יניב חברון הכלכלן הראשי של אקסלנס >> הסתברות גבוהה להמשך עליית תשואות האג"ח בעולם בשבועות הקרובים

המלצות

שהתשואות יעלו? – אחרי תקופה ארוכה של דשדוש בצמיחה הגלובלית, הפחתת תחזיות צמיחה וסחר עולמי ושליפת תוכניות הרחבות מוניטריות נוספות ברחבי העולם, קשה להסביר את הרציונל שעומד מאחורי עליית תשואה אפשרית בתקופה הקרובה. בסך הכל הנתונים הכלכליים לא תומכים בסיום התוכניות המוניטריות, בטח לא בתחילת צמצום מוניטרי. אחרי שנים של אכזבות, קשה להאמין שמישהו באמת חושש מהתחממות יתרה של הכלכלה או של האינפלציה.

למרות זאת אנחנו ממשיכים להעריך כי בשבועות הקרובים קיימת הסתברות גבוהה להמשך עליית תשואות בעולם, שיובילו להפסדי הון והפעם אפילו עשויות להכביד מעט על שוקי המניות. להבדיל ממחזורים קודמים בהם השיפור בנתוני המאקרו תמך בעליית התשואות והצליח למתן את התגובה השלילית בשוק המניות ובחלק ניכר מהמקרים אף להעלים אותה, הפעם הציפיות אינן מתחילות בצורך של העלאת הריבית אלא בהפנמה כי תהליכי הפחתות הריבית וההרחבות המוניטריות חייבים להגיע לקיצם. הפעם זה לא רק החשש מניפוח מחירי נכסים, ריאלים או פיננסים, הפעם זה חשש מפני הפגיעה בבנקים, ביציבות שלהם, ברווחיות שלהם, ביעילות האשראי ובדרך עוקפת, פגיעה בפוטנציאל הצמיחה וההשקעה.

הבנק הפדראלי רוצה לעשות צעד נוסף לסגירת המדינות המרחיבה ולמרות שקשה לראות זאת אנחנו מעריכים שגם בנקים נוספים בעולם היו רוצים לראות לפחות אופק לצעדים אלו. הנתונים הכלכליים בארה"ב אומנם חלשים ביחס לאלו שהיו שם בשלהי 2015 לפני העלאת הריבית הראשונה אבל הם תומכים בהעלאת ריבית כבר השנה, בטח ברמות הריבית הנמוכות בשלב זה. באירופה העלאת הריבית עוד רחוקה, אבל המשך יציבות ואולי אף התאוששות נוספת בנפט, יספקו רוח גבית לאינפלציה שכבר הגיע לרמה של 0.4% וצפויה להתחזק עוד יותר בשנת 2017. גורמים אלה  בהחלט יכולים לספק רוח גבית לתשוואות הארוכות בגרמניה שרק לפני שבועיים עברו מטריטוריה שלילית לחיובית. התשואות שם עדיין ברמה נמוכה מאוד, אבל תזכורת קטנה למאי 2015, תסביר בצורה הטובה ביותר כמה המהלך עשוי להיות אלים.

שורה תחתונה – הכלכלה העולמית עדיין מקרטעת, אבל הסיכון מפני עליית תשואות חי ובועט.

ביום שישי אחרי פרסום דו"ח התעסוקה הפושר, סגן הנגידה סטנלי פישר תיאר את מצבו של שוק העבודה על ידי השימוש במושג goldilocks, מצב שלא מהווה חשש להתחממות יתרה אך גם לא מצב של התקררות. בדיוק למצב הזה הכלכלה האמריקאית שואפת. גם אם תקראו למושג הזה "שווי משקל" או "כלכלה פושרת", העיקר הוא שמצב זה מקובל ומאפשר לעבור לשלב הבא ולהעלות ריבית כבר בחודש דצמבר. הדו"ח אומנם היה מעט מאכזב לעומת הציפיות המוקדמות, אבל בסך הכל היה סביר שכן הנורמה החדשה נוטה יותר לכיוון של 150 אלף משרות לחודש לעומת 200 אלף בעבר הלא רחוק.

