יונתן כץ כלכלן לידר שוקי הון
29/11/2016
בשבוע האחרון נתונים כלכליים חיוביים בארה"ב המשיכו להשפיע על השווקים, כמו גם הציפייה למדיניות פיסקאלית מרחיבה על ידי טראמפ. יחד עם זאת, עליית התשואות הארוכות הייתה מאד מתונה (מ- 2.34% לפני שבוע ל- 2.36% כעת) וכנראה שרמה זו כבר משקפת את המדיניות החדשה הצפויה של הנשיא החדש.
בשבוע הקרוב, ביום שישי יפורסמו נתוני תעסוקה בארה"ב. זה יהיה הנתון המשמעותי ביותר שיתפרסם לפני החלטת ריבית הפד ב- 14.12. נתון סביר (תוספת של 130-150 אלף מועסקים חדשים) צפוי לתמוך בהעלאת ריבית. נתון נמוך מ- 100 אלף (ללא האצה בשכר) עשוי לשכנע את הפד לדחות את העלאת הריבית. נתונים נוספים שיתפרסמו כוללים עדכון אומדן התוצר ברבעון ג' (ביום שלישי) ואינפלציית הליבה (PCE) ביום רביעי. בישראל יתפרסמו נתוני ייצור ופדיון מחר וגם החלטת הריבית. למרות שלא צפוי שינוי בריבית חשוב יהיה לראות אם יישמר השימוש ב-forward guidance בהודעת הריבית.
מאקרו ישראל
-
לפי המכירות ברשתות השיווק ורכישות בכרטיסי האשראי, בחודשים האחרונים מסתמנת התכווצות בצריכה הפרטית.
-
תתכן בעיות ניכוי עונתיות בשל תזוזת החגים לאוקטובר.
-
הגידול המהיר במספר המועסקים נמשך באוקטובר ושיעור האבטלה ירד ל- 3.9% (גילאים 25-64) מ- 4.2% לפני חודש.
-
גידול מהיר במספר המועסקים, עליית שכר ריאלי וריבית נמוכה תומכים בצריכה.
-
שיעור המשרות הפנויות מסך שוק העבודה חזר ועלה לרמה גבוהה באוקטובר.
-
מסתמנת ירידה חדה בהיקף המשכנתאות בחודש אוקטובר, זאת על רקע תקופת החגים.
-
למרות התחזקות הדולר בעולם מאז הניצחון של טראמפ, השקל יוסף ב- 0.8% מול סל המטבעות.
מאקרו גלובלי
-
בארה"ב מכלול הנתונים ממשיכים להיות חיוביים מאד, עם גידול חד בהזמנות של מוצרי בני קיימא, גידול במכירות של בתים יד שנייה ושיפור באמון הצרכני.
-
הפד צפוי להעלות את הריבית ב- 14 לדצמבר.
שוק האג"ח
-
מגמת עליית התשואות בארה"ב נמשכת על רקע נתונים חיוביים והשפעת בחירתו של טראמפ.
-
שוק האג"ח חושש מהשילוב של משק "מחומם" עם מדיניות פיסקאלית מרחיבה.
-
כפי שציפינו, נפתח פער שלילי באג"ח הישראלי של 15 נ.ב על אג"ח ל- 10 שנים.
-
פרמיית סיכון שלילית מוצדקת על רקע העדר לחץ להעלאת ריבית בישראל.
-
התשואות הארוכות בארה"ב צפויות לנוע סביב 2.3%-2.5% בתקופה הקרובה.
זום אין
צפוי גידול ניכר בהיקף הגיוס הממשלתי בארה"ב בשנים הבאות
-
גם בלי מדיניותו של טראמפ הגיוס הממשלתי צפוי לגדול ב- 50% בעשור הקרוב.
-
ישומה של מדיניות טארמפ (הורדת מסים וגידול בתשתיות) צפויה להגדיל את הגרעון ב- 0.4$ טריליון או תוספת של 2.2% תוצר לשנה עד 2021.
-
לא ברור האם תוספת זו כבר מגולמת באופן מלא בשוק האג"ח.
איך ניתן להסביר את ההתכווצות בצריכה הפרטית?
