משה שלום
משה שלום
17/03/2019
הקדמה:
ישנה סדרה שלמה של קרנות הנקראות "עוקבות". מטרתן המוצהרת היא לייצר מנגנון עקיבה אחרי מבני תיק מוצע על ידי מוסדות פיננסיים, ובעיקר בנקים. סקירה קצרה זו תציג לכם קרן כזו, כאשר אנו נראה שיש כאן משחק מעניין בין מה שאנו חושבים שקורה פה, ומה שנעשה בפועל. בכל אופן, מדובר על קרן אשר נבחרה כך: הוחלט לטפל בקרנות העוקבות אחרי "תיק 3 בנק דיסקונט", ויש כ-10 קרנות כאלו, כאשר הקרן שנבחרה הייתה פשוט זו שניהלה הכי הרבה כסף מבין כולן. אגב, היא גם זו אשר השיגה את התשואה הכי טובה, אם בודקים שנה אחורה של ביצועים.
אבל, קודם לכול נברר מה מסתתר מאחורי המילים "תיק 3 בנק דיסקונט": מדובר בכללי חלוקה והגבלה של החזקת סוגי נכסים שונים. הנה החלוקה על בסיס קטגורי כללי:
וכמו שהכותרת אומרת, מדובר בתיק עם הגדרה לסיכון בינוני: 22% מניות והשאר אג"ח ומשהו אחר. זהו מבנה לכאורה מאוד דומה לחלוקה הקטגורית בקרנות המנוהלות על בסיס של 20-80. בחלק שאינו מניות יש לנו חלוקה נוספת של אופי האג"ח (הצמדה, מיקום) וכ-7.5% מזומנים ככרית בטחון. אבל זה אינו הכול. ישנו גם פירוט קצת יותר גדול והוא:
כאן המיפוי מאוד ברור, בכל הנוגע לסוגי אג"ח (קונצרני, ממשלתי, חלוקה גיאוגרפית של מניות, חשיפת מט"ח, וכו... ולכן, בסה"כ, יש לפנינו הנחיות די ברורות למי שרוצה לעשות את העבודה של המעקב אחרי מבנה כזה, כאשר נשאר אלמנט קריטי אחד, והוא הבחירה הספציפית של הנכסים עצמם, דהיינו אילו מניות ואליו אגרות לרכוש באופן יחידני. כאן נכנס, כמובן, אלמנט הניהול והכישרון של מנהל הכספים של הקרן העוקבת אחרי התיק.
הנה פרטיה העיקריים של הקרן:
הקרן מגיעה אלינו מבית מיטב, והיא נכנסת לקטגורית הקרנות "אגח בארץ-כללי - אגח כללי בארץ - עד 30% מניות". היא נוסדה ב-12-12-2013, כאשר ב-14-12-2016 היה בה שינוי מדיניות. שנתיים וחצי הם הגבול של חשיבות אירוע כזה. רוב הזמן, אנו נראה שינוי מדיניות כאלמנט שלילי בקרן אבל אחרי שנתיים-שלושה, חשיבות הנקודה הזו קצת מתפוגגת.
לא נרחיב על מדיניות הקרן כי היא מוגדרת היטב על ידי מדיניות ההשקעה של "תיק 3 דיסקונט" אבל נציין בהחלט את מידת התנודתיות בפועל בקרן, וזאת על ידי סטיית התקן העומדת סביב 0.55%, דהיינו תנודתיות נמוכה מאוד יחסית להרכב של עד 30% מניות. גודלה של הקרן נמוך יחסית לקטגורית הקרנות שלה, כאשר ה-498.3 מיליונים ממקמים אותה רק במקום ה-41 מבין 50 הקרנות הדומות לה, אבל, וזה מה שכרגע חשוב לנו, היא הגדולה מבין כל העוקבות אחרי התיק הספציפי הזה מבנק דיסקונט.
ומה קורה בחזית העלות? דמי הניהול שלה עומדים על 0.65% לשנה. וכאן, שוב, עלינו לחלק את דירוגה היחסי בין שתי נקודות המבט: בין הקרנות הדומות לה היא במצב טוב מאוד עם דירוג של 4 נקודת מ-5. אבל, מבין 10 הקרנות העוקבות אחרי התיק של דיסקונט היא אחת משתי היקרות ביותר, כאשר הזולה מבין כולן גובה 0.49% לשנה.
והנה גרף הביצועים של הקרן, בשנה האחרונה:
כאשר מסתכלים על הגרף הזה, מתרשמים במיוחד מן היכולת של הקרן לחזור את כל הירידות של סוף השנה הקודמת. האם ביצועים יפים אלו שייכים לאופי התיק מספר 3 של דיסקונט, או שהיה הרבה מן הכישרון של מנהל הקרן לבחור בנכסים הספציפיים? על מנת לענות על כך נעשה מיון של תשואות, שנה אחורה, של כל הקרנות המנסות לעקוב אחרי אותו תיק, ונראה ש:
הקרן של מיטב היא הטובה ביותר עם 2.81% תשואה כאשר עוד 2 קרנות נותנות מעל 2% אבל 5 הקרנות אחרי זה נמצאות בין סביב ה-1% ועד 0.34% ושתי קרנות האחרונות בכלל שליליות בפחות מ-0.5%. לכן נאמר כך:
כל הקרנות העוקבות אחרי התיק קורלטיביות בתחום של אחוזים בודדים אבל כישרון המנהל בהחלט ממקם את הקרן באותו תחום הקורלציה. בסה"כ, הגרף שלפנינו מצביע על יכולת מדהימה של שיקום, מן המכה הראשונית, ולכן ראוי בהחלט להכניס את הקרן וחברותיה למאגר הקרנות שאנו לוקחים בחשבון כאשר חושבים על החלק המנוהל עם סיכון בינוני.