דוח מאוזן ("פושר") -  בחודש ספטמבר נוספו 156 אלף משרות חדשות, מעט מתחת לממוצע של השמונה חודשים האחרונים (180 אלף). עם זאת, המשרות החדשות במגזר הפרטי דווקא בלטו לחיוב עם עלייה של 167 אלף, מעל הממוצע של ינואר-אוגוסט (162 אלף). המגזר הציבורי הציג ירידה של 11 אלף משרות בעיקר מסעיף החינוך שנוטה להיות תנודתי בחודש ספטמבר. ענף הייצור לקה בחסר והציג ירידה של 13 אלף לאחר ירידה של 16 אלף באוגוסט.

 

כמו כן, שיעור האבטלה עלה ב-10 נ.ב. לרמה של 5%, זאת בהתאם לעליה בשיעור ההשתתפות לרמה של 62.9%. גם השכר הממוצע לשעה שעלה החודש בהתאם לצפי בשיעור של 0.2%, הציג עליה שנתית של 2.6%.   

 

למרות דוח התעסוקה הפושר, הפד מקבל אינדיקציות משמעותיות להעלאת הריבית - רמת המחירים מציגה התחממות שמחזקת את ההצהרות הניציות של חברי הפד. בחודש אוגוסט מדד מחירי צריכת הליבה עלה ב-0.2%, מה  שהוביל את השיעור השנתי ל-1.7%, הרמה הגבוהה מאז ספטמבר 2014. המדד הכללי עלה ב-0.1%  וברמה שנתית הגיע שיעור העליה לרמה של 1%, מעל לרמה של 0.8% שנרשמה עד חודש יולי.  

 

מדד מנהלי הרכש היצרני ISM חזר לאזור ההתרחבות במהלך חודש ספטמבר, והסיר מעט חששות מפני חולשה בענף הייצור לאחר צניחה חדה שנרשמה בחודש אוגוסט. המדד עלה בשתי נקודות לרמה של 51.5, מעל הצפי של 50.4. סעיף בולט במיוחד היה ההזמנות החדשות שעלה ב-6 נקודות לרמה של 55.1. גם סעיפי הייצור, התעסוקה והמלאים הציגו עליות אך מתונות יותר. בנוגע למדד השירותים, לאחר שבאוגוסט ירד לשפל של שש שנים, בחודש ספטמבר התאושש בכ-6 נקודות לרמה של 57.1, שיא של כשנה. סעיפי ההזמנות החדשות ופעילות העסקים חזרו לאזור ה-60. סעיף התעסוקה גם הוא הציג עלייה מרשימה. 

 

הצהרות ניציות כדי להעלות את התשואות – לאורך ההיסטוריה הפד נוהג להכין את השוק לפני מהלכי ריבית, הן עבור עליית ריבית והן עבור ירידת ריבית ונוקט פעולה רק לאחר שהמהלך כבר מתומחר. הסיבה היא שתפקידו של הבנק המרכזי הוא לנווט את הכלכלה תוך מניעת זעזועים מיותרים והחלקה של טלטלות ושינויים. גם הפעם חברי הפד מנסים לנהל את ציפיות השוק ויוצאים עם אמירות ניציות.  רק ביום שישי האחרון "שלישיה" הכוללת את סטנלי פישר, התבטאה בהתאם וגם התייחסה לדו"ח התעסוקה לחודש ספטמבר. 

סגן נגידת הפד סטנלי פישר אמר ביום שישי כי המספרים תואמים מגמת ירידה בשיעור האבטלה וכי שיעור זה קרוב לשיעור הטבעי (של תעסוקה מלאה). מנגד, הוא הדגיש כי שיעור ההשקעות הוא נמוך והמגמה נמשכת וזאת כתוצאה מ"אווירה של אי-וודאות" ומהירידה במחירי האנרגיה. 

ראשת הפד מקליבלנד מסטר אמרה שדו"ח התעסוקה היה יציב ועקבי עם הצפי של חברי הוועדה המוניטרית. ציינה שכדי לשמור על רמת האבטלה יציבה יש צורך בתוספת חודשית של 75-120 אלף מועסקים חדשים בלבד. חזרה שוב על הטענה שהעלאת ריבית "נמצאת על השולחן" גם בהחלטת הריבית ב-2 בנובמבר. נזכיר כי מסטר הצביעה בעד העלאת הריבית בהחלטה האחרונה מחודש ספטמבר. מנגד, טענה כי הכלכלה האמריקאית לא נמצאת "מאחורי העקום" עדיין ולכן העריכה שלא יהיה צורך בהעלאת ריבית מהירה מאוד. 