בחודשים אוגוסט-אוקטובר הרכישות בכרטיסי האשראי ירדו ב- 0.4% בחישוב שנתי לאחר גידול של 4.7% בשלושת החודשים הקודמים. בתקופה זו (אוגוסט-אוקטובר) המכירות ברשתות השיווק ירדו ב- 5% לאחר ירידה של 0.9% בשלושת החודשים הקודמים. רשתות המזון דיווחו על ירידה של 3.8% בשלושת החודשים האחרונים. כידוע, לפי נתוני החשבונאות הלאומיים הגידול בצריכה הפרטית התמתן ל- 2.9% ברבעון ג' (יוני-ספטמבר) לאחר 9.3% ברבעון ב'. הצריכה השוטפת ממשיכה להתרחב בקצב סביב 5%, אך חלה ירידה חדה בצריכת מוצרי בני קיימא (ומכוניות בפרט).
כנראה שהירידה בשני האינדיקטורים (רכישות בכרטיסי האשראי ומכירות ברשתות השיווק) בחודשים האחרונים לא ממש מצביעה על ירידה בצריכה הפרטית השוטפת. תיקון חד כלפי מטה ביבוא מכוניות לאחר זינוק בחודשים הקודמים מהווה הסבר חלקי. יתכן שהתזוזה בעונתיות (כאשר כל החגים נפלו באוקטובר) גם השפיעה בשוליים על הסדרה.
אנו סבורים שהצריכה הפרטית תמשיך לספק דרייבר חשוב לפעילות הכלכלית, אשר נתמכת על ידי ריביות נמוכות, גידול מתון בשכר והתרחבות מהירה במספר המועסקים (0.5% בחודש אוקטובר בגילאים 25-64 עם ירידה בשיעור האבטלה ל- 3.9%). גם רמת האמון הצרכני (גם לפי הלמ"ס וגם לפי פועלים) תומכת בגידול בצריכה.
ברור שלא היה אפשר להתמיד בקצב הצמיחה של המחצית הראשונה של השנה, צמיחה של 7.1%. בכל זאת, התמתנות מסוימת בצריכה הפרטית (לכיוון 3%) תומכת בהתמתנות בלחצי האינפלציה.
שוק האג"ח חושש ממדיניות פיסקאלית מרחיבה במשק בתעסוקה מלאה
ארה"ב: העלאת ריבית בדצמבר נראית וודאית
נתונים חיוביים:
-
ההזמנות של מוצרי בני קיימא עלו ב- 4.8% בחודש אוקטובר. הנתון של חודש ספטמבר עודכן ל- 0.4%+ מ- 0.1%-.
-
המכירות של בתים יד שנייה עלו ב- 2.0% בחודש אוקטובר וב- 5.9% ב- 12 החודשים האחרונים.
-
מדד האמון הצרכני של מישיגן עלה ל- 93.8 נקודות במחצית הראשונה של נובמבר מ- 87.2 באוקטובר.
-
מדד מנהלי הרכש בשירותים (PMI) נותר על רמה גבוהה של 54.7 נקודות בנובמבר (54.8 באוקטובר).
נתונים מאכזבים:
-
המכירות של בתים חדשים ירדו ב- 1.9% באוקטובר, לאחר גידול של 3.1% בספטמבר.
-
מספר דורשי העבודה עלה ב- 18 אלף איש בשבוע האחרון, אך זאת לאחר ירידה חדה בשבוע שלפניו. הממוצע של ארבעת השבועות האחרונים ירד באלפיים איש.
מכלול הנתונים הכלכליים בארה"ב מצביעים על קצב צמיחה מהיר יחסית. רמת אמון צרכני גבוהה תומכת בהמשך גידול בצריכה הפרטית, שוק הנדל"ן ממשיך להתרחב ומסתמן שיפור בהזמנות בתעשייה (לפי הסקרים השונים). מדיניות פיסקאלית מרחיבה ובפרט הורדת מסים, איננה דרושה כעת כפי שהייתה דרושה לאחר המשבר הכלכלי. מדובר במצב שעלול לגרום "לשפיכת שמן על המדורה". חשש זה מסביר את הירידה החדה במחירי האג"ח מאז הניצחון של טראמפ.
זום אין: צפוי גידול משמעותי בהנפקות אג"ח בארה"ב
טראמפ עלול להגדיל את הגרעון ב- 2.2% מדי שנה
למרות אי הוודאות לגבי המדיניות הפיסקאלית החדשה שתיושם על ידי טראמפ, קיימת חשיבות לניתוח של ההשלכות הצפויות על היקף גיוס אג"ח הממשלתי בשנים הבאות.
