  בשיעור מצטבר של 10.49%. מדד המניות האיטלקי FTSE ITALIA ALL SHARE ירד בשבוע שחלף ב- 0.29%, מתחילת חודש אוקטובר  2017  ירד מדד מניות זה ב-1.21% ואילו מתחילת השנה עלה מדד מניות זה ב- 18.08%. ביצועי מדדי המניות באירופה מתחילת השנה מלמדים כי התיאבון לסיכון  בנסיקה. 

מדד המחירים לצרכן בישראל הפתיע כלפי מעלה ואולם אין ולא צפוי שינוי בסביבת האינפלציה הנמוכה- מדד המחירים לצרכן לחודש ספטמבר 2017  בישראל עלה ב- 0.1% בניגוד לציפייה כי ירד ב- 0.3%.  מתחילת השנה עלה מדד המחירים לצרכן ב- 0.3% ואילו המדד ללא דיור ירד ב- 0.5%.  במהלך 12 החודשים שחלפו עלה מדד המחירים ב- 0.1% בלבד. מדובר במדד ספטמבר החיובי הראשון מאז שנת 2011 ואולם הוא רחוק מלבשר שינוי מגמה בתחום המחירים במשק.אנו מעריכים כי  מדד המחירים לחודש אוקטובר יעלה ב- 0.2% ואילו האינפלציה בשניים עשר החודשים הקרובים תסתכם ב- 0.2% בלבד. אנו סבורים כי ההנחה לפיה התיסוף בשקל ימשך אינה תסריט מרכזי ולפיכך אין לבסס עליה תחזית לשינוי בסביבה האינפלציונית. עוד אנו טוענים כי למרות העובדה שהמשק מצוי בתעסוקה מלאה , איננו מזהים לחצי שכר רוחביים במשק ולפיכך להבנתנו התזה של אינפלציה הנשענת על לחצי שכר היא תזה חלשה.  אנו סבורים כי התחרות במשק תותיר את האינפלציה במשק נמוכה בעתיד הנראה לעין. לשיטתנו הגורמים התומכים בסביבת אינפלציה נמוכה שרירים וקיימים ולא צפויים להתפוגג בקרוב. דשדוש במחירי המזון, מחירי ביגוד צונחים, מעורבות ממשלתית להפחתת מחירים, צמיחת המסחר האלקטרוני והעמקת חדירתו למשקי הבית, תודעה צרכנית, מטבע ישראלי חזק, מחירי סחורות ממותנות ועוד הם רק חלק מן הסיבות לאינפלציה נמוכה לאורך זמן. אנו חוזרים על המלצתנו להחזיק במשקל יתר באפיק השקלי ( 60%) ביחס לאפיק הצמוד ( 40%).

ריבית בנק ישראל במקום דרוך ולא צפוי שינוי בעתיד הנראה לעין-  בנק ישראל החליט בשבוע שעבר כצפוי להותיר את הריבית ללא שינוי. מחלקת המחקר של הבנק המרכזי פרסמה תחזיות כלכליות  עדכניות. תחזית הצמיחה ל-2017 עומדת על 3.1% והתחזית ל-2018 על 3.3% . תחזית הצמיחה ל-2017 עודכנה כלפי מטה יחסית לתחזית הקודמת, שכן על פי נתוני החשבונאות הלאומית למחצית הראשונה, היצוא וההשקעות צמחו לאט לעומת האומדנים המוקדמים. העדכון מטה נובע אפוא בעיקר מהתפתחויות שכבר התרחשו, ולכן תחזית צמיחת התוצר ל-2018 לא עודכנה ביחס לתחזית קודמת. התחזית משקפת מעבר הדרגתי לצמיחה שמבוססת פחות על הצריכה הפרטית ויותר על היצוא, תהליך שמקבל ביטוי בנתוני החשבונאות הלאומית למחצית הראשונה של 2017. בבנק ישראל מעריכים שבטווח התחזית יימשך הגידול בקצב הצמיחה של היצוא, בין היתר עקב ההתאוששות הצפויה בסחר העולמי וביצוא הסחורות, וכן יימשך הגידול בקצב הצמיחה של ההשקעות בענפי המשק. מנגד, קצב הצמיחה של הצריכה הפרטית צפוי להתמתן לקצב שמאפיין את המגמה ארוכת הטווח, לאחר שבמשך תקופה ארוכה הוא היה מהיר יחסית לקצב הצמיחה של השימושים האחרים ושל התוצר. נזכיר כי נתוני החשבונאות לסוף 2016 ולתחילת 2017 הושפעו מהקדמת רכישות של כלי רכב עקב שינויי מיסוי שנכנסו לתוקף בינואר 2017. בינואר 2019 צפויים שינויים נוספים במיסוי על כלי רכב, ואנו מעריכים כי גם הם יובילו להקדמת רכישות שתתבטא בנתוני הצמיחה ב-2018. במסגרת תחזית זו השינוי המהותי ביותר הוא הפחתת תחזית האינפלציה בשנת 2018 מ- 1.5% ל- 1%. בבנק ישראל מאמצים באיטיות רבה את המציאות בתחום המחירים במשק ומצפים לכך שעליית שכר העבודה תביא עימה העלאות מחירים זאת מכיוון שירידת מחירי התשומות שאפשרה ליצרנים להמנע מהעלאת מחירים ולספוג את העלאות השכר מיצו עצמם. אנו כאמור לא מאמצים תפישה צרה זו וסבורים כי תוואי המחירים במשק יוותר נמוך ממגוון סיבות אותם ציינו בקצרה בפרק האינפלציה בסקירה. בסביבת האינפלציה הנוכחית ובהינתן עוצמת השקל ריבית בנק ישראל לא צפויה לעלות לפני המחצית השנייה של שנת 2018. 

