לאומי >> נמשכת מגמת ירידת ה"תיאבון לסיכון" בשוק האג"ח הקונצרני

דודי רזניק

15/08/2017

עיקרי דברים

מקרו

למרות העלייה בגרעון הממשלתי הוא עדין צפוי להיות מתחת ליעד השנתי העומד על 2.9% תוצר. הגירעון הגבוה יותר מתחילת השנה בהשוואה לשנים קודמות הוא, בין היתר, תוצאה של עלייה בהוצאות הממשלה, בדגש על גידול מהיר יחסית בהוצאות הביטחון. אולם, במשרד האוצר מציינים שמדובר בשינוי טכני בפריסת התקציב ולא בחריגה ממסגרת התקציב המתוכנן.
אופק הדירוג של ישראל (כרגע A+) עלה מניטראלי לחיובי על ידי P&S. העלאת התחזית, עם דו"ח חיובי מאוד מצד חברת הדירוג, מלמדת כי תיתכן העלאת דירוג ל (AA-) בשנתיים הקרובות. הדבר תלוי בעיקר בהמשך מגמת הירידה ביחס חוב תוצר.
סביבת האינפלציה בישראל ממשיכה להיות נמוכה מאוד בהשוואה בינלאומית. בקרב מדינות ה-OECD רק בישראל ובאירלנד נרשמה אינפלציה שלילית. בשלוש השנים האחרונות 2014-2016, האינפלציה בישראל הייתה נמוכה משמעותית מממוצע ה-OECD. האינפלציה בישראל הייתה שלילית בשנים הללו, בעוד שממוצע ה-OECD היה 0.9% ויותר
האינפלציה בארה"ב ממשיכה לנוע מתחת ליעד הפד ומצויה במגמת ירידה קלה. נראה כי הפד עשוי להסתפק עד סוף השנה בהפחתת המאזן ולדחות העלאות ריבית נוספות לשנת 2018 לכל המוקדם.
המתח הגיאו פוליטי בין ארה"ב וצפון קוריאה מסייע להמשך קיומה של סביבת תשואות נמוכה בעולם. המשך המשבר צפוי לצמצם את פערי התשואה השליליים בין אג"ח ממשלת ישראל לאג"ח ממשלת ארה"ב.

אג"ח ממשלתי

לאחר תקופה, שוב הציגו צמודי המדד ביצועים עודפים על פני השקלים הלא צמודים.
אנו ממשיכים להמליץ על מח"מ של 4 שנים תוך החזקה סינתטית של המח"מ.
אנו סבורים כי סביבת האינפלציה הממותנת בישראל צפויה להימשך ותומכת באחזקה עודפת בשקלים הלא צמודים.
לאור פוטנציאל צמצום פער התשואה השלילי בין אג"ח ממשלת ישראל לאג"ח ממשלת ארה"ב בתקופה הקרובה מומלצת מכירת ריביות IRS דולריות כנגד קניית ריביות IRS שקליות.

הנפקות המק"מ לטווח של שנה נסגרות סביב תשואה של כ - 14 נ"ב. סדרות אלו נסחרות בשוק המשני בריבית בנק ישראל הנוכחית קרי 10 נ"ב. מומלצת מכירת סדרות אלו בשוק המשני כנגד קניית מק"מ בהנפקות בנק ישראל.

אג"ח קונצרני

נמשכת מגמת ירידת ה"תיאבון לסיכון" בשוק האג"ח הקונצרני.
סקטור איגרות החוב של חברות הנדל"ן מארה"ב ממשיך לרשום ירידות שערים חדות שבאות לידי ביטוי בירידות חדות במדד התל בונד גלובל ותל בונד תשואות שקלי.
אנו עדין לא ממליצים על הגדלת החשיפה לשוק האג"ח הקונצרני.
מומלצת חשיפה לסדרות הצפויות להיכנס למדד החדש תל בונד שקלי 50.

אג"ח ממשלתי ומקרו

מבט שבועי – לראשונה מאז פרסום מדד יוני לפני קרוב לחודש, נרשמו ביצועים עודפים השבוע של צמודי המדד לאורך כל העקום. בעקום השקלי הלא צמוד בלטו בירידות שערים איגרות החוב הארוכות לאחר מהלך עליות חד בחודש האחרון. המתח הגיאו פוליטי בעולם ממשיך לשמור את תשואות האג"ח הממשלתיות הארוכות ברמות נמוכות יחסית.