-
גם ללא שינוי במדיניות הפיסקאלית על ידי טראמפ, אגף התקציבים בארה"ב מעריך שהגרעון בשנים הבאות צפוי לעלות ל- 1.2$ טריליון בשנת 2026 מ- 590$ מיליארד בשנת 2016.
-
המוסד למיסים בארה"ב ( The Tax Foundation) מעריך שהורדת המסים המוצעת על ידי טראמפ תביא לירידה בהכנסות ממסים בהיקף של בין 440 מיליארד דולר מדי שנה (בהנחה של מצב סטטי, ללא שינוי בקצב הצמיחה) ל-290 מיליארד דולר מדי שנה (בהנחה של מצב דינמי, בו צפויה האצה בפעילות ולכן גידול מסוים בגבייה). בניתוח נתרכז בתרחיש השני, בו אובדן הגבייה מתון יותר בשל צמיחה מהירה יותר.
-
לגבי הגידול בהשקעות בתשתיות המוצע על ידי טראמפ, קיים ערפול מסוים איך תמומן תוספת זו. טראמפ מציע גידול בהוצאה על תשתיות בסך 550$ מיליארד בחמש שנים הבאות, כלומר תוספת של 110$ מיליארד מדי שנה.
-
כלומר, כבר בשנים הקרובות (2017-2021) צפוי גידול בגרעון של כ- 400$ מיליארד מעל התחזית הבסיסית של אגף התקציבים של משרד האוצר האמריקאי, או תוספת של 2.2% תוצר.
5.כמובן שתוספת זו תמומן על ידי גידול בהנפקות אג"ח. תכנית הגיוס בשנים הבאות כוללת את הצורך למחזר פדיונות בשוק האג"ח. הגרף בהמשך מציג את תוואי גיוסי האג"ח בשנים הבאות ללא שינוי במדיניות על ידי טראמפ. הניתוח מניח שהפד ימחזר את פדיון האג"ח אשר נרכש בעבר. אין לפסול מצב בו הפד יעדיף לצמצם את היקף האג"חים שבמאזן שלו.
6.בשנת 2016 היקף גיוס האג"ח הממשלתי (ברוטו) צפוי להסתכם ב- 2.05 טריליון דולר. ללא יישום של מדיניותו של טראמפ הגיוס צפוי לעלות ל- 2.5$ טריליון בשנת 2020 ו- 3.1$ טריליון בשנת 2026.
7.בהנחה של יישום מלא של מדיניותו של טראמפ (הורדת מסים + גידול בהוצאות בתשתיות), סך צרכי המימון יעלו ל- 3.1 טריליון דולר בשנת 2020 ו- 3.6 טריליון דולר בשנת 2026. מדובר בגידול משמעותי מאד יחסית להיקף הגיוס השנה (גידול של 80% בשנת 2026 לעומת הגיוס השנה). יחד עם זאת, מדובר בגידול של 16% בלבד לעומת הגיוס הצפוי ללא מדיניותו של טראמפ.
לסיכום, היקף הגיוס הממשלתי צפוי לגדול באופן משמעותי בשנים הבאות. למרות אי הוודאות לגבי מדיניותו של טראמפ, סביר להניח מדיניות הרבה יותר מרחיבה. גורם זה תמך בעליות תשואות מאז הבחירות ונדמה ששוק האג"ח כבר מתמחר זאת.
ניסיון העבר מלמד שתוואי העלאת הריבית הצפוי על ידי הפד מהווה גורם לא פחות חשוב (ואולי יותר) בהשפעתו על תשואות האג"ח. כמובן שריבית הפד תקבע על ידי הסביבה המאקרו כלכלית והאינפלציה אשר מושפעת גם על ידי הסביבה הגלובלית הממותנת יחסית.
