בנק דיסקונט: זאת התחזית שלנו לריבית לסוף השנה ולשנה הבאה

ארה"ב: נתוני האינפלציה שוב הפתיעו כלפי מעלה ותמכו בעלייה חדה בציפיות הריבית והתשואות בארה"ב ובתיסוף חד בשער הדולר בעולם.

כיוון לעתיד: ההפתעות מעלה בנתוני האינפלציה בארה"ב אינן צפויות למנוע הורדת ריבית, אלא לדחות אותה למחצית השניה של השנה.

כפי שצפינו, בנק ישראל הותיר את הריבית ברמה של 4.5%, כאשר השיקול המרכזי הינו העלייה  באי הוודאות הגיאופוליטית. 

ההתאוששות במשק נמשכת, עם רמה גבוהה של מכירת דירות, בעיקר חדשות, המשך הגידול ביצוא וזינוק ביבוא מוצרי צריכה.

במקביל להתאוששות המשק, מוסיפה גביית המיסים להפתיע מעלה, אולם, בשלב זה לא ברור האם יש בכך בכדי לקזז את הגידול המואץ בהוצאות, ובכך תימנע חריגה מיעד הגירעון - 6.6% תוצר.

במהלך השבוע החולף, נמשכה העלייה בריבית המגולמת בשוק החוזים לסוף 2024, מ-4% ל-4.2%, כאשר אך בסוף פברואר גילם השוק ריבית של 3.5%.

כיוון לעתיד: להערכתנו, מדד המחירים לצרכן לחודש מרץ שיפורסם הערב יעלה ב-0.5%, כאשר להרכב המדד חשיבות גבוהה לא פחות מרמתו.

נתוני האינפלציה (CPI) למרץ, שוב הפתיעו כלפי מעלה, ולא מאפשרים לפד להמשיך ולהתייחס להפתעות מעלה באינפלציה כאל קפיצות זמניות. מדד המחירים ומדד מחירי הליבה עלו ב-0.4%, האינפלציה עלתה ל-3.5%, ואינפלציית הליבה נותרה יציבה ברמה של 3.8%. העלייה במחירי השירותים ממשיכה לתמוך באינפלציה, למרות יציבות בקצב עליית מחירי השכירות, בעוד, מחירי המוצרים יורדים. עם זאת, מדד המחירים ליצרן היה נמוך מהצפוי, לכן סביר להניח שהעלייה באינפלציית הצרכנים (PCE) שתתפרסם בסוף החודש, תהיה מתונה יותר מהעלייה ב-CPI, והלחץ על הפד יהיה מתון יותר. הנתון הנוכחי מאשר את החששות כי האינפלציה "נתקעה", ולכן הוא הוביל לעלייה בציפיות הריבית.  

כצפוי, ה-ECB שמר על הריבית ללא שינוי, אולם, עדכן את התחזיות והשמיט את ההנחיה העתידית מההודעות הקודמות, שציינה כי הריבית צריכה להישאר ברמה הנוכחית למשך זמן מספק, ומנגד הוסיף משפט המציין כי במידה והאינפלציה תמשיך להתקדם בכיוון היעד, הבנק יוכל להפחית ריבית. לפיכך, הריבית צפויה לרדת ביוני ותעמוד בסוף השנה על 3%.

כפי שצפינו, בנק ישראל הותיר את הריבית ללא שינוי, ברמה של 4.5% . במוקד השיקולים: עלייה באי הוודאות הגיאופוליטית, המדיניות הפיסקאלית, פרמיית סיכון גבוהה של המדינה, פיחות השקל לצד תנודתיות גבוהה, עלייה בציפיות האינפלציה וסיכון לאינפלציה קדימה, וכן התאוששות כלכלית של המשק.

בנוסף פרסמה חטיבת המחקר תחזית מאקרו עדכנית, על פיה התוצר צפוי לצמוח ב-2% ב-2024 וב-5% בשנת 2025, ובמקביל, צפויה ירידה באבטלה, כך שב-2025 תהיה נמוכה אף מזו ששררה ב-2022. 

כמו כן, צופים כלכלני חטיבת המחקר ריבית של 3.75% ברבעון הראשון של 2025, כאשר לדברי הנגיד, חזרה לתוואי ריבית זה, מותנית בהתייצבות במצב הגיאופוליטי, כמו גם התייצבות הפרמטרים שמשפיעים על האינפלציה.

אנו מוסיפים להעריך כי הריבית בסוף השנה תעמוד על 4% ועל 3.75% בעוד שנה.

הגירעון בתקציב ממשיך לגדול על רקע עלייה חדה בהוצאות, בעוד ההכנסות ממיסים מפתיעות מעלה. כך, נרשם במרץ גירעון של 15 מיליארדי ₪ ו-26 מיליארד ₪ מתחילת השנה. ב-12 חודשים האחרונים נרשם גירעון מצטבר של כ-116 מיליארדי ₪, המהווים 6.2% תוצר. 