 

ראשת הפד מקנסס אסתר גורג'  אמרה שדו"ח התעסוקה  מעודד ומאותת על כך שהמומנטום בכלכלה האמריקאית נמשך. הוסיפה כי המשק האמריקאי מתקרב לרמה של תעסוקה מלאה. נזכיר כי גם ג'ורג נמצאת בין שלושת ה"מתנגדים" שרצו להעלות את ריבית הפד בחודש ספטמבר.   

הצהרות ניציות נוספות הגיחו בשבועות האחרונים מצד נגידים נוספים במטרה להעלות את התשואות. 

נגיד הפד של אטלנטה אמר כי "היכולת להצדיק רמת ריביות כה נמוכה הופכת לקשה יותר ויותר, זאת בהינתן מצב הכלכלה האמריקאית וכיוונה". טען כי "יתמוך בהעלאת ריבית" והוסיף ש"הכלכלה תוכל לעמוד בכך וכי הדבר לא יפגע או יעכב את הפיתוח הכלכלי". 

כמו כן ראש שלוחת הפד של ריצ'מונד אמר כי על הבנק המרכזי האמריקאי להעלות את הריבית. להערכתו, רמת הריבית היום היתה צריכה לעמוד על 1.5%. 

ראשת הפד של קליבלנד אמרה כי הכלכלה האמריקאית בשלה להעלאת ריבית. הוסיפה כי החלטת הריבית בנובמבר צריכה להילקח על ידי השווקים כאפשרות "חיה" לנקיטת פעולה, על אף הסמיכות למועד הבחירות במדינה. 

יילן לעומתם הייתה חלוקה ולא מספיק ברורה בעדותה החצי- שנתית מול הוועדה לעניינים פיננסיים בקונגרס. הנגידה האמריקאית טענה כי לפד לא קיימת "מסגרת זמן קבועה" שלפיה צפוי הפד להסיר את מדיניותו המרחיבה. מצד שני, טענה כי במידה וקצב יצירת המשרות יימשך בקצב הנוכחי, הכלכלה "תתחמם יתר על המידה". במידה וזה יקרה, בפד יאלצו להעלות את הריבית בקצב מהיר מזה שתכננו בתחילה.

מלבד המאמצים של נגידי הפד, הפעם גם ההשפעות האקסוגניות תמכו בעליית התשואות. שמועות בנוגע לתחילת צמצום הרכישות באירופה (נרחיב בפרק על אירופה) ונתוני מאקרו תומכים (כפי שכתבנו לעיל) עזרו להקפיץ את תשואות אג"ח כלפי מעלה בכ-20 נ.ב. תוך 10 ימים בלבד (תשואות ל-10 שנים). אחרי דו"ח תעסוקה התשואות ל-10 שנים הגיעו ל-1.76% אך ירדו עד ל-1.72% עד לסוף היום. מדובר בעלייה משמעותית שכן לקראת סוף חודש ספטמבר הם היו ברמה של 1.55%.  

שוק המניות מתנדנד אך שומר על גובהו. גורמי התנודתיות שעליהם כתבנו בתקופה האחרונה (קרבה למועד העלאת הריבית, נתוני מאקרו, בחירות בארה"ב ומחיר הנפט) מובילים את השוק. בשבוע האחרון בלט במיוחד סקטור הפיננסים שהציג עלייה של 1.5%. עלייה בתשואות אג"ח בהחלט תמכה בביצועו של תת סקטור הבנקים שרשם עלייה של 2.75%. מנגד, מספר סקטורים הציגו ירידות חדות שכן, עלייה בתשואות אג"ח וצפי להעלאת ריבית פוגעים בסקטורים המאופיינים במניות "דיבידנד"  כמו תשתיות ושירותי טלקום שירדו בכ-4%. 

סקטור האנרגיה אמנם בשבוע שעבר נותר ללא שינוי, עשה מהלך פנומנלי שבוע לפני כן, שכן לאחר המפגש של אופ"ק באלג'ריה טיפס כ-6%, זאת בהתאם לעלייה במחיר החבית. מאז המפגש, חבית WTI התייקרה ב-11.5%. 

אנו מעריכים כי התנודתיות בשוק המניות האמריקאי תימשך שכן גורמי התנודתיות ימשיכו ללוות את ביצועו של השוק בחודשיים הקרובים.    

