יניב פגוט - עושה סדר בשוק ההון >> קריסת מרווחי חוב אלו היא בשורה חיובית למשקיעי האקוויטי בישראל ובשורה שלילית למשקיעי החוב הקונצרני

מדד המחירים לצרכן ירד ב-0.2% בחודש ינואר 2017, בהשוואה לדצמבר 2016, מדובר במדד שלילי עונתית ואולם בשלוש השנים החולפות 2014- 2016 ירד מדד המחירים בחודש ינואר בשיעור של 0.6%, 0.9% ו- 0.5% בהתאמה, כך שהירידה החודשית במדד חודש ינואר 2017 מתונה יחסית.  הסיבה המרכזית למדד חודש ינואר 2017 הגבוה מזה שנצפה בשנים האחרונות היא עליית רכיב המזון ב- 0.5% וזאת בניגוד לירידות ברכיב מדד זה בשנים האחרונות. 

רכיב הדיור במדד עלה במהלך 12 החודשים האחרונים בשיעור מצטבר של 1.5% בלבד בעוד ב- 12 החודשים שנגמרו בינואר 2016 עלה רכיב הדיור במדד בשיעור מצטבר של 2.6%. התמתנות קצב עליית מחירי שכר הדירה עומדת בלב ציפיות האינפלציה הנמוכות שלנו לשנים הקרובות. אנו מעריכים כי רכיב הדיור במדד יעלה בשנים הקרובות בקצב שנתי של 1.5%- 2%, קצב זה נמוך ב-1%- 1.5% בשנה בהשוואה לקצב עליית רכיב מחירים זה בשנים 2012- 2015. בהינתן כי רכיב הדיור במדד מהווה כרבע מן ממדד המחירים הכללי מדובר בסופח לחצים אינפלציונים שנתי חזוי של כ- 0.25% בשנה ואף למעלה מזה. 

אנו מעריכים כי האינפלציה במהלך 12 החודשים הקרובים תסתכם בשיעור של 0.6% ואילו האינפלציה בשנת 2017 תסכם בשיעור של 0.7%. אנו מעריכים כי מדד המחירים לחודש פברואר 2017 ירד בשיעור של 0.2% מסיבות עונתיות. להערכתנו העלייה המצרפית החזויה במדדי המחירים פברואר- אפריל 2017 צפויה לעמוד ברמה של 0.2%. 

ממשלתי צמוד 517 צפוי להיפדות בחודש מאי הקרוב לאחר שישלם את מדד המחירים לחודש אפריל 17. מדובר בסדרה ממשלתי גדולה של כ- 11.5 מיליארד ₪ המהווה כ- 7% מהיצע האפיק הצמוד הממשלתי. הפדיון האמור יתרום להארכת מדד האג"ח הממשלתי צמוד מדד ולביקושים מוגברים לחוב צמוד ממשלתי בעל מח"מ בינוני ארוך שכן המדינה אינה מנפיקה חוב צמוד מדד קצר טווח. 

התוצר המקומי הגולמי (תמ"ג), במחירים קבועים ולאחר ניכוי השפעת העונתיות, עלה במחצית השנייה של שנת 2016 ב-5.0% בחישוב שנתי, לאחר עלייה של 3.8% במחצית הראשונה ועלייה של 2.2% במחצית השנייה של שנת 2015. ניתוח ההתפתחויות לפי רבעונים מראה שהתמ"ג עלה ברבעון הרביעי של 2016 ב-6.2% בחישוב שנתי, לאחר עלייה של 4.2% ברבעון השלישי ועלייה של 5.3% ברבעון השני. עלייה בתמ"ג במחצית השנייה של 2016 מבטאת עליות בהוצאה לצריכה ציבורית (3.5%), בהוצאה לצריכה פרטית (4.9%), ביצוא הסחורות והשירותים למעט יהלומים וחברות הזנק (4.5%) ובהשקעה בנכסים קבועים (10.2%).