סך ההוצאות גדלו ברבעון הראשון בחדות - 38%, לעומת התקופה המקבילה אשתקד, ובכלל זה גם ברכיב שאינו קשור למלחמה נרשם גידול מהיר - 12%. מנגד, בצד ההכנסות, מסתמנת בחודשים ינואר-מרץ התייצבות ברמה נמוכה. בתקופה האמורה, ירדו סך ההכנסות ממיסים בשיעור ריאלי של 1.7% (בניכוי תיקוני חקיקה והכנסות חריגות), מזה, ירידה של כ-4% בהכנסות ממיסים ישירים, ועלייה של 1% בעקיפים. גם בחודש מרץ באופן ספציפי, ראינו ירידה במיסים הישירים ועלייה בעקיפים, כאשר סך המיסים גדלו ב-0.6%. בתחום המיסים הישירים, נרשמה ירידה במיסוי מקרקעין, עלייה בהחזרי המס והפרשה לקרן פיצויים, אשר קוזזו בחלקן על ידי עלייה בניכויים משכר ומשוק ההון. מנגד, נרשמה, כאמור, במרץ עלייה בהכנסות ממיסים עקיפים, תוך עלייה בולטת במע"מ מייצור מקומי, לצד ירידה חדה בהחזרי מע"מ. 

כאמור, גביית המיסים מוסיפה להפתיע מעלה, ומשקפת צמיחה מהירה יחסית של המשק, בעוד ההוצאות גדלות בקצב מואץ. לפיכך, בשלב זה, לא ברור האם הגידול המואץ בהכנסות יש בו בכדי לקזז את ההאצה בהוצאות, כך שהגירעון לא יחרוג מהיעד של 6.6% תוצר.

בחודש פברואר נמשכה מגמת ההתאוששות במכירת דירות, שהחלה בנובמבר 23', לאחר הזעזוע של אוקטובר, אולם בקצב איטי מאד (2%), לאחר זינוק חד בחודשים האחרונים, ותוך שונות בין דירות חדשות ויד שניה. בעוד במכירת דירות חדשות חל גידול של 7%, בדירות יד שניה חל קיטון של 2%. כך, הממוצע החודשי של מכירת דירות בינואר-פברואר גבוה ב-24% לעומת הרבעון השלישי אשתקד, תוך עלייה של 34% במכירת דירות חדשות. 

במקביל, בחודש פברואר נרשמה ירידה נוספת במספר הדירות שנותרו למכירה, אם כי היצע הדירות עדיין מאוד גבוה ועומד על כ-65 אלף דירות לעומת כ-55 אלף לפני שנה. עם זאת, חשוב לציין כי, לראשונה זה למעלה משנה, חל צמצום במספר חודשי ההיצע אל מתחת ל-20 חודשים, רמה שנרשמה לאחרונה בסוף 2022.

במבט קדימה, מסתמנת עלייה בביקוש לדירות, בעוד ההיצע, כפי שעולה ממספר חודשי ההיצע, כמו גם מהיקף התחלות הבניה, אינו עונה על צרכי המשק, ולכן ניתן להעריך כי עליית המחירים שראינו לאחרונה תמשך. לפיכך, לאחר רצף של שלושה חודשים בהם נרשמה עליית מחירים, נתוני מחירי הדירות שתפרסם הערב הלמ"ס יעוררו עניין רב.

נתוני סחר החוץ לחודש מרץ מצביעים על המשך התאוששות מהירה של המשק, תוך עלייה נאה ביצוא ועלייה מואצת ביבוא, וכתוצאה עלייה בגירעון המסחרי. עם זאת, בעוד היצוא חזר ברבעון הראשון השנה לרמה של הרבעון השלישי אשתקד, הרי היבוא, שחווה נסיגה חדה יותר, טרם חזר לרמתו ערב המלחמה.

יתרה מכך, הצמיחה המואצת של היבוא הובלה ברבעון הראשון על ידי יבוא מוצרי צריכה (עלייה של כ-12% לעומת הרבעון האחרון של 2023, וכ-17% בניכוי מכוניות), בעוד יבוא תשומות לייצור ויבוא מכונות וציוד צמחו בקצב איטי (כ-4% וכ-2%, בהתאמה).

היצוא התעשייתי רשם ברבעון הראשון של 2024 גידול של כ-5%, כאשר מגזרי הטכנולוגיה העילית והמעורבת-עילית צמחו בכ-8%. חלק ניכר מענפי התעשייה הציג צמיחה מרשימה, ואף בשיעור דו-ספרתי. 

בסך הכול נתוני סחר החוץ בהחלט מעודדים, אם כי על מנת ליצור צמיחה בת-קיימא, נדרשת האצה ביבוא חומרי גלם ומכונות וציוד, ולא רק ביבוא מוצרי צריכה פרטית. אלה האחרונים אין בהם בכדי ליצור צמיחה בת-קיימא, מה גם שהם מושפעים במידה רבה מהנסיגה החדה בתיירות היוצאת.

