איילון >> ניצחון של מרקל ישמר את המגמה החיובית בשווקי המניות באירופה

היום יבחרו אזרחי גרמניה במרקל לתפקיד קנצלרית  גרמניה בפעם הרביעית, כל תחזית אחרת אינה נשענת על סקרים ובוודאי שאינה מתומחרת בשווקים ועתיד לזעזע את השווקים הפיננסים ככל שתממש. להערכתנו ניצחון של מרקל ישמר את המגמה החיובית בשווקי המניות באירופה ויתמוך בסנטימנט החיובי בכל האמור בהשקעה בנכסי סיכון.

המטבע האירופאי התחזק מתחילת החודש ב- 0.22% אל מול הדולר האמריקני והוא משלים  התחזקות של 13.58% מתחילת שנת 2017 אל מול המטבע האמרקיני. התחזקות האירו אל מול המטבע של ארה"ב עתידה לגבות מחיר מסוים בכל האמור בקצב הצמיחה הכלכלי העתידי של כלכלת גוש האירו בשנת 2018 ואולם עוצמת הצריכה הפרטית המבוססת על זמינות אשראי ושיפור בשוק העבודה צפויה למתן את נזקי היורו המתוסף. הקטנת תמריצים של הבנק המרכזי באירופה הצפויה לשיטתנו להתרחש החל ברבעון ה-2 שנת 2018 צפויה לבסס את שער החליפין של האירו ברמות הגבוהות מ- 1.2 דולר לאירו ולהביא להמשך עליית תשואות בשוק אגרות החוב הריבוני של מדינות גוש האירו. עליית תשואות של אג"ח ממשלת גרמניה ל-10 שנים מרמה של 0.44% כיום לרמה של 0.8%- 1% במהלך החודשים הקרובים תעיב על אפיקי החוב ולפיכך המלצתנו הייתה ונותרה שמרנות במח"מ תיק אגרות החוב. 

מדד היורוסטוקס 600 NTR עלה החודש ב- 2.55% והוא מציג עלייה של 8.52% מתחילת השנה. רווחי החברות במדד זה צפויים לצמוח ב- 16% השנה ביחס לרווח המצרפי בשנת 2016. סקטור האנרגיה במדד ( 39%) וסקטור הבנקים במדד ( 30%) צפויים להוביל את הצמיחה הסקטוריאלית במדד בשנת 2017. סקטור הצריכה המחזורית (18.7%) וסקטור חומרים בסיסיים ( 17.9%) צפויים אף הם לבלוט לחיוב בצמיחת שורת הרווח בהשוואה לאשתקד. רווחי סקטור הטכנולוגיה וסקטור התעשייה צפויים לצמוח בקצב שנתי הנמוך מן המדד (9.5%) ו- ( 7.5%) בהתאמה. רווחי סקטור הצריכה הלא מחזורית צפויים לצמוח במתינות ( 4.5%) ואילו רווחי סקטור הבריאות במדד צפויים לחתום את השנה עם קיפאון בשורת הרווח הנקי. רווח סקטור הטלקום וסקטור ה- UTILITIES צפויים להציג בשנת 2017 צמיחה של 2.6% וצמיחה שלילית של 0.7%- בהתאמה ביחס לרווחי הסקטורים הללו אשתקד.

הפד החליט בשבוע שעבר להותיר את ריבית הבסיס בארה"ב על כנה בטווח של 1%- 1.25 ואולם בפד מציגים נחישות בכל האמור במאמץ המתמשך לנרמל את התנאים המוניטאריים בארה"ב. אליבא דה פד הריבית תעלה פעם נוספת כבר השנה ואילו במהלך שנת 2017 תעלה הריבית בארה"ב שלוש פעמים. הפגישה הבאה של הבנק המרכזי בארה"ב תתקיים ב- 30/10/2017- 1/11/2017 ואילו הפגישה האחרונה של הפד לשנת 2017 מתוזמנת להתקיים בתאריכים ה-12/12- 13/12 והעלאת ריבית נוספת השנה ככל שאכן תתרחש, תתרחש במועד זה. תחזית הריבית החציונית של הפד לסוף שנת 2018 עומדת כעת ברמה של 2.1% ואילו בסוף שנת 2018 מעריכים בפד כי הריבית תעמוד ברמה של 2.9%. 