שוק האג"ח הממשלתי המקומי נסחר השבוע במגמה מעורבת כאשר לראשונה מאז פרסום מדד יוני לפני קרוב לחודש נרשמו ביצועים עודפים של צמודי המדד. בסיכום שבועי רשמו צמודי המדד עליות שערים של כ 0.2% בממוצע לעומת ירידות שערים קלות בשקלים הלא צמודים בעיקר בטווח של 5 שנים ומעלה, שם נרשמו ירידות שערים ממוצעות של 0.25%. נראה כי מדובר בתיקון למהלך העליות החד של השקלים הלא צמודים במהלך החודש האחרון כאשר בטווח של 10 שנים נרשמה ירידת תשואות של יותר מ 20 נ"ב. תלילות העקום השקלי הלא צמוד שרשמה ירידה חדה בחודש האחרון בטווח של 2 – 10 שנים שבה ועלתה מעט השבוע. בעולם תשואות איגרות החוב הארוכות של המדינות המפותחות ממשיכות להיסחר ברמות שפל של התקופה האחרונה על רקע המתח הגיאו פוליטי בין ארה"ב לצפון קוריאה. התשואה ל 10 שנים בארה"ב שבה וירדה לרמה של 2.2% בסמוך לרמות השפל מאז הבחירות לנשיאות בארה"ב בנובמבר האחרון.

סביבת האינפלציה בארה"ב ממשיכה להיות מתונה וצפויה לאפשר לפד לשמור על קצב העלאות הריבית מתון.

סביבת האינפלציה בארה"ב ממשיכה להיות מתונה הן על פי מדד המחירים לצרכן והן על פי מדד המחירים ליצרן. קצב עליית המחירים השנתי ממשיך לנוע מתחת ליעד הפד העומד על 2%, כאשר קצב העלייה של מדד המחירים לצרכן שרשם, עלייה משמעותית במחצית שנייה של שנת 2016, כמו גם מדד הליבה, מתבססים מעט מתחת ליעד הפד ועומדים על 1.7%.

מדדי המחירים לחודש יולי היו נמוכים מעט מהצפוי כאשר מחירי המזון עלו ב-0.2%, ומחירי האנרגיה ירדו ב-0.1%. מדד הליבה, ללא מזון ואנרגיה, עלה ב-0.1%. מחירי הרכב ירדו ביולי ב-0.5% - הירידה החדה ביותר מאז 2009.

גם קצב עליית מדד המחירים ליצרן בארה"ב מתמתן לאחר שעד חודש מאי השנה היה במגמת עלייה. החודש ירד קצב העלייה השנתי של מדד המחירים ליצרן (מדד הליבה) לקצב של 1.8%.

בכירי הפד התבטאו לאחרונה כי הם מצפים שהאינפלציה תגיע השנה ליעד של 2%. יו"ר הפד אף ציינה במפורש במסיבת העיתונאים לאחר העלאת הריבית בחודש יוני כי הקצב הנמוך הינו זמני. הנתונים האחרונים, אשר ככל הנראה לא מעידים על חזרה לאינפלציה של 2%, עשויים להביא את הפד להסתפק עד סוף השנה בהתחלה של הפחתת המאזן כאשר השימוש בכלי הריבית להמשך ההידוק המוניטארי עשוי להידחות אל תוך שנת 2018. השוק נותן לתרחיש זה סבירות די גבוהה כרגע של כ 60%.

המלצות לפעילות: המשך המתיחות הגיאו פוליטית בין צפון קוריאה וארה"ב צפויה להביא לצמצום פערי התשואה השליליים בין אג"ח ממשלת ישראל לאג"ח ממשלת ארה"ב בעיקר בטווח של 5 שנים ומעלה. בישראל אנו נותרים עם ההמלצה להשקעה במח"מ בינוני של 4 שנים. להערכתנו סביבת האינפלציה הנמוכה תומכת באחזקה עודפת בשקלים הלא צמודים.