יונתן כץ מלידר שוקי הון
גילוי נאות
הדו"ח מתבסס על מידע אשר פורסם לכלל הציבור, על ידי החברות הנסקרות בו וכן על הערכות ואומדנים ומידע אחר אשר לידר ושות' בית השקעות בע"מ ("לידר ושות'") מניחה שהינו מהימן וזאת מבלי שביצעה בדיקות עצמאיות ביחס למידע. עם זאת, מודגש כי אין לידר ושות', מחברי הדו"ח ועורכיו אחראים למהימנות המידע המפורט בדו"ח, לשלמותו, לדיוק הנתונים הכלולים בו או לכל השמטה, שגיאה או ליקוי אחר בדו"ח. הדו"ח מופנה רק למשקיעים מוסדיים מקצועיים כחומר מסייע ואין לקבל על סמכו בלבד החלטות השקעה כלשהן. לידר ושות', מחברי הדו"ח ועורכיו לא יהיו אחראים בכל צורה שהיא לנזק ו/או להפסד שיגרמו, אם יגרמו, כתוצאה משימוש בדו"ח זה ו/או כתוצאה מהסתמכות עליו. הדו"ח אינו מתיימר להיות ניתוח מלא של כל העובדות וכל הנסיבות הקשורות לאמור בו, והדעות האמורות בו עשויות להשתנות ללא כל מתן הודעה נוספת. קורא דו"ח זה אינו יכול להניח כי הסתמכות על הדעות וההמלצות המובאות בו, תיצור עבורו רווחים. הדו"ח אינו ייעוץ השקעות ואינו מהווה הזמנה לרכוש או הזמנה למכור את ניירות הערך הנזכרים בו. לפיכך, אין להסתמך על המידע הכלול בדו"ח ואין בו כדי להחליף שיקול דעת עצמאי וקבלת ייעוץ מקצועי, לרבות מיועץ השקעות אשר ייעוצו מתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. הנחת קורא הדו"ח צריכה להיות שלידר ושות', עובדים ונושאי משרה בה, בעלי השליטה בה, וחברות בנות או קשורות שלהם ("קבוצת לידר") מחזיקים בניירות הערך ו/או בנכסים הפיננסיים המתוארים בדו"ח ("ניירות הערך") ו/או שיש להם זיקה אחרת לניירות הערך וכן שהם יקנו או ימכרו את ניירות הערך כולם או חלקם אחרי או לפני הוצאת הדו"ח.
לידר ושות' ותאגידים מקבוצת לידר עוסקים בחיתום, שיווק השקעות, ניהול תיקי השקעות, ניהול קרנות נאמנות, ניהול קופות גמל, תיווך בעסקאות בניירות ערך, השקעות בניירות ערך לחשבון עצמם, ניהול והשקעה במיזמי הון סיכון ומיזמי private equity, בפעילויות מסחריות אחרות ופעילויות אחרות בשוק ההון. הדו"ח יכול שיתייחס לניירות ערך שללידר ושות' יש זיקה אליהם מכח השתייכותה לקבוצת לידר ו/או בשל התמורה שקיבלה או תקבל לידר ושות' או תאגיד אחר מקבוצת לידר מאת מנפיקי ניירות הערך ו/או מוכריהם ו/או מפיציהם במסגרת מתן שירותים בשוק ההון לרבות שירותי חיתום, ו/או בשל החזקה בניירות הערך האמורים ו/או ביצוע עסקאות בהם על ידה או על ידי גורמים אחרים מקבוצת לידר.
הנתונים, המידע, הדעות והתחזיות המתפרסמות באתר זה מסופקים כשרות לגולשים. אין לראות בהם המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הצעה או שיווק השקעות או ייעוץ השקעות ב: קרנות נאמנות, תעודות סל, קופות גמל, קרנות פנסיה, קרנות השתלמות או כל נייר ערך אחר או נדל"ן–בין באופן כללי ובין תחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל קורא – לרכישה ו/או ביצוע השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול בו שינויי שוק ושינויים אחרים. כמו כן עלולות להתגלות סטיות בין התחזיות המובאות בסקירה זו לתוצאות בפועל. לכותב עשוי להיות עניין אישי במאמר זה, לרבות החזקה ו/או ביצוע עסקה עבור עצמו ו/או עבור אחרים בניירות ערך ו/או במוצרים פיננסיים אחרים הנזכרים במסמך זה. הכותב עשוי להימצא בניגוד עניינים. פאנדר אינה מתחייבת להודיע לקוראים בדרך כלשהי על שינויים כאמור, מראש או בדיעבד. פאנדר לא תהיה אחראית בכל צורה שהיא לנזק או הפסד שיגרמו משימוש במאמר/ראיון זה, אם יגרמו, ואינה מתחייבת כי שימוש במידע זה עשוי ליצור רווחים בידי המשתמש.