הפד מתחיל כבר בחודש אוקטובר הקרוב בהקטנת היקף אגרות החוב המוחזקות במאזניו ובכוונתו למחזר 10 מיליארד דולר פחות מדי חודש בשלושה חודשים הקרובים ואחר כך להקטין את המחזור מדי שלושה חודשים ב- 10 מיליארד דולר נוספים עד שקצב הקטנת המחזור החודשי יגיע ל- 50 מיליארד דולר בחודש. להבנתו קצב הקטנת המחזור החודשי הנוכחי של הפד הוא זניח ברמת הביקושים הנוכחית  לאגרות חוב איכותיות בתשואות אטרקטיביות ולפיכך אין בו להביא לעליית תשואות חדה בשוק אגרות החוב הממשלתי של ארה"ב. שילוב של האצה בצמיחה הכלכלית בארה"ב אשר תקבל ביטוי בעלייה בשכר במשק האמריקני  ובהמשך תביא לעלייה בקצב האינפלציה בארה"ב עם הקטנת תמריצים מוניטאריים ובראשם העלאת ריבית מתמשכת בארה"ב עשויים להביא לזחילה הדרגתית כלפי מעלה של תשואות החוב הארוכות בארה"ב. אנו ממשיכים להחזיק בעמדה לפיה בסביבת המאקרו הנוכחית רצועת המסחר של תשואות חוב ל- 10 שנים של ארה"ב תוותר בן 2.1% ל- 2.6%. 

ביום רביעי הקרוב צפוי האוצר של ארה"ב להציג את תוכנית הפחתת המיסים עליה עמל בחודשים האחרונים. היה ובשוק ההון יאמינו כי בכוחו של הממשל האמריקני להעביר את התוכניות האמורות בבתים יכולה תוכנית המיסים של טראמפ אשר הייתה הבסיס לטראמופמניה בתחילת השנה להוות את הטריגר לראלי סוף שנה בשוק המניות ולתמוך במגמה שלילית בשוק אגרות החוב.  טראמפ טרם הוכיח כי הוא ראוי לקרדיט בכל האמור בקידום תוכניות כלכליות מהותיות והכשלון בהחלפת אובמה קייר בתוכנית זולה יותר לא מצייד אותו בנקודות זכות ואולם דומה כי תוכנית הפחתת המיסים היא גלולה שקל יותר להעביר בגרון של חברי הקונגרס מאשר תוכנית בריאות חלופית. 

מדד S&P 500 עלה בשבוע שחלף ב- 0.08% והוא מציג עלייה של 1.24% מתחילת חודש ספטמבר 2017, מדד מניות זה עלה מתחילת שנת 2017 ב- 11.76%. הסקטורים הבולטים לחיוב במדד מתחילת השנה הם סקטור הטכנולוגיה אשר עלה ב- 24.78%, סקטור הבריאות אשר עלה ב- 18.58%, סקטור התעשייה אשר עלה ב- 12.09% וסקטור מוצרי צריכה מחזוריים אשר הוסיף לערכו 10.09%.  סקטור האנרגיה אשר מציג ביצועים שלילים בולטים מתחילת השנה המריא בחודש האחרון בכ- 9% על רקע העלייה החדה במחירי האנרגיה בפרק זמן זה.הסקטורים הבולטים לשלילה מתחילת השנה הם סקטור האנרגיה אשר ירד ב- 10.3% וסקטור התקשורת אשר  ירד ב- 8.5%.  מדד הנאסד"ק מציג ירידה קלה של 0.03% מתחילת חודש ספטמבר 2017 ואולם מתחילת השנה עלה מדד מניות זה ב- 19.4%.  מדד הראסל 2000 אשר מפגר אחר ביצועי המניות הגדולות מתחילת השנה באופן ניכר עלה מתחילת החודש בשיעור חד של 3.24% יחסית למדדי הבלו צ'יפ ואולם מתחילת השנה עלה מדד מניות זה ב- 6.9% בלבד. 