מהלך ירידת התשואות בשוק האג"ח הממשלתי נעצר השבוע בעיקר בכל הקשור לאפיק השקלי הלא צמוד. נראה כי מדובר בתיקון טכני למהלך ירידת התשואות בחודש האחרון. בתקופה הקרובה נראה כי העולם יושפע בעיקר מהתפתחות המתיחות הגיאו פוליטית בין ארה"ב לצפון קוריאה. מתיחות זו ככל שתימשך ובוודאי במצב בו תגלוש לעימות צבאי כזה או אחר צפויה להביא לירידת תשואות האג"ח הממשלתיות בארה"ב ולצמצום פער התשואה השלילי מול האג"ח הממשלתי המקומי בעיקר בכל הקשור לטווח של 5 שנים ומעלה. השבוע צפוי להתפרסם מדד המחירים לצרכן לחודש יולי. מדד זה צפוי להצביע על המשך קיומה של סביבת אינפלציה נמוכה ולכן העדפתינו להשקעה באפיק השקלי הלא צמוד נותרת בעינה.

ריכוז המלצותינו:

אנו ממליצים על השקעה במח"מ אחזקות של כ – 4 שנים.
אנו ממליצים על מתן העדפה להשקעה בשקלים הלא צמודים.
הן את האחזקה השקלית הלא צמודה והן את האחזקה בצמודי המדד אנו ממליצים לעשות דרך אחזקה סינתטית. באפיק השקלי הלא צמוד על ידי אחזקת מזומן בשילוב איגרות חוב לטווח של 7 – 8 שנים ומעלה. תלילות העקום בעיקר בטווח 10 – 30 שנה עדיין גבוהה מאוד בהשוואה לעולם.
פוטנציאל צמצום פער התשואה השלילי בין אג"ח ממשלת ישראל לאג"ח ממשלת ארה"ב בתקופה הקרובה נותן העדפה להשקעה באג"ח ממשלת ארה"ב חלף השקעה באג"ח הממשלתי המקומי. מומלצת מכירת ריביות IRS דולריות כנגד קניית ריביות IRS שקליות.
האחזקה באפיק צמוד המדד מומלצת על ידי אג"ח קצר יחסית לטווח של עד שנתיים וכן על ידי אג"ח לטווח של 10 שנים ומעלה.
סדרה ממשמ 817 בריבית משתנה נפדית בעוד כחודש. מחסור נקודתי באג"ח בריבית משתנה צפוי לתרום לעליות שערים בסדרות הקיימות ממשמ 520 וממשמ 1121. לטווח רחוק יותר העובדה כי ריבית בנק ישראל צפויה להיוותר ללא שינוי עוד תקופה ארוכה מפחיתה את כדאיות ההחזקה של אג"ח בריבית משתנה.
הנפקות המק"מ האחרונות לטווח של שנה נסגרו סביב תשואה של כ 14 נ"ב. סדרות המק"מ הארוכות נסחרות בשוק המשני בריבית בנק ישראל הנוכחית קרי 10 נ"ב. מומלצת מכירת סדרות אלו כנגד קניית מק"מ בהנפקות בנק ישראל בתשואה גבוהה מעט יותר.

גילוי נאות (בהתאם להוראות רשות ניירות ערך)

מסמך זה בוצע בהסתמך אך ורק על מידע פומבי גלוי לציבור. אין לראות במסמך זה המלצה או תחליף להפעלת שיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הצעה או הזמנה לקבלת הצעות, או ייעוץ - בין באופן כללי ובין בהתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל קורא - לרכישה ו/או ביצוע השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. הנתונים נלקחו ממערכות ממוכנות כגון מגמה, גרפיט, בלומברג ועוד, למעט מקרים שבהם נכתב אחרת, ולא בוצעו בדיקות לאימות הנתונים. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול בו שינויי שוק ושינויים אחרים. כמו כן עלולות להתגלות סטיות משמעותיות בין ההערכות המובאות כאן לתוצאות בפועל. הבנק אינו מתחייב להודיע לקוראים בדרך כלשהי על שינויים כאמור, מראש או בדיעבד. לבנק ו/או לחברות בנות שלו ו/או לחברות הקשורות אליו ו/או לבעלי שליטה ו/או לבעלי עניין במי מהם עשוי להיות מעת לעת עניין במידע.