הצמיחה החדה במשק הישראלי ברבעון הרביעי של שנת 2016 מעט מתעתעת שכן היא מציגה תמונה לא נכונה של משק רותח. נתון הצמיחה בצריכה הפרטית ברבעון הרביעי בשיעור של 3.5%  מחביא מגמות מנוגדות בצריכה הפרטית ברבעון האמור. הצמיחה המהירה היא פועל יוצא של גידול חד פעמי בצריכת מוצרים ברי קיימא בשיעור של 31.7%, זאת כאשר הצריכה השוטפת עלתה ברבעון הרביעי ב- 1.7% בלבד.  העלייה החדה במכירת מוצרים ברי קיימא מקורה בהאצה חדה במכירת רכבים ברבעון הרביעי על רקע שינוי במיסוי.  אנו מניחים כי התמתנות קצב מכירת הרכבים תתרום לצמיחה מתונה יותר בשנת 2017. האצה בצמיחת הייצוא בשיעור של 11.2% תמכה אף היא בצמיחה המהירה ברבעון הרביעי ואולם ניתוח הרכב הצמיחה בייצוא מלמד כי חלק מהותי מן הזינוק בייצוא מקורו בהאצה במכירות חברות הזנק בשיעור של 210%. 

המגמה החיובית בשוק האג"ח הקונצרני הישראלי נמשכת וזאת במנותק מן המגמה השלילית בשוק האג"ח הממשלתי המקומי. ככל שזולגים מטה בסולם הדירוג כך התכווצות מרווחי התשואה בולטת לעין, זאת כאשר המשקיעים  מתמקדים בהשבחת התשואה הפנימית של התיק והגדלת פוטנציאל רווחי ההון על חשבון התמקדות בכושר ההחזר ובנזילות.  בדיקה שעשו כלכלני מידרוג מלמדת כי המרווח החציוני של קבוצת דירוג A3  ומקבילתה A- בדירוג מעלות באפיק הצמוד ירד מרמה של 3.23% בינואר אשתקד לרמה של 1.75% בינואר השנה ואילו המרווח החציוני של קבוצת הדירוג Baa1 ירד מרמה של 2.84% בינואר 2016 לרמה של 1.73% בינואר השנה. מדובר בקריסה (לא פחות מכך) של מרווחי הסיכון בדירוגי החוב הנמוכים. קריסת מרווחי חוב אלו היא בשורה חיובית למשקיעי האקוויטי בישראל ובשורה שלילית למשקיעי החוב הקונצרני אשר מצטיידים בחוב קונצרני במחירים מופקעים. מדד תל בונד 60 עלה מתחילת שנת 2017 בשיעור של 0.89%, מדד תל בונד שקלי עלה ב- 1.09% ואילו מדד תל בונד תשואות הוסיף בפרק זמן זה 1.26% מנגד מדד שקלי ממשלתי בריבית קבועה נותר ללא שינוי מתחילת השנה ואילו מדד ממשלתי צמוד ירד מתחילת השנה ב- 0.33%. פער הביצועים בין מדדי החוב הקונצרנים למדדים הממשלתיים בשישה החודשים האחרונים הוא אדיר ונע בטווח של 2%- 4% תלוי במדד הקונצרני ובמדד הממשלתי. לשם הדיון נציין כי מרווח החוב הנוכחי של מדד תל בונד 60 הוא 1.23% ומרווח החוב של מדד תל בונד תשואות הוא 1.98%, אנו סבורים כי השקעה במדדי החוב בהינתן מרווח הסיכון הנוכחי אינה מפצה על הסיכון ולפיכך סבורים כי יש להחזיק בחשיפה נמוכה יחסית לחוב קונצרני ולתבל את התיק במעט אגרות החוב הקונצרניות אשר החזקתן עשויה להניב רווחי הון משמעותיים. להבנתו, המשך המגמה השלילית בשוק הממשלתי תדביק את האפיק הקונצרני ותביא לידי ביטוי את בעיית הנזילות הקשה באפיק. אנו מודעים לביקורת על עמדה זו לאור הראלי שנמשך ונמשך באפיק הקונצרני והעדר האלטרנטיבה הראויה באפיק הממשלתי ואולם להבנתנו נכון לוותר על עודף התשואה הפוטנציאלי הנגזר מן המרווחים הנוכחיים ולא לרכוש נכסים במרווחי סיכון מופקעים. בתנאי השוק הנוכחיים מרבית המניות של התאגידים מעניקות פרופיל סיכוי סיכון אטרקטיבי לעין שיעור ביחס לפרופיל הסיכוי  סיכון של החוב של אותן החברות.