 

גוש האירו- השמועה שטילטלה את התשואות

בשבוע שעבר השוק הופתע מהמקור האחרון שציפה לו: איתותים על תחילת הסוף של המדיניות המוניטרית המאוד מרחיבה של הבנק האירופי. לפי דיווח מבלומברג, קיים קונצנזוס בקרב חברי הועדה המוניטרית של ה-ECB  בנוגע ליציאה הדרגתית מתוכנית הרכישות (כיום 80 מיליארד אירו לחודש). היציאה תעשה בהדרגתיות בדומה לנעשה בארה"ב בסוף 2013, עם הורדה של 10 מיליארד לחודש מכמות הרכישות. 

לאחר הפרסום של בלומברג תשואות אג"ח בגרמניה טיפסו בחדות, וסגרו את יום המסחר (יום שלישי) עם עלייה של 5 נ.ב. במקרה של 10 שנים, בעוד שהתשואות לשנתיים טיפסו ב-1 נ.ב. בלבד. לקראת סוף השבוע התשואות ל-10 שנים הוסיפו לעלות וחזרו לטריטוריה חיובית לרמה הגבוהה ביותר מזה חודש, 0.0182%. 

למרות התגובה החדה בשוק האג"ח, לפחות בנתיים, מדובר בשמועה בלבד שכן הבנק האירופי הצהיר כי אין בכוונתו לצמצם לעת עתה את קצב הרכישות. בנוסף, מקור השמועה טען כי תאריך תחילת ה"טייפרינג" יהיה תלוי בנתוני מאקרו ובמגבלת הרכישות, משמע הקושי שמוצא הבנק האירופי ברכישת אג"ח (כתוצאה מ"כלל התשואות").  

שיחות על צמצום הרכישות בהחלט מתבקשות, עם זאת לאור המצב באירופה והמשך הפחתת תחזיות הצמיחה בעולם, כנראה שאלו יאלצו להידחות למועד מאוחר יותר. בנתיים אפשרות יותר סבירה היא שבהחלטה הבאה בחודש דצמבר יודיעו על הארכת מועד סיום הרכישות שצפוי כעת לחודש מרץ, עד לחודש ספטמבר 2017. בהקשר זה, נגיד הבנק האיטלקי וחבר בועדה המוניטרית של הבנק האירופי אינציו ויסקו אמר בסוף חודש ספטמבר ש"תוכנית הרכישות לא תסתיים במרץ 2017". 

אין ספק שבמידה ונתוני המאקרו ישתפרו בין מרץ ועד ספטמבר, קיימת אפשרות שיחלו עם הטייפרינג, אך לפי זה האינפלציה שם חייבת להרים ראש. בנתיים בבנק האירופי מעריכים שרק סביב שנת 2019 יגיעו ליעד האינפלציה, אבל האינפלציה צפויה להרים ראש כבר ב-2017. בסוף השבוע דראגי העביר בנאומו במסגרת ועידת ה-IMF  השנתי: "שיעור האינפלציה יטפס במהלך שנת 2017 ובמהלך 2018, הוא ימשיך להתקדם אל היעד". כמו כן, אנו גם מעריכים כי הבנק האירופי יכריז על ביטול כלכלת התשואות כך שיוכלו לרכוש אג"ח עם תשואה גבוהה מהריבית לפיקדונות. 

 

נתוני המאקרו ממשיכים להתאושש- על פי נתוני האינפלציה המצב הולך ומשתפר, שכן ב-12 חודשים עד ספטמבר רמת המחירים עלתה ב-0.4%, שיא של שנתיים, לאור התפוגגות השפעת מחירי האנרגיה. כך צפוי שבמהלך החודשים הקרובים, המדד הכללי יתפוס תאוצה. כך ארבעת המדינות הגדולות בגוש האירו כבר לא מצויות בטריטוריה של דיפלציה, שכן השיעור השנתי הגיע ל-0.5%, 0.5%, 0.1% ו-0.1% בגרמניה, צרפת, ספרד ואיטליה בהתאמה. 

עם זאת, לא מדובר בחזרת הלחצים האינפלציונים שכן מדד הליבה נותר ללא שינוי ברמה שנתית של 0.8%. 

 

בנוגע לשוק העבודה, שיעור האבטלה נותר ללא שינוי בחודש אוגוסט ברמה של 10.1%, כאשר באיטליה וגרמניה נותר ללא שינוי ברמות של 11.4% ו-4.2% בהתאמה. מנגד, המצב בצרפת מתדרדר שכן הוא עלה ל-10.5%. 