בהתאם להוראת רשות ניירות ערך לבעלי רישיון בקשר לחובות גילוי בנוגע לעבודות אנליזה (נוסח חדש 2013) בנק לאומי לישראל בע"מ פטור מגילוי אודות ניגוד עניינים שמקורו בחוב של קבוצת התאגיד הנסקר בעבודה זו ואודות ניגוד עניינים שמקורו בהחזקות בחשבונות הנוסטרו שלו או של תאגיד קשור והחשבונות המנוהלים על ידו, ואשר איננו עולה ממידע אותו הוא נדרש לגלות לציבור לפי חוק ניירות ערך, התשכ"ח – 1967. פטור זה ניתן לבנק לאומי לישראל בע"מ משום היותו מחויב מכוח הוראת ניהול בנקאי תקין של המפקח על הבנקים בעניין פעילות מערכת הבנקאות בשוק ההון בהפרדה מבנית ("חומות סיניות") בין ייעוץ ההשקעות בניירות ערך לבין יתר עסקיו. ההפרדה המבנית הקיימת בבנק לאומי לישראל בע"מ מורכבת מהפרדה ארגונית, מקצועית ועסקית, ומיועדת, בין היתר, למנוע ניגודי עניינים והעברת מידע לבעל רישיון המכין את עבודת האנליזה כאשר מידע זה קיים בבנק מתוקף עיסוקיו האחרים כתאגיד בנקאי (כגון פעילות מתן אשראי).

אני, דודי רזניק, העובד בבנק לאומי לישראל בע"מ, רח' יהודה הלוי 35 מס' טלפון 076-8857439, מצהיר/ה בזאת שהדעות המובעות בעבודת אנליזה זו משקפות נאמנה את דעותיי האישיות על ניירות הערך המסוקרים ועל התאגיד שהנפיק ניירות ערך אלה.

פרטי השכלתי: מוסמך במנהל עסקיםניסיוני: 17 שנים

תאריך ‏‏13 אוגוסט 2017

עבודה זו מיועדת אך ורק ללקוחות כשירים כהגדרתם בחוק הסדרת העיסוק בייעוץ השקעות, בשיווק השקעות ובניהול תיקי השקעות, תשנ"ה - 1995. אין להפיץ, להעביר, להעתיק או לעשות כל שימוש אחר בעבודה זו ללא קבלת אישור מהבנק מראש ובכתב.

גילוי נאות מטעם עורך עבודת האנליזה:

1.מכין עבודת האנליזה אינו מצוי בניגוד עניינים בשל הכנת עבודת אנליזה זו.

2.מכין עבודת האנליזה אינו בעל רישיון יועץ השקעות.

הנתונים, המידע, הדעות והתחזיות המתפרסמות באתר זה מסופקים כשרות לגולשים. אין לראות בהם המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הצעה או שיווק השקעות או ייעוץ השקעות ב: קרנות נאמנות, תעודות סל, קופות גמל, קרנות פנסיה, קרנות השתלמות או כל נייר ערך אחר או נדל"ן–בין באופן כללי ובין תחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל קורא – לרכישה ו/או ביצוע השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול בו שינויי שוק ושינויים אחרים. כמו כן עלולות להתגלות סטיות בין התחזיות המובאות בסקירה זו לתוצאות בפועל. לכותב עשוי להיות עניין אישי במאמר זה, לרבות החזקה ו/או ביצוע עסקה עבור עצמו ו/או עבור אחרים בניירות ערך ו/או במוצרים פיננסיים אחרים הנזכרים במסמך זה. הכותב עשוי להימצא בניגוד עניינים. פאנדר אינה מתחייבת להודיע לקוראים בדרך כלשהי על שינויים כאמור, מראש או בדיעבד. פאנדר לא תהיה אחראית בכל צורה שהיא לנזק או הפסד שיגרמו משימוש במאמר/ראיון זה, אם יגרמו, ואינה מתחייבת כי שימוש במידע זה עשוי ליצור רווחים בידי המשתמש.