השקל הגיב בהתחזקות מסיבית לנתוני הצמיחה וזאת על רקע התגברות הציפיות להעלאת ריבית במשק הישראלי בעתיד הנראה לעין. שער החליפין היציג של השקל התחזק אל מול הדולר בשיעור של  3.36% מתחילת השנה ואילו ביחס לאירו התחזק השקל בשיעור שלל 2.15% מתחילת השנה. שער החליפין הנומינלי אפקטיבי של השקל התחזק ב- 2.2% בקרוב מתחילת שנת 2017 עד לתאריך 16/2/2017.ואילו בשנה האחרונה התחזק שער החליפין הנומינלי אפקטיבי של המטבע המקומי ב- 7%.  קצב התחזקות השקל  אל מול סל המטבעות מהווה פגיעה ישירה בחברות היצואניות ומגביל במידה רבה את הגמישות המוניטרית של בנק ישראל. התעצמות המטבע הינה בעלת השפעות ממתנות על האינפלציה העתידית ואנו צופים כי מגמה זו במסחר בשער החליפין תמשך בעתיד הנראה לעין. 

מדד תל אביב 35  פותח את יום המסחר הראשון של השבוע בעליות שערים של כ- %0.4 בתגובה לעליות השערים בעולם בסוף השבוע.  מדד מניות זה הוסיף לערכו מתחילת חודש פברואר 2017 כ- 3.6% והוא מציג תשואה שלילית קלה של 0.81% בלבד מתחילת השנה. התאוששות מנית טבע (עליה שבועית של 13%), מיילן (עליה שבועית של כ- 7%), אופקו (עליה שבועית של 6.7%) ופריגו עלייה שבועית של 5.8%) בשבוע שחלף עמדו במוקד הראלי בשוק המקומי. נציין כי ביצועי מדדי הבורסה החדשים כפי שיופיעו במערכות המסחר משקפים את ביצועי המניות "הישנים" עד לתום יום חמישי האחרון ולפיכך הם צפויים להציג תמונת ביצועים מעוותת בהמשך השנה שכן לא מדובר בביצועי המדדים החדשים כאילו היו קיימים ב- 31/12/2016. 

מדד ת"א 90 ממשיך אף הוא במגמה החיובית והוא עלה בשבוע שחלף ב- 3.4% במצטבר. מדד ת"א 90 הוסיף החודש כ- 4.2% והוא מציג עלייה של 6.5% מתחילת השנה מנגד מדד SME 60 סובל לאחרונה ממימוש רווחים והוא ירד בשבוע שחלף ב- 3.3% ומציג עלייה צנועה של 0.8% מתחילת שנת 2017. 

הפיזור הגדול יותר של מדד ת"א 35 צפוי לתרום למקובלות של המדד בקרב המשקיעים המקומיים, אשר רבים מהם ראו במדד ת"א 25 מוקצה מחמת המיאוס בשל הריכוזית הרבה של המדד.  למרות המהפך במדד ת"א 35 עדיין משקלן של עשרת האחזקות  הגדולות במדד הוא כ- 61% ולפיכך עדיין מדובר במדד ריכוזי מאוד.  עוד נציין כי משקלן של עשרת המניות הגדולות במדד ת"א 125 הוא כ- 49.8% כך שגם במקרה של מדד ת"א 125 על פיזורו הרחב לכאורה מדובר במדד אשר ביצועיו יקומו ויפלו על ביצועי עשרת האחזקות הגדולות בו. 