ספרד ממשיכה "להרשים", שכן השיעור ממשיך לרדת (19.4%) אך עדיין הרמה גבוהה מאוד. נזכיר כי בספרד נתוני הצמיחה ממשיכים להציג את מצבה הטוב של המדינה (צמיחה של 0.8% ברבעון השני), דבר שנוגד את האי-וודאות הפוליטית והקושי בהקמת קואליציה לאחר קיום הבחירות לפרלמנט בפעם השנייה בחודש יוני. רק בשבוע שעבר, יו"ר המפלגה השנייה (שמאל) התפטר מתפקידו שכן לא הסכים להקים קואליציה עם המפלגה הראשונה (ימין) ורצה לקרוא ל"פריימריס" למפלגתו אך לאור התנגדות מחבריו למפלגה החליט להתפטר. 

 

כך, ייתכן שעד סוף החודש (המועד האחרון להקמת קואליציה) תהיה ממשלה חדשה. במידה ולא יצליחו, הבחירות בפעם השלישית יהיו בדצמבר. אנו מטילים הסתברות גבוהה יותר להקמת ממשלת ימין עד סוף החודש, דבר שבהחלט עשוי להטיב לשוק הספרדי ולהוביל לירידת תשואות באג"ח ממשלת ספרד. 

  

בריטניה חוזרת לסדר היום

לאחר שבועות של חסד בהם בריטניה לא הייתה בכותרות, בשבוע שעבר היא חזרה ובגדול. שילוב של הצהרות מדיניות לצד נתוני מאקרו תומכים והיחלשות של הליש"ט לרמה הנמוכה מאז שנת 1985.

 

ראשת ממשלת בריטניה תרזה מיי העבירה הצהרה מרעישה בועידת המפלגה הקונסרבטיבית כי עד סוף מרץ 2017 יגישו בקשה לפרידה מהאיחוד האירופי על פי סעיף 50 מהסכם ליסבון. כמו כן, על מנת ליצור ודאות בקרב העסקים והמשקיעים, בשנה הבאה תגיש הצעת חוק לפרלמנט לאימוץ כל החוקים החלים תחת החוק האירופי, אל תוך החוקה הבריטית, על מנת שתהליך הפרידה יהיה חלק, מהיום הראשון של היציאה.  כמו כן, תרזה מיי התייחסה לסוגיית ההגירה והסחר החופשי. היא אמרה שבריטניה צריכה לשלוט בגבולותיה באופן חופשי בזמן שתנסה להשיג את ההסכם הטוב ביותר שאפשר בנוגע לגישה ל"שוק אחיד". 

סוגית הבנקים קיבלה התייחסות בשבוע שעבר. שלושה בכירים בממשלת מיי טענו כי בכוונתה של הממשלה לתת ללונדון (בירת הפיננסים) יחס שווה לשאר הממלכה, ולכן הבריה לא תקבל יחס מועדף. הדבר מעורר חשש שכן, אחת הפגיעות הפוטנציאליות הגדולות ביותר מתהליך הברקסיט עלול להגיע מסקטור הפיננסים שעלולים להיפגע באובדן ה"דרכון האירופי" בבנקים, ועל כן היו מצפים התייחסות מיוחדת על מנת למזער את ההשלכות. כך טענו כי הממשלה מתנגדת למתן יחס מועדף לסקטור הפיננסים (שמהווה 12% מהתוצר הבריטי) אחרי עזיבתה של בריטניה מהאיחוד האירופי.  זאת בניגוד להערכות הבנקים שישיגו הסכם זמני על מנת שהענף לא ייפגע. בכירים בממשלה פסלו את האפשרות להסכמים מהסוג זה.

ללא ספק, ענף הבנקאות הוא בין השברירים ביותר, שכן עלול להיפגע לא רק מאובדן ה"דרכון האירופי", אלא גם מהירידה בתשואות האג"ח שפוגעת ברווחי הבנקים, ומהידרדרות פוטנציאלית באיכות האשראי במידה ותהיה התמנתות בפעילות הכלכלית מהשלכות הברקסיט. סיכונים אלה פונים לטווח הארוך וכבר באים לידי ביטוי בצניחה החדה במניות הבנקים הבריטים מאז תוצאות הברקסיט.