כפי שאנו חוזרים ומעריכים: עוצמת השקל היא כאן בכדי להישאר-  הדולר האמריקני שב וצנח ביחס לשקל ומציג ירידה מצרפית של 1.02% מתחילת חודש אוקטובר. מתחילת השנה נחלש המטבע האמריקני ב- 9.15% ביחס לשקל. האירו נחלש אף הוא ב- 0.86% אל מול השקל מתחילת החודש ואולם מתחילת השנה התחזק המטבע האירופאי ב- 1.91% אל מול השקל על רקע ראלי של המטבע בעולם.  אנו שבים ומדגישים כי עוצמת השקל ביחס לסל מטבעות נסחר נשענת על כוחות כלכליים אמיתיים ולפיכך בטווח הבינוני התיסוף בשקל ימשך ולפיכך אנו חותרים באופן שיטתי לנטרול חשיפה מטבעית בתיק ההשקעות. 

הקונצרני שובר שיאים: מדד תל בונד 60 עלה מתחילת חודש אוקטובר 2017 ב- 0.49%  ואילו מתחילת שנת 2017 עלה מדד חוב זה בשיעור מצטבר של 4.67%. כל 60 אגרות החוב הנכללות במדד תל בונד 60 רשמו תשואה חיובית מתחילת השנה. נציין כי אגרות החוב שרשמו את התשואות הגבוהות ביותר במדד תל בונד 60 הם בעלות משך חיים הארוך ביותר במדד זה ונהנו הן מעליות נאות במחיר חוב ממשלתי ארוך ורגישות נמוכה למדדי מחירים נמוכים והן מירידה במרווח הסיכון. מדד תל בונד שקלי המהווה את מדד היחס המקובל לאפיק הקונצרני השקלי זינק מתחילת השנה ב- 6.55% בעוד התשואה הפנימית השנתית ברוטו של מדד זה כיום עומדת על 2.2% בלבד. מתחילת השנה הציג מדד חוב זה תשואה של שנתיים וחצי בקירוב. לצד הרוח הגבית החזקה משוק החוב הממשלתית אנו רואים צניחה חדה ומתמשכת במרווחי הסיכון. החגיגה בשוק האג"ח הקונצרני המקומי אינה נחלת אגרות החוב  בדירוגים הגבוהים בלבד. מדד תל בונד תשואות עלה בחדות יחסית מתחילת חודש אוקטובר 2017 והציג עליה של 1.04% ועליה של 5.77% מתחילת השנה. מדד חוב זה הינו בעל פרופיל סיכון גבוה יותר ממדד תל בונד 60 ואולם גם במקרה זה 49 מתוך 50 הסדרות הנכללות במדד מציגות ביצועים חיוביים מתחילת שנת 2017. 

השיפור הניכר בפרופיל הנזילות של החברות מהווה קטליזאטור להעלאת דירוג חוב אשר מזינה את החגיגה באפיק הקונצרני. הנפקת מדדי אגרות חוב קונצרנים חדשים מהווה אף היא שמן בגלגלי המכונה הקונצרנית. 

הדיפולטים בנסיגה והביטחון בכושר ההחזר בנסיקה- בהינתן כי המתבונן ברדאר הסיכונים אינו מזהה משבר כלכלי מעבר לפינה ושיעור הדיפולטים החדשים בנסיגה אזי הביטחון של המשקיעים בשוק הקונצרני גואה ומעטים מוכנים לרדת מקטר רווחי ההון ולהתבצר באפיקים חסרי סיכון.  

עליית תשואות בשוק החוב הממשלתי היא האיום המרכזי על החגיגה בשוק החוב הקונצרני- להבנתנו בסיטואציה שנוצרה בשוק המקומי היפוך מגמה חד בשוק הקונצרני היה ויתרחש יהיה תוצאה של ירידות שערים חדות בשוק המניות המקומי אשר יחלחלו לתמחור חוב קונצרני או פועל יוצא של עליית תשואות חדה בשוק החוב הממשלתי ולא פועל יוצא של הידרדרות חדה בכושר ההחזר של החברות היושבות על הר מזומנים בעלות של נזיד עדשים.   

הפתרון הצנוע שלנו למחירי המניות הגבוהים: חשיפה לא מלאה ודגש על בחירת מניות פרטנית על חשבון אחזקה באינדקסים. כידוע אנו מחזיקים מתחילת שנת 2017 בהמלצה לפיה יש להחזיק חשיפה של 70% בלבד לשוק המניות ואיננו מעלים את החשיפה המומלצת למניות לפי שעה וזאת על אף תשואת החסר של בורסת תל אביב מתחילת שנת 2017 בהשוואה למדדי היחס הגלובליים. לתפישתנו יש להחזיק 60% מתיק המניות בחשיפה למניות בבורסה תל אביב, זאת כאשר בזירה המקומית ראוי להתמקד בבחירת מניות פרטנית תוך ניצול המימוש הנוכחי לטיוב  וחיזוק פוזיציות ואילו בכל האמור בהשקעות בשוק המניות מעבר לים יש להתמקד בהשקעה במדדי מדינות ומדדי סקטורים.