הבה נסתכל על הרצף התשואתי, מספרית:
קשה למצוא רצף תשואתי טוב כזה. מה אנו מחפשים ברצף? עלייה הדרגתית של התשואות, כאשר כולן חיוביות, כך שאין "השאלה" של חיוב מאוחר מן הביצועים של התקופה הקרובה. וזה בדיוק מה שאנו מוצאים כאן כאשר רק ה-180 יום שונה במקצת ומשקף את מה שאירע בשווקים בסוף 2018. נראה לי שהמשקיעים בקרן הזו, המיישמת מדיניות ברורה ומוגדרת על ידי תיק 3 – דיסקונט, לא יכלו לקוות לטוב יותר, ובמיוחד אחרי הדרמה שאכן עברו השווקים הפיננסיים בסיום השנה הקודמת.
איך כל זה מתכנס לכיוון של גיוסי כספים?
לכל אורך הסקירה הזו אני מנסה למצוא משהו קצת פחות טוב לומר על הקרן, ולא מצליח. חשבתי שאולי בכיוון הגיוסים זה יקרה אבל לא, גם כאן, קשה שלא לבוא במחמאות למנהל הקרן. קודם כל עובדה אחת ברורה: אין פידיונות! שנית, גם הקטנת הגיוסים לא הייתה דרמטית, חוץ מחודש אחד, שנבע בבירור ממצב השווקים ולא מן האמון של הציבור במנהלים של הקרן. ושלישית, אחרי אותו חודש לא נעים, חודשו הגיוסים.
מעבר לכך ניתן לציין את עקומת ערך נכסי הקרן ולראות שגם שם הייתה נקודה אחת של עצירה (לא ממש ירידה), ושמתקרבים עכשיו לסביבות ה-500 מיליוני שקלים כאשר הירידות בשווקים לא גרמו לעקמומיות שלילית בכלל. תחשבו על זה: שוקי המניות בארץ ובעולם מומשו סביב ה-15-20% ולא ניתן לראות ירידה בערך נכסי הקרן הזו שאמורה להחזיק כ-22% מניות. די מדהים.
ועכשיו, כמה מילים על התיק עצמו:
כאמור לעיל, החלוקה הכללית של נכסי הקרן מוגדרת על ידי הגדרת התיק הבנקאי. למרות זאת, בחירת הנכסים וההיקפים בפועל משקפים את מידת יכולתו של המנהל לבחור היטב, ולייצר מנגנון של הגנה בזמנים הדרושים. וכך, לפנינו חשיפה נוכחית של 19.9% מניות בלבד מול ה-22% המותרים, רק 7.28% חשיפת מט"ח, דהיינו מעט מאוד נכסי חו"ל או גידור מאסיבי של הקיימים, וגם 61.82% אג"ח כולל, כאשר 31.52% מהם ממשלתיים מקומיים ו-4.13% ממשלתי חיצוני. זאת אומרת שיש לנו כאן הרבה מזומנים, ואכן הם קיימים עם השפעה של 13.74%.
בחשיפה של האג"ח הקונצרני אנו מוצאים 56 שמות (גיוון קטן יחסית) ובמניות המקומיות רק 26 שמות (גיוון ממש קטן) כאשר במניות חו"ל יש לנו רק 5 שמות שונים. כל זה מריח מאוד Stock Picking בעל בטחון עצמי גבוה במיוחד. תאמינו לי שאותן רמות חשיפה יכלו להיות מושגות על ידי מאות שמות שונים, וראינו זאת בקרנות מנוהלות שכנות.
לסיכום:
כל הסגמנט הנקרא "קרנות עוקבות" קצת נחבא אל הכלים, והסקירה הזו מנסה להאיר עליו ועל קרן אשר מדגימה יכולות יפות במסגרת הזו. תיק 3 של דיסקונט הוא תיק עם סיכון בינוני, ולכן היינו מצפים לביצועים עם השפעה הרבה יותר שלילית ממה שקרה בסוף 2018, ועם תנודתיות הרבה יותר גבוהה מסטיית התקן של הקרן.
כמו שכתבתי לעיל, קשה למצוא משהו לרעה לומר על היישום של התיק הזה על ידי מיטב בקרן הזו. הם פשוט עשו עבודה טובה, ובהחלט הגיוני שמי שרוצה חלק מן התיקים הבנקאיים בתיקו שלו יעשה טוב לבחון את הקרן הזו לאורך זמן.