  

צניחה חופשית- הליש"ט הציגה את הביצוע הגרוע ביותר מאז פרסום תוצאות משאל עם בבריטניה. בשבוע שעבר ירד בכ-5% מול הדולר לרמה של 1.24. חשש מהיפרדות מהאיחוד האירופי "בדרך הקשה" לפי גישתה של מיי (כפי שציינו לעיל) מחזיר את אי-הוודאות בחזרה לממלכה. ביום שישי השוק הבריטי נפתח למסחר, הסוחרים הופתעו לגלות כי בשעות הלילה בזמן המסחר באסיה, המטבע הבריטי צנח ב-6.1% מול הדולר ב-2 דקות בלבד. גם בהנחה שחשש ואי-וודאות נחתו מחדש בבריטניה, אך דקותיים אלה לא מייצגות את דעתו של השוק. סביר להניח שמדובר במסחר ממוחשב/אלגוריטם שהוביל למכירות מסיביות. לאחר מכן המטבע התאושש לרמה של 1.24 תוך חצי שעה בלבד ועד סוף יום המסחר שערו של הליש"ט מול הדולר רשם ירידה של 1.6%. 

למרות ההתאוששות במטבע, נגיד הבנק האנגלי קרניי דרש מהבנק להסדרי סליקה בינלאומיים (BIS) לחקור את נסיבות הקריסה במטבע. 

 

גם ציפיות האינפלציה זינקו, כאשר שיעור הברייקאיון ל-10 שנים עלה לרמה הגבוהה מאז ינואר 2014, 3.05%. 

 

נתוני מאקרו תומכים- מדדי מנהלי הרכש ממשיכים להפתיע כלפי מעלה, כסימן שבטווח הקצר השלכות הברקסיט בכלל לא היו, עם כי החשש הוא לטווח הארוך. אין ספק שהיחלשות הליש"ט תמך בביצוע האינדיקטורים, למרות שהביקושים המקומיים מהווים מנוע צמיחה. מנגנון התמסורת של המדיניות המוניטרית המרחיבה (הורדת ריבית) נראה כי תומך, שכן נתוני אשראי גם הם תומכים.

כאמור, מדד מנהלי הרכש היצרני עלה בשתי נקודות לרמה של 55.4 (רמת שיא מאז יוני 2014), כאשר הצפי היה לירידה. סעיף הייצור עלה לרמה של 60.2 בעוד שההזמנות החדשות עלו ל-56.8. מקבילו של המדד בענף השירותים ירד מעט ב-0.3 נק' לרמה של 52.6, גבוהה מהצפי. 

 

בנוסף לאמור לעיל, נציין כי אומדן הצמיחה לרבעון השני עודכן כלפי מעלה לשיעור של 0.7%, מרמה של 0.6% באומדן הקודם. סעיף ההשקעות עודכן כלפי מעלה בעוד שהייצוא עודכן כלפי מטה.

ה"הסכם" והראלי

תוך שבועיים בלבד, מחיר החבית הצליח לעלות בכ-17% ולחצות את רמת ה-50$ לשיא של 4 חודשים. כוחה של אופ"ק בניהול ציפיות השוק לא מכיר גבולות. בסוף חודש ספטמבר חברות אופ"ק החליטו בפה אחד לקבוע מכסה לייצור הנפט ברמה שבין 32.5-33 מיליון חביות ליום. (הפחתה של 0.5-1 מיליון חביות ביחס לרמה הנוכחית). עיקרי ההסכם ידונו ב-30 בנובמבר במפגש החצי שנתי של אופ"ק. המכסה שנמכרה היא בהתאם לתחזית אופ"ק שתאזן את השוק בשנת 2017. השורה התחתונה היא שבאופ"ק הבינו כי חייבים לקחת אחריות על ייצוב שוק הנפט. בהודעה המסכמת הודיעו באופ"ק שיקיימו ועדה עם נציגים מכל המדינות שתמליץ איך תהיה האלוקצייה של המכסה בין המדינות השונות. הדבר רומז על חזרה למכסה פרטני למדינה כפי שהיה קיים עד סוף שנת 2011. 

בהקשר זה, השבוע מתקיים ועידת האנרגיה העולמי באיסטנבול ושרי האנרגיה שונים צפוים להיפגש ולדון בפתרונות למצב. בהזדמנות זו, מחר צפויות מדינות אופ"ק ורוסיה להיפגש על מנת לדון בפרטי ההסכם שצפוי להחתם בין מדינות אופ"ק בוינה בסוף חודש נובמבר. "אורחת הכבוד רוסיה" תשתתף במפגש במטרה לדון איך מדינות שלא בארגון יוכלו להשתתף בהסכם.  שר האנרגיה הרוסי נובאק הבהיר ביום שישי כי הוא לא צפוי לחתום על שום הסכם במפגש באיסטנבול, אלא שמדובר בפגישה במטרת התייעצות. במפגש גם נשיא רוסיה פוטין צפוי להשתתף. 