בשוק ההון מצפים לתוכנית מיסים פנומנאלית מבית טראמפ, במה מדובר?:
התוכנית הפיסקאלית של ממשל טרמפ עדיין לא פורסמה ואולם בשוק ההון קיימת דריכות רבה בכל האמור בהרכבה של תוכנית זו בשל ההשלכות העצומות שאמורות להיות לה על קצב הצמיחה העתידי בארה"ב, האינפלציה העתידית, רווחיות הפירמות, ההעדפות הסקטוריאליות, יחסי הסחר של ארה"ב ועוד. על פי הערכות עדכניות תוכנית המיסים לא תפורסם לפני סוף האביב וסביר כי היא תפורסם רק בקיץ הקרוב, זאת כאשר בממשל החדש יתמקדו קודם לכן בחקיקת תוכנית בריאות חלופית ל- Obama care. איש אינו יודע לומר מה יהיה גובה מס החברות החדש העומד כיום ברמה של 36%. במסע הבחירות דיבר טראמפ על הפחתת מס החברות לרמה של 15% ואולם ברור כי מדובר ביעד לא ריאלי. נראה כי הפחתת מס החברות לרמה של 25% היא יעד ריאלי ואולם מומחים רבים טוענים כי הפחתת מס החברות לרמה של 25% אינה מהותית בשל העובדה שבפועל שיעור המס שמשלמים התאגידים בארה"ב עומד על כ- 25% ולפיכך רק הפחתה של מס החברות לרמה של 20% תהא בעלת משמעות כלכלית רחבה. בכל האמור ברפורמה המתוכננת במיסוי היחידים בארה"ב הרי הצפי הוא כי הממשל יביא לביטול של 7 מדרגות מס היחיד הקיימות ואיחוד מדרגות המס ל- 3 רמות של 33%, 25% ו-12%. איחוד מדרגות המס עשוי לפגוע בהכנסות של מעמד הביניים בארה"ב אשר משלמים כיום מס הנמוך מ- 33% וכן בבעלי שכר הנמוך המשלמים כיום כ- 10% מס ומנגד לתרום לקיטון במס השולי של העשירים המשלמים מס שולי של 39.6%. בנוסף להפחתה החזויה במס חברות ומס על יחידים ישנה כוונה להכיר בהשקעות בהוצאה וכך לעודד השקעות ומנגד לא להכיר בהוצאות ריבית על מנת להקטין את האטרקטיביות של עסקאות ממונפות.

אחד המקורות המרכזיים המיועדים לממן את הפחתת מס החברות והפחתת מס הכנסה על יחידים הוא מיסוי של תוצרת מיובאת לארה"ב. השאיפה היא לתמוך בייצור מקומי בארה"ב באמצעות הגנות מס וכך להגדיל השקעות בהון ובהון אנושי. באופן טבעי חברות תעשייתיות דוגמת בואינג ו-GE תומכות בנדון ואילו רשתות קמעונאיות המייבאות בהיקפים גדולים מודאגות ממנו. תומכי תוכנית המיסוי על הייבוא סבורים כי המטבע האמריקני יתחזק באופן דרמטי כפועל יוצא מן התוכנית האמורה וכך ימזער לחצים אינפלציוניים פוטנציאליים אשר ינבעו מהתייקרות המוצרים המיובאים. לא ברור עד כמה ההנחה הזו של התחזקות חדה של הדולר תתממש ולפיכך מיסוי חד של מוצרי יבוא עשוי להביא עימו עלייה חדה באינפלציה. למרות שליטת הרפובליקנים בקונגרס ובסנאט ספק רב אם תוכנית הפחתת מיסים חדה אשר אינה ממומנת באמצעות מיסוי מוצרי יבוא תזכה לאישור. מיסוי תוצרת מיובאת בשיעורים גבוהים צפוי להעמיד את ארה"ב במצב של חיכוכים עם שותפות הסחר ולפיכך למרות הפיתוי במיסוי האמור לא מדובר במהלך טריוואלי.  אכזבה מתוכנית המס החדשה שתפורסם בשבועות הקרובים עשויה לפגוע בראלי במחירי המניות ואילו תוכנית הפחתת מס אגרסיבית תפגע קשה במחירי אגרות החוב

בשבוע שחלף שבו תשואות החוב ל- 10 שנים בארה"ב וירד לרמה של 2.42% וזאת לאחר שכמה ימים קודם לכן חצו את רמת 2.5% בעקבות נאום נצי יחסית של ילן אשר הבהיר כי הריבית בארה"ב תעלה בחודשים הקרובים.  ירידת התשואות בארה"ב חלה למרות נתוני מאקרו משופרים ונתוני אינפלציה גבוהים וזאת בשל חששות גוברים מתוצאות הבחירות בצרפת אשר יחולו בחודש מאי 2017. אנו שבים ואומרים כי אסקלציה בלכידות הפוליטית באירופה היא המפתח לירידת תשואות חדה בשוק החוב הממשלתי בארה"ב בעתיד הקרוב ואולם בכל האמור בהתקדרות תמונת המאקרו בארה"ב בשבועות הקרובים ההסתברות לירידת תשואות חדה נמוכה. להבנתנו תשואות החוב הממשלתי הארוך באג"ח ארה"ב יוותרו בשבועות הקרובים ברמה גבוהה יחסית לרמת התשואות הממוצעות בעשרת החודשים הראשונים של שנת 2016. המגמה של עליית תשואות בשוק אגרות החוב  הממשלתי של ארה"ב תמשך בעתיד הקרוב וצפויה להתהפך בהמשך השנה. 