רווחי החברות במדד צפויים לצמוח ברבעון השלישי של שנת 2017 בשיעור 4.2%  ואילו הכנסות החברות צפויות לצמוח בכ- 5%. 8 מתוך 11 הסקטורים במדד צפויים להציג צמיחה ברווח ביחס לתקופה המקבילה אשתקד ואילו 10 מתוך 11 הסקטורים במדד צפויים להציג צמיחה רבעונית בהכנסות. רווחי הפירמות במדד חזויים לצמוח בשיעור רבעוני של  11.1% ברבעון הרביעי של שנת  2017 ביחס לתקופה המקבילה אשתקד ולסכם את שנת 2017 בצמיחה שנתית של 9.7% בשורה התחתונה. ההכנסות המצרפיות צפויות אף הן להוסיף ולצמוח בקצב 5.6% ברבעון הרביעי של שנת 2017 ולסכם את שנת 2017 עם צמיחה שנתית של 5.6%. בראייה לשנת 2018 מעריכים האנליסטים כי הרווחים של הפירמות יצמחו בשיעור שנתי מרשים של 11% ואילו ההכנסות יצמחו ב- 5% ביחס להכנסות החזויות בשנת 2018. האופטימיות יוצאת הדופן בכל האמור בצמיחת הרווחים העתידית של החברות במדד היא ההסבר המרכזי לתמחור השוק ולאופטימיות המשקיעים באשר לביצועיו העתידיים של שוק המניות בארה"ב. 

השורה התחתונה שלנו בכל האמור בשוק המניות של ארה"ב: חשיפה של 25% מתיק המניות הגלובלי לשוק המניות בארה"ב באמצעות חשיפה למדד ה- S&P 500 ומדד הנאסד"ק. סקטורים מומלצים: טכנולוגיה, בריאות, צריכה מחזורית וסקטור הפיננסים. 

אין ולא תהיה אינפלציה בקרוב, גם אם לפעמים משהו סבור אחרת-  מדד המחירים לחודש אוגוסט 2017 עלה ב- 0.3%  והוא מציג עלייה מצרפית של 0.2% מתחילת השנה ואילו במהלך 12 החודשים שחלפו ירד מדד המחירים לצרכן ב- 0.1%. בחודש אוגוסט היו אלו מחירי הירקות הטריים אשר טיפסו ב- 5.4%, מחירי תרבות ובידור אשר עלו ב-1.8%, מחירי תחבורה אשר עלו ב- -0.7% ומחירי דיור שעלו ב- 0.6% ומנגד מחירי הלבשה והנעלה ירדו ב- 3.6%, מחירי תקשורת ירדו ב- 2.4% ומחירי פירות טריים ירדו ב- 1.6%. אנו מעריכים כי מדד המחירים לצרכן לחודש ספטמבר יציג ירידה חודשית של  0.2%, עוד אנו מעריכים כי האינפלציה בשנה הקרובה (ספטמבר 17- אוגוסט 18)  תסתכם בכ- 0.3%. אנו סבורים כי ההנחה לפיה התיסוף בשקל ימשך אינה תסריט מרכזי ולפיכך אין לבסס עליה תחזית לשינוי בסביבה האינפלציונית. עוד אנו טוענים כי למרות העובדה שהמשק מצוי בתעסוקה מלאה , איננו מזהים לחצי שכר רוחביים במשק ולפיכך להבנתנו התזה של אינפלציה הנשענת על לחצי שכר היא תזה חלשה.  אנו סבורים כי התחרות במשק תותיר את האינפלציה במשק נמוכה בעתיד הנראה לעין. לשיטתנו הגורמים התומכים בסביבת אינפלציה נמוכה שרירים וקיימים ולא צפויים להתפוגג בקרוב. דשדוש במחירי המזון, מחירי ביגוד צונחים, מעורבות ממשלתית להפחתת מחירים, צמיחת המסחר האלקטרוני והעמקת חדירתו למשקי הבית, תודעה צרכנית, מטבע ישראלי חזק, מחירי סחורות ממותנות ועוד הם רק חלק מן הסיבות לאינפלציה נמוכה לאורך זמן. אנו חוזרים על המלצתנו להחזיק במשקל יתר באפיק השקלי ( 60%) ביחס לאפיק הצמוד ( 40%).