נציין כי על פי הנאמר על ידי שר האנרגיה מאזרביאן, בנוסף לרוסיה גם ברזיל, קזחסטן, אזרביאן, מקסיקו ואומן (שלא באופ"ק) מתכוונות לפגוש את נציגי הארגון על מנת לדון בהפחתת הייצור. 

עם זאת, בהקשר של ברזיל, דווקא יו"ר פטרוברז אמר כי לא מתכוון להפחית את הייצור גם אם יעשו זאת באופ"ק, ואמר כי "המצב הטוב ביותר הוא בו אחרים מפחיתים ייצור ואנחנו מעלים אותו". 

 

האם מחיר הנפט יוכל להחזיק ברמה זו וההסכם יהפוך לממשי? קיימים גורמים שתומכים בעד הישרדותו של ההסכם וגורמים התומכים ב"קריסתו". 

בין הגורמים התומכים נגד הסכם בר קיימא, ניתן לציין כי בעבר (בשנת 2014), מדינות אופ"ק לא עמדו במכסה שנקבעה מראש ויצרו כמויות גדולות יותר. הטענה אז היתה כי לפי המדיניות שסעודיה קבעה, ניתן לעבור את המכסה על מנת להילחם על נתח שוק. כך באופ"ק נאלצו להילחם על נתח שוק מהאיומים מיצרניות אחרות כמו ארה"ב, ולנסות להוריד את המחירים על מנת לדחוף את ה"יריבה" החוצה (היא הצליחה מעט כי אכן הייצור בארה"ב ירד). 

בהחלט ייתכן שעדיין מוקדם מידי כדי להגיע להסכמות ולהסכם שיצא לפועל או שלפחות הוא יחזיק על פני זמן. כפי שציינו לא פעם, קשה מאוד להגיע להסכמות בין המדינות כמה כל אחת תייצר, בנתיים מעריכים  כי אירן תהיה פטורה מההסכם (היא עדיין לא הגיעה לרמת הייצור טרום סנקציות-היעד שלה היא מעט מעל 4 מיליון חביות ליום), אבל רק הערכה זו גורמת לנו להבין כמה קשה יהיה להגיע להסכמה שכן עד כה איראן טענה כי ללא איראן לא תהיה הסכמה. בניגריה גם אמרו שלא חייבים להשתתף (שכן סובלת מהתקפות למתקנים ומירידה חדה בייצור הנפט) וסביר להניח שגם לוב לא תתבקש להשתתף. נזכיר כי גם ונצואלה ועיראק מייצרות מתחת לרמות הפוטנציאליות שלהן בשלב זה.

 מלבד הסכמות, כדי שההסכם באמת יעמוד במבחן המציאות לאורך זמן, המדינות יצטרכו לפתח מנגנון פיקוח ומעקב אחרי עמידה ביעדים ובמכסה שנקבעה. כך יהיה צורך באיסוף נתונים אמינים. כיום אופ"ק אוסף נתונים, אבל באירן טוענים כי דרך המנגנון הזה, הנתונים על הייצור העיראקי הם לא מדוייקים, לדוגמה. נוסיף כי לא קיימת שיטה שמענישה את המדינה שלא עומדת בהתחייבות ולכן ללא פיקוח קיים פיתוי לסטות מהמכסה.  

בנוגע לשאר המדינות שלא באופ"ק, אנו מטילים ספק ברצונה של רוסיה להשתתף בהסכם שכן בחודש ספטמבר רמת הייצור הגיע לשיא מאז שנת 1989. מה הסיכוי שהיא תרצה להפחית את הייצור? נזכיר כי היא הצליחה להעלות את נתח השוק שלה בשוק הסיני, על חשבון זה של אופ"ק. ייבוא נפט סיני מרוסיה עלה בשלוש שנים האחרונות מרמה של 10% עד ל-14%, בעוד שזה של אופ"ק ירד מ-65% ל-54%. ייתכן שכיום רוסיה תרצה גם לזכות בנתח שוק גבוה יותר בהודו גם על חשבון אופ"ק. נוסיף כי עבודות הקידוח ברוסיה עלו ב-25% מאז שנת 2014 וזאת למרות הצניחה במחיר החבית. הסיבה היא כי ייצור הנפט ברוסיה היא פעולה רווחית גם תחת מחיר של 20 דולר לחבית, שכן המטבע (רובל) ומערכת המיסוי מתואמים למחיר הנפט ומקזזים את הירידה במחיר העולמי.