מדד ה- S&P 500 חתם את השבוע שעבר בעליה מצרפית של  1.5% וזאת לאחר שביום שישי האחרון טיפס ב- 0.17%. מדד ה- S&P 500  חתם את שבוע המסחר ברמה של 62351.1 נקודות והוא הוסיף מתחילת השנה כ- 5.02%.  10 מתוך 11 הסקטורים במדד מציגים ביצועים חיובית מתחילת שנת 2017. סקטור טכנולוגיה עלייה של 7.9% מתחילת שנת 2017), סקטור הבריאות ( עלייה של 6.85% מתחילת השנה) סקטור מוצרי הצריכה מחזוריים (עלייה של 6.4% מתחילת שנת 2017) בולטים לחיוב מתחילת השנה ואילו סקטור האנרגיה הוא הסקטור היחיד המציג תשואה שלילית מתחילת השנה (ירידה מצטברת של 4.45% מתחילת השנה). לשמחתנו, הסקטורים המובילים את ביצועי המדד הם הסקטורים המומלצים שלנו לאחזקה במשקל יתר והם נותרים מומלצים למשקל יתר למרות ביצועי היתר מתחילת שנת 2017. 

מכפיל הרווח  העתידי על בסיס רווחי החברות החזויים ב- 12 החודשים הקרובים במדד ה- S&P 500  הוא 17.6, מדובר במכפיל רווח עתידי הגבוה בכ- 15% ממכפיל הרווח הממוצע בחמש השנים האחרונות ובכ- 20% ממכפיל הרווח הממוצע בעשור האחרון. מכפיל הרווח העתידי הנוכחי הוא הגבוה ביותר שנרשם מאז שנת 2004. מכפיל הרווח העתידי בתחילת שנת 2017 היה 16.9 ואילו כיום הוא כאמור 17.6, כלומר העלייה בשיעור של 5% היא נגזרת של התרחבות מכפילי רווח ולא צמיחה ברווח.  הסיבה המרכזית למוכנות של המשקיעים לשלם מחיר גבוה עבור המניות היא הערכה כי הצמיחה ברווח המצרפי בשנים הקרובות תהא מהירה מאוד ותעמוד ברמה שנתית של 10% הן בשנת 2017 והן בשנת 2018. הבסיס לאופטימיות זו היא צפי כי הרחבות פיסקאליות בארה"ב יביאו עימן האצה בצמיחה שתגדיל את רווחי הפירמות. הקטנת מס חברות צפויה אף היא להגדיל את השווי הכלכלי של הפירמות. אנו סבורים השפעת עליית התשואות על תמחור המניות גבוהה יותר מאשר הפחתה קטנה בשיעורי המס וסבורים כי השוק בוחר להתעלם מן ההשפעות השליליות של התחזקות הדולר על רווחי החברות האמריקניות.  

מדד הנאסד"ק עלה מתחילת השנה הנוכחית ב- 8.46% ואילו מדד הנאסד"ק 100 הוסיף מתחילת השנה הנוכחית 9.48%, מדדי מניות אלו שפיגרו לראשונה מזה שנים אחר ביצועי מדד ה- S&P 500 בסיכום שנת 2016 סגרו את פער הביצועים אל מול מדד זה. בהתבוננות מתחילת שנת 2016 לסוף השבוע הנוכחי. אנו ממשיכים לראות במדד הנאסד"ק מדד מועדף לגיוון האחזקה בשוק המניות האמריקני בשל המבנה הסקטוריאלי המועדף שלו בו הרחבנו רבות בעבר. 

עד כה דיווחו 408 מן החברות הנכללות במדד ה- S&P 500 את תוצאותיהן הכספיות לרבעון הרביעי של שנת 2016, שקלול התוצאות מלמד כי 66% מהחברות המדווחות משכילות להכות את תחזית הרווח הממוצעת ואילו 53% מן החברות משכילות לעקוף את תחזית ההכנסות הממוצעת. השבוע צפויות לדווח 50 חברות נוספות את ביצועיהן הכספיות מתוכן 2 חברות דאו 30. החברות במדד מציגות בסיכום ביניים של תוצאות הרבעון הרביעי של שנת 2016 צמיחה רבעונית בשיעור של 4.6% בשורת  הרווח  הרבעוני וכן צמיחה של 5% בשורת ההכנסות הרבעונית בהשוואה לרבעון המקביל בשנת 2015 . 