תפנימו השקל חזק ויוותר כזה - הדולר האמריקני שב וצנח מתחילת חודש ספטמבר 2017 ביחס לשקל והציג ירידה מצרפית של 2.25% בפרק זמן זה. מתחילת השנה נחלש המטבע האמריקני ב- 8.58% ביחס לשקל. האירו נחלש אף הוא ב- 1.12% אל מול השקל מתחילת החודש ואולם מתחילת השנה התחזק המטבע האירופאי ב- 4.19% אל מול השקל על רקע ראלי בעולם, אנו שבים ומדגישים כי עוצמת השקל ביחס לסל מטבעות נסחר נשענת על כוחות כלכליים אמיתיים ולפיכך בטווח הבינוני התיסוף בשקל ימשך ולפיכך אנו חותרים באופן שיטתי לנטרול חשיפה מטבעית בתיק ההשקעות. 

מדד תל בונד 60 עלה מתחילת חודש ספטמבר 2017 ב- 0.47% ואילו מתחילת השנה עלה מדד תל בונד 60 בשיעור של 4.36%, זאת כאשר התשואה הפנימית הנוכחית של המדד היא 1.01% בלבד ומח"מ מדד חוב זה הוא 4.02. מדד תל בונד שקלי עלה מתחילת החודש ב- 0.74% ואילו מתחילת השנה  מציג מדד חוב זה עלייה מצרפית  של 6.09% ומציג ביצועי יתר משמעותיים בהשוואה למדד תל בונד 60. אנו סבורים כי מחירי מרבית אגרות החוב הקונצרניות גבוה מאוד ואולם מודעים לעובדה כי כושר ההחזר של פירמות רבות השתפר. חל שיפור מהותי בנזילות הפירמות לצד עליית שווי הנכסים אשר תורמת לשיפור במינוף. איננו מתעלמים מזרימת המיליארדים לאפיק קרנות הנאמנות המחזיקות באגרות חוב קונצרניות ואולם להבנתנו התמחור הנוכחי בשוק החוב הקונצרני אינו אטרקטיבי. איננו מזהים עלייה בשיעור הדיפולטים בתיק בטווח הנראה לעין ואיננו מזהים משבר כלכלי מעבר לפינה ולפיכך נראה כי כל ירידה באפיק זה היא זמנית ומוגבלת בנזק של אחוזים בודדים. בנתונים אלו אנו ממליצים על חשיפה של 80% מתוך 100% הרשאה של חשיפה לחוב קונצרני תוך דגש על פיזור התיק ושילוב של חוב קונצרני בבחירה פרטנית על מנת לנסות ולהשביח את התשואה הפנימית. אנו סבורים כי מימוש חד בשוק המניות אשר יפגע בתאבון לסיכון של המשקיעים וישפיע לשלילה על התמחור היחסי של החוב הקונצרני ביחס לשוק המניות הוא הסיכון המרכזי המוחשי שניתן לאתר כיום בשוק הקונצרני המקומי. 

אנו עדיין סבורים כי יש לנקוט במגמה שמרנית בכל האמור במח"מ תיק האג"ח וזאת על רקע התשואות האבסולוטיות הנמוכות אשר אינן מפצות להערכתנו על התנודתיות הגבוהה הכרוכה בחוב בעל משך חיים ממוצע ארוך. מכיוון שההמלצה שלנו בתיקים מעורבים היא להחזיק בחשיפה של 70% בלבד לשוק המניות אזי האיזון באחזקת מח"מ ארוך לתרחיש של ירידה חדה בתיאבון לסיכון אינה נחוצה לנו ואולם משקיעים אשר יושבים בפוזיציות מלאות ברכיב המנייתי טוב יעשו אם ישקלו מח"מ ארוך יותר בשנה מזה עליו אנו ממליצים.