שורה תחתונה - הגורם העיקרי להגיע להסכמות היא המשוואה עלות-תועלת. המאזנים של הארגון ממשיכים להידרדר עקב הצניחה בהכנסות, ומצבם הרגיש. סעודיה נאלצת לבצע קיצוצים ולהרגיל את האוכלוסייה להיות פחות תלויה בסובסידיות של הממשלה. מנגד יהיה קשה מאוד להגיע להסכמות ולכן למרות שלפחות עד חודש נובמבר ההכנה ל"הסכם" שיצאה מהמפגש באלג'יריה תתמוך בהחזקת מחיר החבית סביב הרמה הנוכחית, אבל יהיה מאוד קשה להחזיק ציפיות גבוהות להסכמות לאחר מכן. 

ישראל

בחודש ספטמבר נמשך הגידול ביתרות המט"ח של בנק ישראל. בסוף חודש ספטמבר הסתכמו יתרות המט"ח של הבנק בסך של 98,415 מיליוני דולרים, גידול של 789 מיליוני דולרים בהשוואה לסוף חודש אוגוסט. על רקע התחזקותו של השקל המשיכו בבנק ישראל ברכישות המט"ח, ובמהלך חודש ספטמבר רכשו בסך הכל 575 מיליוני דולרים.

 

כרגע נראה שמגמת הגידול ביתרות המט"ח של בנק ישראל לא צפויה להשתנות, זאת בייחוד לאור המשך רמתו הגבוהה במיוחד של השקל אל מול סל המטבעות. מאז תחילת חודש ספטמבר 'הקפיד' שערו של השקל להיסחר ברמת השיא ההיסטורית שלו לכל אורכו של החודש (סגר את יום שישי ברמה של 83.85). אין ספק כי ההיחלשות החדה בשערו של הפאונד במהלך השבוע האחרון בעולם וגם בישראל לא תורמת לשיפור המצב גם היא (הפאונד מהווה 6.8% ממשקלו של סל המטבעות ו-7.7% ממשקלו של היצוא הישראלי כולו).

 

בבנק ישראל ימשיכו לעקוב בדריכות. מצד שני, לא נראה שכרגע יש בידיהם יותר מדי אפשרויות לשיפור המצב. כפי שזה נראה כרגע האפשרות היחידה להקלת הלחצים על השקל היא המשך רכישות מאסיביות של מט"ח. בבנק בוודאי יקוו להתגברות הקולות בארה"ב מצד בכירי הפד בכל הנוגע לאפשרות להעלאת הריבית שם בחודש דצמבר. במידה והדברים יביאו גם לעליית תשואות, סביר שנראה גם את שערו של הדולר מתחזק בעולם ובישראל, בדומה להתנהגותו בשבוע האחרון (מדד ה-DXY ושערו של הדולר מול השקל התחזקו במהלך השבוע האחרון ב-1.2% כ"א).

 

בגזרת סקרי הציפיות הכלכלה ממשיכה להיראות יציבה. סקר הערכת מגמות בעסקים הצביע על עלייה קלה במאזן הפעילות הכוללת (המתייחס להערכת הנשאלים לגבי מצבה העסקי/כלכלי של החברה נכון להיום), לרמה של 19.2% מרמה של 18.2% בחודש אוגוסט. לשלילה יש לציין את צפי המנהלים השלילי בסקטור התעשייה עבור השינויים העתידיים בסקטור. מנגד, ציפיות המנהלים בסקטור השירותים לגבי שינויים עתידיים בהיקף התעסוקה והמכירות ליצוא היו חיוביות, זאת למרות חוזקתו של השקל.

השכר ההמוצע למשרת שכיר נותר בחודש ספטמבר כמעט ללא שינוי. השכר הממוצע למשרת שכיר במחירים קבועים (עובדים ישראלים, נתוני מגמה) צמח בחודש ספטמבר ב-0.1%, מה שהביאו לשיעור עלייה של 2.9% ב-12 החודשים האחרונים.

 

יניב חברון, הכלכלן הראשי של בית ההשקעות אקסלנס,