הרווח של החברות במדד ה- S&P 500 צפוי לצמוח ב- 9.6% ברבעון הראשון של שנת 2017 ואילו ההכנסות של החברות צפויות לצמוח 7.4%. הרווח ברבעון השני של שנת 2017 צפוי לצמוח ב-% 9  ואילו ההכנסות חזויות לצמוח בשיעור של  5.5%. הצמיחה ברווחי החברות במדד צפויה להמשך ולהתעצם במהלך כל הרבעונים הקלנדריים של שנת 2017 ולהביא את הרווח השנתי בשנה הבאה לרמה הגבוהה בכ- 10.2% מרמתו החזויה בשנת 2016 ואילו ההכנסות צפויות לצמוח בשנת 2017 בשיעור שנתי של 5.4% בהשוואה להכנסות החזויות בשנת 2016. הצמיחה השנתית  החזויה ברווחי סקטור האנרגיה  והחומרים בשיעור שנתי של 297% ן- 14.6% בהתאמה בהשוואה לשנת 2016 היא העומדת מאחורי תחזית הצמיחה האגרסיבית ברווח. על פי הערכות החזאים הרווח הרבעוני של החברות צריך לצמוח בקצב רבעוני מהיר מידי רבעון במהלך שנת 2017.  נציין כי הרווחים בשנת 2016 צפויים לצמוח בכ- 0.5% בלבד ואילו ההכנסות צפויות לצמוח ב- 2.2% ולפיכך אין ספק כי המגמה החיובית בשוק המניות מבוססת כולה על אופטימיות ביחס לרווחיות העתידית. הפחתת ציפיות חדה במהלך שנת 2017 עשויה להביא עימה התכווצות מכפילי רווח ומימוש רווחים חד. 

בראייה סקטוריאלית לשנת 2017  הרי על פי תחזיות האנליסטים צפויים 10 מתוך 11 הסקטורים במדד להציג צמיחה שנתית ברווח. סקטור האנרגיה צפוי להציג צמיחה ברווח השנתי של 290% וסקטור החומרים צפוי להציג  צמיחה ברווח של 14.5%, סקטור הפיננסים צפוי להציג צמיחה שנתית ברווח של 12.1%  ואילו סקטור הטכנולוגיה צפוי להציג צמיחה שנתית של 8.3% ברווח השנתי ביחס לרווח השנתי בשנת 2016.  סקטור ה- Utilities  הוא הסקטור היחיד אשר צפוי להציג ירידה ברווח השנתי בשיעור שנתי צנוע של 0.8% ואילו סקטור התקשורת צפוי להציג צמיחה קלה של 0.9% ברווח השנתי. 

מכפיל הרווח  העתידי על בסיס רווחי החברות החזויים ב- 12 החודשים הקרובים במדד ה- S&P 500  הוא 17.6, מדובר במכפיל רווח עתידי הגבוה בכ- 15% ממכפיל הרווח הממוצע בחמש השנים האחרונות ובכ- 20% ממכפיל הרווח הממוצע בעשור האחרון. מכפיל הרווח העתידי הנוכחי הוא הגבוה ביותר שנרשם מאז שנת 2004. מכפיל הרווח העתידי בתחילת שנת 2017 היה 16.9 ואילו כיום הוא כאמור 17.6, כלומר העלייה בשיעור של 5% היא נגזרת של התרחבות מכפילי רווח ולא צמיחה ברווח.  הסיבה המרכזית למוכנות של המשקיעים לשלם מחיר גבוה עבור המניות היא הערכה כי הצמיחה ברווח המצרפי בשנים הקרובות תהא מהירה מאוד ותעמוד ברמה שנתית של 10% הן בשנת 2017 והן בשנת 2018. הבסיס לאופטימיות זו היא צפי כי הרחבות פיסקאליות בארה"ב יביאו עימן האצה בצמיחה שתגדיל את רווחי הפירמות. הקטנת מס חברות צפויה אף היא להגדיל את השווי הכלכלי של הפירמות. אנו סבורים השפעת עליית התשואות על תמחור המניות גבוהה יותר מאשר הפחתה קטנה בשיעורי המס וסבורים כי השוק בוחר להתעלם מן ההשפעות השליליות של התחזקות הדולר על רווחי החברות האמריקניות.