להלן הנתונים הצפויים להתפרסם השבוע: ארה"ב: מכירות קמעונאיות (15/4), ייצור תעשייתי (16/4) גוש האירו: אינפלציה (17/4); ישראל: סקר כוח אדם - 3/24, משרות פנויות - 3/24, מדד המחירים לצרכן - 3/24 (15/4), סיכום דיוני הריבית, הציפיות לאינפלציה מהמקורות השונים (21/4).

ההפתעה מעלה בנתוני האינפלציה הובילה לעלייה חדה בציפיות הריבית, והשווקים צופים הפחתת ריבית מתונה יותר, ל-4.9% בסוף השנה, לעומת צפי לריבית של 4.7% לפני שבוע. בנוסף, ההסתברות להפחתה ביוני ירדה ל-26%, לעומת 49% לפני שבוע. למרות ההפתעה מעלה בנתוני האינפלציה, בשלושת החודשים האחרונים, הפד צפוי להפחית ריבית במהלך שנת 2024, אולם, הפחתת הריבית תדחה למחצית השניה של השנה.

נתוני האינפלציה בארה"ב הובילו לעליית תשואות חדה בעולם, ובארה"ב בפרט, התשואות לשנתיים עלו ב-15 נ"ב, והתשואות ל-10 שנים עלו במהלך המסחר קרוב ל-4.6%, רמה שלא נראתה מאז חודש נובמבר. עם זאת, התגברות המתח הגיאופוליטי מיתנה את התשואות הארוכות, ובסיכום שבועי עלו התשואות ל-10 שנים בארה"ב ב-12 נ"ב ל-4.52%.

להערכתנו, ציפיות הריבית המגולמות בשווקים מגלמות באופן מלא את הורדת הריבית הצפויה, ולכן הפוטנציאל לעליית תשואות הינו מוגבל.

במהלך השבוע החולף, נמשכה העלייה בריבית המגולמת בשוק החוזים לסוף 2024, מ-4% ל-4.2% (3.5% בסוף פברואר), כאשר ההסתברות להפחתת ריבית בסוף מאי ירדה בחדות לכ-10% בלבד.

בהשפעת עליית התשואות בשוק האמריקאי, העלייה בציפיות הריבית והמתיחות הגיאופוליטית, גם בשוק המקומי נצפתה עלייה חדה בתשואות לאורך כל העקום, בהמשך לעלייה בשבוע שעבר. כך, התשואות לשנתיים, ל- 5 שנים ול-10 שנים עלו ב-12 נ"ב, 16 נ"ב ו-10 נ"ב בהתאמה. התשואות ל-10 שנים הגיעו לרמה של 4.78%, רמה שלא ראינו מאז סוף אוקטובר.

במקביל, על רקע הפיחות החד בשקל בשבועות האחרונים, העלייה במחיר הנפט והעלייה בנתוני האינפלציה בארה"ב, חלה עלייה בציפיות האינפלציה הקצרות והבינוניות בשוק האג"ח (כ-12 נ"ב בממוצע לשנתיים-ארבע שנים). במקביל, נרשמה עלייה נוספת בציפיות האינפלציה הגלומות בשוק החוזים ל-2.77% לעוד שנה, אם כי, להערכתנו, האינפלציה בשנה הקרובה צפויה להיות גבוהה יותר - 3.2%.

החשש מהסלמת המתח הגיאופוליטי ותקיפה איראנית בישראל, הוא גורם מרכזי בהשפעתו על מחיר הנפט בשבועיים האחרונים, ומנע ירידה חדה במחיר הנפט למרות התחזקות הדולר. הברנט ירד ב-0.8% ונותר מעל 90$ לחבית, קרוב לרמה הגבוהה ביותר בחצי השנה האחרונה. לאורך זמן, ככל שתושג רגיעה ולא תירשם פגיעה באספקת הנפט, סביר שנראה ירידה במחיר הנפט, ובפרט, שנרשמות מחלוקות בקרב מדינות אופ"ק על רקע רצון של חלק מהמדינות להגדיל את מכסות התפוקה.

מחיר הזהב לא עוצר ועלה השבוע ב-0.6%, ל-2,344$ לאונקיה. המחיר ממשיך להתנתק מהקשרים ארוכי הטווח שלו ועולה למרות התחזקות הדולר בעולם ועליית התשואות החדה בארה"ב.

הדולר התחזק בעולם בשיעור חד של 1.7% לאור ההפתעות מעלה באינפלציה והעלייה בציפיות הריבית בארה"ב. למרות זאת, השקל פוחת בשיעור מתון בלבד של 0.2%, לאחר הפיחות החד שרשם בשבוע הקודם. הגורם העיקרי שמשפיע על השקל בשבועות האחרונים הוא הגורם הגיאופוליטי, כשהשפעת הנאסד"ק, מתונה יותר.